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la stabilità dei prezzi: perché è importante per te
L A S TA B I L I T À D E I P R E Z Z I :
P E R C H É È I M P O R TA N T E
PER TE
INDICE
1
2
Prefazione
3
4
5
5
La stabilità dei prezzi:
perché è importante per te
6
Sintesi
6
2
Capitolo 2
Una breve storia della moneta
2.1 Le funzioni della moneta
2.2 Le forme della moneta
1
16
18
Capitolo 1
Introduzione
11
3
R I Q UA D R I
3.1 Misurare l’inflazione: un esempio
semplice
26
3.2 La relazione esistente tra l’inflazione
attesa e i tassi di interesse:
l’“effetto Fisher”
28
3.3 L’iperinflazione
3.4 La domanda di contante
2
15
31
32
Capitolo 3
L’importanza della stabilità
dei prezzi
3.1 Che cos’è la stabilità dei prezzi
3.2 Misurare l’inflazione
3.3 I vantaggi della stabilità dei prezzi
23
24
25
29
4
Capitolo 4
I fattori che determinano l’evoluzione dei prezzi 35
4.1 Le possibilità e i limiti della politica monetaria:
uno sguardo d’insieme
4.2 La moneta e i tassi di interesse: come può la politica
monetaria influenzare i tassi di interesse?
4.3 L’impatto delle variazioni dei tassi di interesse sulle
decisioni di spesa dei consumatori e delle imprese
4.4 I fattori alla base dell’evoluzione dei prezzi in un orizzonte
di più breve periodo
4.5 I fattori alla base dell’evoluzione dei prezzi in un orizzonte
di più lungo periodo
36
38
38
R I Q UA D R I
4.1 Perché le banche centrali sono in grado
di influenzare i tassi di interesse reali
(ex ante): la “vischiosità” dei prezzi
39
4.2 L’incidenza delle variazioni della domanda
aggregata sull’attività economica e
sull’evoluzione dei prezzi
40
4.3 La teoria quantitativa della moneta
47
44
46
R I Q UA D R I
5.1 Le tappe che hanno condotto all’introduzione dell’euro
5.2 I criteri di convergenza
5.3 La costruzione e le caratteristiche dello IAPC
5.4 Un margine di sicurezza contro la deflazione
5
5.5 L’orientamento a medio termine della politica monetaria
Capitolo 5
La politica monetaria della BCE
5.1 Cenni storici
5.2 Il quadro istituzionale
5.3 La strategia di politica monetaria
della BCE
5.4 L’assetto operativo dell’Eurosistema
49
50
53
57
della BCE
5.6 Gli indicatori finanziari e dell’economia reale
5.7 Le proiezioni macroeconomiche per l’area dell’euro
5.8 Gli aggregati monetari
5.9 Il valore di riferimento della BCE per la crescita della moneta
51
54
60
61
62
64
66
67
68
71
Glossario
Bibliograf ia
74
76
3
RINGRAZIAMENTI
Questa guida ha tratto notevole profitto da numerosi commenti e suggerimenti redazionali dei colleghi della BCE,
ai quali va la mia più profonda gratitudine. Desidero inoltre rivolgere un ringraziamento ai membri del Comitato
per le comunicazioni esterne del Sistema europeo di banche centrali (SEBC) e del comitato di esperti, ai colleghi
della Divisione Servizi linguistici, della Divisione Pubblicazioni ufficiali e biblioteca e della Divisione Stampa e informazione della BCE, a H. Ahnert, W. Bier, D. Blenck, J. Cuvry, G. Deschamps, L. Dragomir, S. Ejerskov, G. Fagan,
A. Ferrando, L. Ferrara, S. Keuning, H. J. Klöckers, D. Lindenlaub, A. Lojschova, K. Masuch, W. Modery, P. Moutot,
A. Page, H. Pill, C. Pronk, B. Roffia, C. Rogers, P. Sandars, D. Schackis, H. J. Schlösser, G. Vitale, C. Zilioli.
Dieter Gerdesmeier
Francoforte sul Meno, aprile 2009
4
PREFAZIONE
L’euro è la valuta utilizzata dagli oltre 320 milioni di cittadini di sedici paesi europei. Il Consiglio direttivo
della Banca centrale europea (BCE) è responsabile della politica monetaria unica di questi paesi, che insieme
compongono l’area dell’euro. Il Trattato che istituisce la Comunità europea assegna all’Eurosistema, formato
Jean-Claude Trichet
dalla BCE e dalle banche centrali nazionali (BCN) dei paesi dell’area dell’euro, l’obiettivo primario di
mantenere la stabilità dei prezzi all’interno dell’area. Pertanto, il Consiglio direttivo della BCE ha il compito
di preservare il potere d’acquisto dell’euro. È infatti opinione largamente condivisa che, mantenendo la
stabilità dei prezzi, la politica monetaria possa contribuire in misura significativa a una crescita durevole,
al benessere economico e alla creazione di posti di lavoro.
L’Eurosistema gode di indipendenza, indispensabile per l’assolvimento dei propri compiti. Inoltre, il Consiglio
direttivo ha definito e annunciato la sua strategia di politica monetaria, finalizzata alla stabilità dei prezzi,
e si avvale di un quadro operativo efficiente e ben funzionante per condurre la politica monetaria unica.
In breve, l’Eurosistema dispone di tutti gli strumenti e le competenze necessari ad attuare un’efficace
politica monetaria.
Al pari di ogni istituzione importante e indipendente di una società moderna, l’Eurosistema deve essere
vicino ai cittadini europei e da questi conosciuto. Di qui l’esigenza di spiegarne il mandato e la politica a
un pubblico sempre più vasto. La presente guida intende illustrare in maniera completa, ma facilmente
accessibile, l’importanza della stabilità dei prezzi per conseguire una prosperità economica durevole e
l’impostazione della politica monetaria della BCE, orientata al raggiungimento di tale obiettivo.
Jean-Claude Trichet
Presidente della Banca centrale europea
5
LA STABILITÀ DEI PREZZI:
I vantaggi della stabilità dei prezzi, ovvero i costi
associati all’inflazione o alla deflazione , sono
strettamente legati alla moneta e alle sue funzioni.
Il capitolo 2 presenta le funzioni e la storia della
moneta. In un sistema economico basato sul
baratto, ossia in un mondo senza denaro, lo scambio
di beni e servizi comporterebbe costi molto elevati,
ad esempio di informazione, ricerca e trasporto.
La moneta accresce l’efficienza degli scambi,
migliorando il benessere di tutti i cittadini. A
partire da queste considerazioni, viene approfondita
l’analisi del ruolo e delle tre funzioni fondamentali
della moneta (mezzo di scambio, riserva di valore e
unità di conto). Segue una breve presentazione della
storia della moneta. In particolare, si ripercorre
SINTESI
Il Trattato che istituisce la Comunità europea ha
conferito
all’Eurosistema 1 ,
costituito dalla Banca
centrale europea (BCE) e dalle banche centrali
nazionali dei paesi che hanno adottato l’euro, il
l’evoluzione delle forme che ha assunto nel corso
del tempo presso diverse società, toccando tappe
cruciali quali la moneta merce, la moneta metallica,
la moneta cartacea e la moneta elettronica.
mandato primario di preservare la stabilità dei
prezzi. Tale mandato è considerato il principale
o b i e t t i vo d e l l ’ E u ro s i s t e m a p e r v a l i d i m o t i v i
economici. Si fonda sulle esperienze del passato ed
è confortato dalla teoria economica e dalla ricerca
empirica; queste ci insegnano che, mantenendo
stabili i prezzi, la politica monetaria contribuisce in
modo significativo al benessere generale, e in
particolare al raggiungimento di elevati livelli di
attività economica e occupazione.
I vantaggi derivanti dalla stabilità dei prezzi sono
comunemente riconosciuti. Riteniamo pertanto
essenziale spiegare, soprattutto ai giovani, le ragioni
d e l l a s u a i m p o r t a n z a e i l m o d o m i g l i o re d i
conseguirla, nonché come il suo mantenimento
favorisca la realizzazione degli obiettivi economici
più ampi dell’Unione europea.
6
1 Il termine Eurosistema non appare né nel Trattato che istituisce la
Comunità europea né nello Statuto del Sistema europeo di banche
centrali (SEBC) e della Banca centrale europea (BCE), i quali
enunciano gli obiettivi e i compiti del SEBC definendo quest’ultimo
come composto dalla BCE e dalle banche centrali nazionali (BCN)
di tutti gli Stati membri dell’Unione europea (UE). Tuttavia,
fintantoché esisteranno Stati membri non appartenenti all’area
dell’euro cui pertanto non si applicano le disposizioni relative agli
obiettivi e ai compiti del SEBC, sarà necessario distinguere il
gruppo formato dalla BCE e dalle BCN dei paesi che hanno
adottato la moneta unica. Tale gruppo viene comunemente
denominato Eurosistema, secondo una prassi incoraggiata anche
dal Consiglio direttivo della BCE.
PERCHÉ È IMPORTANTE PER TE
Il capitolo 3 ver te in modo più specifico
Il capitolo 4 si incentra sui fattori che determinano
sulle gravi conseguenze che l’inflazione e la deflazione
della politica monetaria e chiarisce la maniera in cui
l’inflazione è definita come un aumento generalizzato
interesse a breve termine. Le banche sono solite
sull’importanza della stabilità dei prezzi, soffermandosi
possono avere sull’economia. In linea di principio,
dei prezzi di beni e servizi per un periodo di tempo
l’evoluzione dei prezzi, accenna al ruolo e ai limiti
una banca centrale può influenzare i tassi di
richiedere finanziamenti alla banca centrale poiché
prolungato, che riduce il valore della moneta e quindi
necessitano di banconote per soddisfare le esigenze
caratterizzata da una protratta diminuzione del livello
di riserva (rappresentati da depositi) presso la
il suo potere d’acquisto. La deflazione è invece
complessivo dei prezzi.
della clientela e devono assolvere i propri obblighi
banca centrale. Quest’ultima è l’unica istituzione in
grado di fornire banconote e depositi presso la
Dopo alcuni cenni sui problemi connessi alla misura
banca centrale. Può pertanto fissare il tasso di
stabilità dei prezzi. Questa promuove un tenore
seguito influenzerà gli altri tassi di interesse di
dell’inflazione, vengono descritti i vantaggi della
di vita più elevato limitando l’incertezza circa
l ’ a n d a m e n t o g e n e r a l e d e i p re z z i e q u i n d i
interesse sui prestiti concessi alle banche, che in
mercato.
accrescendo la trasparenza del loro meccanismo di
Le variazioni dei tassi di interesse di mercato
grado di riconoscere più facilmente le “variazioni
d e l l e i m p re s e e , i n u l t i m a i s t a n z a , l ’ a t t i v i t à
formazione; i consumatori e le imprese sono in
relative dei prezzi”, che riguardano cioè beni
specifici. Inoltre, la stabilità dei prezzi contribuisce
al benessere generale poiché riduce i premi per il
rischio di inflazione intrinseci ai tassi di interesse,
condizionano le decisioni di spesa delle famiglie e
economica e l’inflazione. A titolo di esempio, un
i n c re m e n t o d e i t a s s i d i i n t e re s s e r i d u c e
tendenzialmente la spesa per investimenti, poiché
questi risultano più onerosi. Allo stesso tempo
rende superflue le operazioni di copertura per far
accresce, in generale, l’inclinazione al risparmio e
determinati dai sistemi fiscali e previdenziali. Infine,
circostanze normali ci si può dunque attendere che
fronte a tale rischio e attenua gli effetti distorsivi
consente di evitare l’arbitraria distribuzione della
ricchezza e del reddito associata, ad esempio,
tende a limitare la domanda per consumi. In
un innalzamento dei tassi di interesse produca un
calo della spesa per consumi e investimenti,
all’erosione del valore reale dei crediti nominali
attenuando infine le spinte inflazionistiche a parità
Stato e salari nominali) che deriva dall’inflazione.
possa avere un certo impatto sull’attività economica
(risparmio sotto forma di depositi bancari, titoli di
Una considerevole erosione della ricchezza e dei
redditi reali, causata da for te inflazione , può
generare instabilità politica e sociale. In sintesi,
mantenendo stabili i prezzi, le banche centrali
di altre condizioni. Sebbene la politica monetaria
reale, questo è soltanto di natura transitoria. Essa
influenza, tuttavia, in modo duraturo l’evoluzione dei
prezzi e quindi l’inflazione.
f avo r i s c o n o i l c o n s e g u i m e n t o d e g l i o b i e t t i v i
economici più ampi e contribuiscono alla stabilità
politica generale.
7
LA STABILITÀ DEI PREZZI:
Il capitolo conclusivo presenta gli aspetti salienti
della politica monetaria della BCE, esamina più da
vicino il processo che ha condotto alla realizzazione
dell’Unione economica e monetaria e delinea il
quadro istituzionale della politica monetaria unica,
nonché la strategia della BCE e gli strumenti
adottati dall’Eurosistema in questo ambito. Nel
1998 il Consiglio direttivo della BCE ha voluto
chiarire l’obiettivo di preservare la stabilità dei
prezzi, che il Trattato attribuisce all’Eurosistema,
dandone la seguente definizione quantitativa: “un
aumento sui dodici mesi dell’indice armonizzato dei
prezzi al consumo (IAPC) per l’area dell’euro
inferiore al 2%. La stabilità dei prezzi deve essere
mantenuta in un orizzonte di medio termine”.
Nella strategia della BCE,
le decisioni di politica
monetaria si fondano su
un’analisi complessiva dei
rischi per la stabilità dei
prezzi.
che, nel quadro di tale definizione, si prefigge di
Come illustra un modello descrittivo piuttosto
“prossimi al 2% nel medio periodo”.
processo inflazionistico su brevi orizzonti temporali.
s e m p l i c e d e i c o n c e t t i d i d o m a n d a e o f fe r t a
aggregate, le variazioni del livello dei prezzi a
breve termine possono essere riconducibili a diversi
fattori economici, quali la crescita dei consumi e
degli investimenti, l’aumento del disavanzo pubblico
nonché l’espansione delle espor tazioni nette .
Inoltre, un incremento dei prezzi dei fattori di
produzione (ad esempio dell’energia) o dei salari
reali può generare pressioni al rialzo sull’inflazione,
s e n o n v i e n e c o m p e n s a t o d a u n a m a g g i o re
produttività.
Va osser vato che la politica monetaria non è
pienamente in grado di condizionare l’evoluzione
dei prezzi nel breve periodo; tuttavia, contrastando
i rischi per la loro stabilità, può innegabilmente
controllare l’inflazione a medio-lungo termine,
data la natura monetaria di questo fenomeno su
orizzonti temporali più lunghi.
8
Inoltre, nel maggio 2003 il Consiglio ha precisato
Vengono poi esaminati i fattori alla base del
m a n t e ne re l ’i n f l a z io ne s u l i ve ll i i nfe r i o r i m a
PERCHÉ È IMPORTANTE PER TE
Nell’ambito della strategia della BCE, le decisioni
di politica monetaria si fondano su un’analisi
complessiva dei rischi per la stabilità dei prezzi,
condotta
sulla
base
di
due
p ro s p e t t i ve
c o m p l e m e n t a r i p e r l a v a l u t a z i o n e d e l l o ro
andamento. La prima, denominata dalla BCE “analisi
e c o n o m i c a ” , p re n d e i n e s a m e i f a t t o r i c h e
determinano la dinamica dei prezzi nel brevemedio periodo e si incentra sull’attività economica
reale e sulle condizioni finanziarie. Tiene conto del
fatto che, su tali orizzonti, l’evoluzione dei prezzi è
fo r t e m e n t e i n f l u e n z a t a d a l l ’ i n t e r a z i o n e d e l l a
domanda e dell’offerta nei mercati dei beni, dei
ser vizi e dei fattori di produzione (lavoro e
capitale). La seconda prospettiva, nota come “analisi
monetaria”, assume un orizzonte temporale più
esteso, dato il legame esistente fra la quantità di
moneta in circolazione e i prezzi nel lungo periodo.
L’analisi monetaria funge principalmente da mezzo
di riscontro, in una prospettiva a medio-lungo
termine, delle indicazioni per la politica monetaria
di breve-medio periodo che derivano dall’analisi
economica.
Sulla base di tali valutazioni, il Consiglio direttivo
della BCE decide il livello dei tassi di interesse a
breve termine, al fine di contrastare le pressioni
inflazionistiche e deflazionistiche e assicurare il
mantenimento della stabilità dei prezzi nel medio
periodo.
9
INTRODUZIONE
Quando sono chiamati a far conoscere il loro
parere nei sondaggi sulle condizioni generali
dell’economia, i cittadini europei esprimono
di solito il desiderio di vivere in un contesto
economico nel quale non esistano né inflazione
né deflazione. Il Trattato che istituisce la
Comunità europea affida all’Eurosistema il
mandato di mantenere la stabilità dei prezzi,
un obiettivo il cui perseguimento risponde a
una logica corretta dal punto di vista
economico. Oltre alla storia passata, anche la
teoria economica e la ricerca empirica indicano
che, preservando la stabilità dei prezzi,
la politica monetaria è in grado di offrire il suo
massimo contributo al benessere economico
generale, assicurando livelli elevati di attività
economica e di occupazione.
1
INTRODUZIONE
1
2
3
4
5
Poiché i benefici della stabilità dei prezzi, ovvero i
Data l’ampia convergenza di vedute circa i benefici
della stabilità dei prezzi, è importante che tutti, e in
particolare i giovani, comprendano i motivi per cui
è necessario garantirla, le modalità migliori per farlo
e i meccanismi mediante i quali ciò contribuisce al
c o n s e g u i m e n t o d e g l i o b i e t t i v i e c o n o m ic i p i ù
generali dell’Unione europea.
Questa guida è articolata in capitoli, ognuno dei
quali contiene informazioni di base consultabili
individualmente all’occorrenza. Gli ultimi due
c ap i t o l i s o n o t u t t av i a p i ù c o m p l e s s i d e i t re
precedenti e, in particolare, il quinto può essere
costi connessi all’inflazione o alla deflazione, sono
strettamente collegati alla moneta e alle sue
funzioni, il capitolo 2 tratta quest’ultimo argomento.
Esso spiega che in un mondo senza denaro, nel quale
cioè sia diffuso il baratto, i costi di transazione
connessi allo scambio di beni e ser vizi sono
estremamente elevati e illustra il modo in cui la
moneta può accrescere l’efficienza degli scambi e il
benessere dei consumatori. Dopo una descrizione
dettagliata del ruolo e delle funzioni fondamentali
della moneta (sezione 2.1), il capitolo ripercorre le
tappe principali dell’evoluzione della moneta nelle
sue varie forme (sezione 2.2).
compreso appieno soltanto dopo un’attenta lettura
Il capitolo 3 spiega l’importanza della stabilità dei
affrontano aspetti specifici in maggiore dettaglio.
inflazione e deflazione (sezione 3.1), illustra
del terzo e soprattutto del quarto. Vari riquadri
prezzi. A questo scopo definisce i concetti di
brevemente alcuni problemi di misurazione (sezione
3.2) e descrive in dettaglio i vantaggi della stabilità
dei prezzi e, per converso, le conseguenze negative
dell’inflazione o della deflazione (sezione 3.3).
12
1
Il capitolo 4 è dedicato ai fattori che determinano
gli andamenti dei prezzi. Mentre la sezione 4.1 offre
una breve panoramica sull’argomento, quel la
successiva analizza gli effetti della politica monetaria
sui tassi di interesse. La sezione 4.3 illustra poi il
modo in cui le variazioni dei tassi di interesse
influiscono sulle decisioni di spesa delle famiglie e
delle imprese. Segue una trattazione dei fattori alla
base del processo inflazionistico nel più breve
periodo (sezione 4.4), dalla quale emerge in
Il capitolo conclusivo presenta una breve descrizione
della politica monetaria della BCE. Dopo avere
par ticolare il fatto che su questo orizzonte
ripercorso il processo di costruzione dell’Unione
una delle possibili determinanti economiche. Si
prosegue delineando il quadro istituzionale della
temporale la politica monetaria costituisce soltanto
riconosce invece che, a più lungo termine, tale
politica è in grado di controllare l’andamento
dell’inflazione (sezione 4.5).
economica e monetaria (sezione 5.1), il capitolo
politica monetaria unica (sezione 5.2) nonché la
Questa guida è articolata
in capitoli, ognuno dei quali
contiene informazioni di base
consultabili individualmente
all’occorrenza.
strategia di politica monetaria della BCE (sezione 5.3)
e l’assetto operativo dell’Eurosistema (sezione 5.4).
La guida si conclude con un glossario e una
sezione bibliograf ica intesi ad agevolare chi
desideri ulteriori approfondimenti.
13
UNA BREVE STORIA
DELLA MONETA
La moneta è un elemento indispensabile
della vita moderna. Questo capitolo ne
fornisce una definizione, illustra i motivi per
i quali è necessaria e accettata e ne
ripercorre origini e storia.
2.1
2.2
descrive le funzioni della moneta.
offre una panoramica delle varie merci
che nel tempo sono state utilizzate per
assolvere le funzioni della moneta.
2
UNA BREVE STORIA
1
2
3
4
5
2.1 Le funzioni della moneta
2.2 Le forme della moneta
2.1
LE FUNZIONI
D E L L A M O N E TA
Cosa si intende per moneta? Nel rispondere a
questa domanda, il pensiero corre immediatamente
Storia del termine “moneta”
alle banconote e alle monete metalliche . Esse
economie moderne e non è certo un’esagerazione
sono liquide, cioè sono accettate e disponibili in
La moneta svolge un ruolo fondamentale nelle
sostenere che queste ultime non potrebbero
corrispondono alla definizione di moneta in quanto
qualunque momento per l’impiego come mezzo di
funzionare senza di essa e che di fatto come
pagamento. Oggi, però, tale definizione si applica
go round”, il denaro fa girare il mondo. Il termine
e facilmente monetizzabili o utilizzabili a fini di
afferma una nota canzone “money makes the world
anche a tutta una serie di altre attività molto liquide
è di origine latina, ma nella Roma antica monetor o
pagamento con costi estremamente contenuti. Ne
usato per chi ammoniva o ricordava qualcosa a
tipologie di depositi bancari 2 . Di conseguenza, tali
moneta aveva il significato di “consigliere” e veniva
qualcuno. Secondo alcuni storici, l’accezione attuale
sarebbe riconducibile a un importante episodio
della storia di Roma: durante l’invasione dei Galli
costituiscono degli esempi i depositi a vista e altre
strumenti sono inclusi in quelle definizioni di moneta
spesso indicate come “aggregato monetario ampio”.
nel 390 a.C., gli schiamazzi delle oche allevate nel
Nel corso della storia la moneta ha assunto forme
svegliarono i soldati romani che in questo modo
e i depositi bancari non sono sempre esistiti.
tempio della dea Giunone sul Campidoglio
fra loro notevolmente diverse. La moneta cartacea
poterono respingere gli assalitori. In segno di
Risulta pertanto utile definire il concetto di moneta
Moneta, la dea consigliera o ammonitrice. Nel
particolare che svolge le funzioni fondamentali di
gratitudine i romani eressero un tempio a Giunone
289 a.C ., in prossimità di questo edificio o
all’interno dello stesso fu realizzata la prima zecca
romana. Su molte delle monete in essa coniate,
utilizzando in un primo momento il bronzo e
successivamente l’argento, figurava la testa di
Giunone: il termine “moneta” deriva quindi
dall’appellativo della dea.
16
Le funzioni della moneta
in termini più generali come un bene molto
strumento di intermediazione negli scambi, riserva
di valore e unità di conto. Per tale motivo, si tende
ad affermare che la moneta si definisce in termini
delle sue funzioni.
2 I depositi a vista sono fondi immediatamente disponibili a scopi
transattivi. Tale aggregato comprende anche la moneta elettronica
sulle carte prepagate.
DELLA MONETA
Per meglio illustrare le funzioni della moneta giova
ricordare cosa avveniva prima della sua introduzione.
Le persone ricorrevano al baratto, vale a dire allo
scambio diretto di beni e servizi. Pur consentendo
una qualche divisione del lavoro, un sistema
economico fondato sul baratto si scontra con limiti
di ordine pratico e qualunque scambio di beni
consuetudine, convenzione informale o legge, sia
accettato come mezzo di intermediazione negli
scambi in tutta l’economia.
È altresì ovvio che, per poter essere utilizzata con
questa finalità, una determinata merce deve riunire
specifiche caratteristiche tecniche. In particolare,
comporta notevoli “costi di transazione”.
deve essere agevole da trasportare, durevole,
Il limite più evidente consiste nel fatto che
senso strettamente economico, la moneta dovrebbe
divisibile e di qualità facilmente verificabile. In
l’individuo desideroso di procurarsi un determinato
essere una merce rara, perché solo a questa
posseduto debba trovare un altro individuo che
positivo.
bene o ser vizio in cambio di un altro da lui
abbia un desiderio esattamente reciproco. Detto
tipologia di merci viene attribuito un valore
altrimenti, il baratto presuppone l’esistenza di una
La moneta come riser va di valore
esempio farsi tagliare i capelli in cambio di qualche
proprio valore nel tempo, può essere detenuto per
coincidenza di desideri. Se un fornaio volesse ad
chilo di pane dovrebbe trovare un barbiere disposto
ad accettare del pane. A sua volta il barbiere, se ha
bisogno di un paio di calzature, deve aspettare che
periodi più lunghi e consente pertanto la separazione
fra l’atto di acquisto e quello di vendita. In questo
caso, assolve l’importante funzione di riserva di
valore.
quindi costi notevoli di ricerca della controparte
Per le suddette ragioni, le merci utilizzabili anche
adeguata, di attesa e di accumulazione.
La moneta come mezzo di scambio
Per evitare i disagi connessi al baratto, si può
assumere un determinato bene quale mezzo di
scambio. Questa forma rudimentale di moneta
come riserva di valore sono preferibili a quelle che
fungono soltanto da mezzo di intermediazione negli
scambi. Prodotti come fiori e pomodori, ad esempio,
potrebbero in linea di principio essere impiegati a
scopo di intermediazione, ma non sarebbero idonei
come riserva di valore e pertanto non verrebbero
prende il nome di “moneta merce”. Se a prima vista
probabilmente utilizzati come moneta. Se dunque la
impiegato come moneta e poi quest’ultimo contro un
(vale a dire se la merce utilizzata a tal fine perde
il fatto di scambiare un bene contro un altro
terzo può apparire come un’ulteriore complicazione,
a uno sguardo più attento risulta chiaro che l’utilizzo
di un bene quale strumento di intermediazione
negli scambi agevola notevolmente l’intero processo,
Il termine “moneta”
è di origine latina.
Se il bene utilizzato come moneta mantiene il
un negoziante richieda i suoi servizi offrendo in
cambio calzature. Il sistema del baratto comporta
2
moneta non svolge adeguatamente questa funzione
valore nel tempo), gli individui saranno indotti a
detenere altri beni o attività come riserva di valore
oppure, in casi estremi, a tornare persino al baratto.
poiché rende inutile la coincidenza di desideri.
Naturalmente, affinché il bene prescelto possa
assolvere la funzione di moneta è necessario che, per
17
UNA BREVE STORIA
La moneta come unità di conto
prezzi da individuare e ricordare si riduce in misura
conto. Come è possibile dimostrare ricorrendo
p re z z i s e m p l i f i c a , q u i n d i , n o t evo l m e n t e l e
la difficoltà di realizzare coincidenza di desideri
termini monetari non solo il prezzo di un bene ma
Pari importanza riveste la funzione di unità di
all’esempio precedente, anche dopo avere superato
resterebbe comunque il problema di individuare il
transazioni. Più in generale, è possibile esprimere in
anche quello di qualunque attività. Tutti gli operatori
rapporto di scambio esatto fra il pane e il taglio di
economici di una determinata area valutaria
rapporto, vale a dire la quantità di pane equivalente
e quant’altro in termini della stessa unità monetaria.
capelli o fra quest’ultimo e le calzature . Tale
La moneta funge da mezzo
di scambio, riserva di valore
e unità di conto.
significativa 4 . L’espressione monetaria di tutti i
a un taglio, prende il nome di prezzo relativo o
calcolano di conseguenza costi, prezzi, salari, redditi
Come le altre illustrate in precedenza, anche questa
ragione di scambio. Si renderebbe necessario
importante funzione risulta tanto più difficile da
coppia di beni e servizi e, ovviamente, tutti gli
valore della moneta. Un’unità di conto credibile e
ragioni di scambio di ciascun bene. È facile
per il calcolo dei prezzi e dei costi e comporta di
prezzo relativo, mentre se il numero di beni sale a
e attendibilità.
definire sul mercato il prezzo relativo di ciascuna
operatori economici dovrebbero conoscere le
dimostrare come, dati due beni, esista un unico
tre anche i prezzi relativi diventano tre (vale a dire,
quelli del pane rispetto al taglio di capelli, del taglio
di capelli rispetto alle calzature e del pane rispetto
alle calzature). Ove i beni fossero dieci, tuttavia, si
arriverebbe a 45 prezzi relativi, che salirebbero a
4.950 con riferimento a 100
beni 3 .
Pertanto, più
assolvere quanto meno stabile e attendibile è il
generalmente accettata costituisce una solida base
conseguenza un guadagno in termini di trasparenza
2.2
L E F O R M E D E L L A M O N E TA
La natura dei beni utilizzati quale moneta è andata
modificandosi nel tempo. È opinione diffusa che la
funzione primaria da essi svolta in determinati
cresce il numero di beni scambiati più diventa
momenti spesso non coincidesse con quella
Per chi partecipa a un sistema di baratto, quindi, la
dovessero riunire le caratteristiche di facilità e
difficile conoscere tutti i “tassi di scambio” possibili.
originaria. Sembra che i beni scelti come moneta
raccolta e la memorizzazione di tutte le ragioni di
comodità di conservazione, alto valore a fronte di
risorse che aumenta in misura spropositata al
e durevolezza. Questi beni molto desiderati erano
scambio richiedono un notevole dispendio di
crescere del numero di beni scambiati. Se uno di
questi beni è invece utilizzato come unità di conto
(ovvero “numerario”), tali risorse possono essere
meglio impiegate in altri modi. In questo caso,
infatti, il valore di tutti i beni viene espresso in
termini di questo “numerario” e la quantità di
un peso relativamente basso, praticità di trasporto
facili da scambiare e, di conseguenza, passarono ad
essere accettati come moneta. L’evoluzione di
quest’ultima dipende pertanto da una serie di
fattori quali l’importanza relativa dell’interscambio
e il grado di sviluppo dell’economia.
La moneta merce
n x (n – 1) prezzi relativi.
3 Più in generale, per n beni esistono ________
2
4 Vale a dire a n – 1 prezzi assoluti.
18
Gli oggetti utilizzati come moneta sono i più
disparati: dai wampum (perline di conchiglia) degli
indiani d’America, ai cauri (conchiglie dai colori
DELLA MONETA
vivaci) dell’India, ai denti di balena delle Figi, al
Con Nerone, nel I secolo d. C., il contenuto di
grandi dischi di pietra dell’isola di Yap nel Pacifico,
poiché la zecca imperiale sostituiva progressivamente
tabacco delle prime colonie del Nord America, ai
fino ad arrivare alle sigarette e agli alcolici nella
Germania del secondo dopoguerra.
metallo prezioso delle monete iniziò a diminuire
l’oro e l’argento con delle leghe per finanziare
l’imponente disavanzo dell’impero. Al calare del valore
intrinseco delle monete, cominciò a salire il prezzo di
Il metallo
beni e servizi. Seguì un aumento generalizzato dei
ricondotto all’esigenza delle società antiche di
dell’Impero romano d’Occidente. Il più stabile solidus,
Il ricorso al metallo come moneta merce va
superare i problemi connessi all’utilizzo di beni
deperibili. Benché non si sappia esattamente quando
e dove sia iniziata questa nuova prassi, se ne trovano
prezzi che potrebbe avere concorso alla caduta
introdotto nell’Impero romano d’Oriente da
Costantino il Grande durante il IV secolo d.C.,
mantenne il peso e la purezza originali fino alla metà
riscontri in Asia attorno al 2000 a.C. Pezzi o barre di
dell’XI secolo, guadagnandosi così una reputazione che
essere ancora stato standardizzato il peso e
per oltre cinquecento anni. Come attesta il loro
oro e di argento, dei quali all’epoca non sembrava
certificato il valore da parte dei regnanti, fungevano
ritrovamento anche in luoghi remoti quali Altaj in
Mongolia, le monete greco-bizantine erano
inoltre possibile fonderli per ricavarne monili.
Alla metà dell’XI secolo, tuttavia, l’economia monetaria
comunemente utilizzate nel commercio internazionale.
bizantina subì un crollo e fu sostituita da un nuovo
Le monete metalliche
sistema che rimase in vigore per tutto il XII secolo,
metalliche standardizzate e certificate. I greci iniziarono
opera dei Crociati, nel 1204, pose fine alla storia delle
Gli europei furono tra i primi a realizzare monete
a coniarle in argento attorno al 700 a. C.; Egina (595
a. C.), Atene (575 a. C.) e Corinto (570 a. C.) furono le
prime città-stato elleniche a battere moneta. Il titolo di
argento della dracma ateniese , famosa per la
leggendaria civetta raffigurata su una delle sue facce,
rimase stabile per quasi quattrocento anni. Grazie
fino a quando la conquista di Costantinopoli ad
monete greco-romane.
Greci e romani avevano diffuso su un’estesa area
geografica l’utilizzo delle monete metalliche e le
conoscenze tecniche necessarie a coniarle. Per gran
parte del Medioevo prevalse l’uso di monete in oro e
anche all’ulteriore opera di diffusione svolta da
in argento coniate in loco, ma nel contempo crebbe
largamente impiegate, come attesta il loro ritrovamento
riformò e standardizzò il sistema monetario franco
Alessandro Magno, le monete metalliche greche furono
in un’area geografica compresa fra la Spagna e l’attuale
India. I romani, che avevano inizialmente utilizzato
ingombranti lingotti di bronzo (aes signatum),
adottarono l’innovazione greca delle monete metalliche
ufficiali e furono i primi a introdurre un regime
bimetallico comprendente sia il denarius d’argento sia
l’aureus d’oro.
Gli oggetti utilizzati come
moneta merce sono i più
disparati, quali conchiglie dai
colori vivaci.
ne fece il principale mezzo di scambio internazionale
da moneta perché erano facili da trasportare, non
deperibili e più o meno agevolmente divisibili. Era
2
anche il ricorso al rame. Nel 793 d.C. Carlo Magno
introducendo un regime in base al quale la libra
carolingia d’argento (del peso di 408 grammi)
corrispondeva a 20 soldi o 240 denari. Tale sistema
rimase valido nel Regno Unito e in Irlanda fino al 1971.
Dopo la caduta di Costantinopoli, nel 1252 le
città-stato mercantili di Genova e Firenze ripresero
19
UNA BREVE STORIA
la coniazione di monete auree , che vennero
a p re d i l i g e re l a m o n e t a c a r t a c e a , c h e f u
internazionali dal ducato di Venezia.
nel 1694 e dalla Banque générale in Francia nel
XV secolo esse furono sostituite nelle transazioni
La moneta cartacea
1716. L’avvento della moneta cartacea in Europa
segnò l’inizio di una nuova fase nell’evoluzione della
moneta. Sebbene nei vari paesi l’istituzione e la
e continuarono questa pratica per vari secoli. Il
legale rimasero di competenza governativa, altre
valore di tale moneta, nullo come merce, derivava
soltanto da un decreto imperiale. In questo senso
si trattava di moneta legale, “moneta fiat”, priva cioè
regolamentazione del sistema basato sulla moneta
istituzioni pubbliche e private quali le banche
centrali e i sistemi finanziari svolsero un ruolo
sempre più cruciale nel successo della valuta
di valore intrinseco. Dopo avere raggiunto un picco
nazionale.
cartacea fu abbandonata nel 1500 circa quando,
Il tallone aureo
cinese entrò in una fase di declino.
f a , i l s i s t e m a m o n e t a r i o h a s u b ì t o n o t evo l i
Le obbligazioni
riconosciuto corso legale soltanto in virtù di un
esclusivamente sotto forma di merci e monete
unità prestabilite di valuta nazionale con un valore
di diffusione attorno all’anno 1000 d.C., la moneta
dopo la conquista da parte dei mongoli, la società
Un sistema in cui il valore poteva essere conservato
Dall’adozione della moneta legale circa due secoli
cambiamenti. Alla moneta cartacea era ed è tuttora
atto giuridico dell’autorità competente. Emessa in
metalliche rendeva tuttavia difficile gli scambi
nominale chiaramente definito, essa è stata per
le città-stato italiane introdussero per prime i
costituzione di riserve in oro che erano conservate
commerciali sulle lunghe distanze. Per questo motivo,
certificati di indebitamento (“obbligazioni” o “lettere
di cambio”) come nuovo mezzo di pagamento.
Per ridurre il rischio di essere derubati durante i
loro viaggi, i mercanti presero a utilizzare questi
strumenti sui quali venivano indicati il nome del
debitore, quello del creditore, la data di pagamento
e la quantità di oro o argento da corrispondere.
Presto le banche mercantili iniziarono a negoziare
tali contratti, il cui primo riscontro risale al 1156.
Le obbligazioni continuarono a essere utilizzate
soprattutto dai mercanti italiani, mentre il sistema
bimetallico rimase dominante fino alla guerra dei
Trent’anni. Per la turbolenza economica provocata
20
successivamente introdotta dalla Bank of England
I cinesi iniziarono a usare la moneta cartacea
attorno all’800 d.C. sotto l’imperatore Hien Tsung
I cinesi iniziarono a usare la
moneta cartacea attorno
all’800 d.C. e continuarono
questa pratica per vari
secoli.
dalla guerra, regnanti quali i re di Svezia iniziarono
rispettivamente chiamate genovino e fiorino. Nel
lungo tempo mantenuta credibile mediante la
presso le banche centrali dei rispettivi paesi. In tale
sistema, noto come tallone aureo (gold standard), la
valuta sotto forma di monete metalliche e moneta
cartacea fiduciaria era convertibile in oro a una
parità fissa. La Gran Bretagna fu di fatto il primo
paese a istituire un regime di questo tipo nel
1816, dopo che nel 1717 il tasso di cambio della
sterlina con l’oro era stato fissato a 3,811 sterline
per oncia d’oro dallo stesso Isaac Newton.
Con l’inizio della prima guerra mondiale, molte
nazioni accrebbero progressivamente il ritmo di
stampa di nuove banconote allo scopo di finanziare
lo sforzo bellico. In Germania, ad esempio, il
numero di biglietti emessi dalla Reichsbank passò da
DELLA MONETA
2.593 milioni nel 1913 a un totale di 92.844.720,7
elettronici. Una volta ricevuta l’autorizzazione al
miliardi circolanti al 18 novembre 1923. Ciò finì con
pagamento dall’acquirente, il venditore entra in
maggiore quantità di moneta in circolazione indusse
trasferimento dei fondi. In Europa esistono oggi vari
in oro della propria valuta poiché le riserve auree
sono di norma gestiti da istituzioni finanziarie.
il produrre una situazione di
iperinflazione 5 .
La
gran parte dei paesi a sospendere la convertibilità
nazionali non erano più sufficienti a garantirla.
Il tallone a cambio aureo
Abbandonato dalla Gran Bretagna nel 1931, il
tallone aureo fu riesumato nel 1944 durante la
conferenza internazionale di Bretton Woods, nel
New Hampshire (Stati Uniti). In tale occasione ne fu
concordata una versione rivista, in virtù della quale
contatto con la banca emittente che effettua il
sistemi di moneta elettronica basati su carte, i quali
2
Per assicurare la credibilità
della moneta nazionale,
gli Stati costituivano riserve
in oro presso le rispettive
banche centrali.
i tassi di cambio delle valute delle principali potenze
economiche furono ancorati al dollaro statunitense
di cui venne decretata la convertibilità in oro al
prezzo fisso di 35 dollari l’oncia. Per questo motivo,
il sistema monetario istituito a Bretton Woods
prende talvolta il nome di tallone a cambio aureo
(gold exchange standard). Esso imponeva alle banche
centrali di fornire dollari in cambio di moneta
nazionale e viceversa.
Dopo il crollo di tale sistema nel 1971, le valute
delle economie principali sono rimaste puramente
fiduciarie. Inoltre, gran parte dei paesi ha consentito
la fluttuazione dei tassi di cambio delle rispettive
monete.
L’evoluzione è proseguita con la comparsa, in epoche
più recenti, di varie forme di moneta intangibile. Ne
costituiscono degli esempi la “moneta elettronica” e
i mezzi di pagamento elettronici: apparsi negli anni
Ai giorni nostri sono
comparse varie forme
di moneta intangibile,
tra cui la “moneta
elettronica”.
novanta, essi possono essere utilizzati per acquistare
beni e servizi su Internet o mediante altri supporti
5 Per una trattazione più approfondita, cfr. Davies (1994), pag. 573.
21
L’IMPORTANZA DELLA
STABILITÀ DEI PREZZI
Questo capitolo approfondisce, ad esempio, i
concetti di stabilità dei prezzi e di inflazione
e deflazione, le modalità di misurazione
dell’inflazione, la differenza fra tassi di
interesse nominali e rendimenti reali, i
vantaggi della stabilità dei prezzi o, in altri
termini, i motivi per i quali il mantenimento
di tale stabilità è importante per le banche
centrali.
3.1
illustra alcune nozioni economiche
fondamentali, quali l’inflazione, la
deflazione e la stabilità dei prezzi.
3.2
3.3
affronta i problemi connessi alla
misurazione dell’inflazione.
delinea i vantaggi derivanti dalla
stabilità dei prezzi.
3
L’IMPORTANZA DELLA
1
2
3
4
5
3.1 Che cos’è la stabilità dei prezzi
3.2 Misurare l’inflazione
3.3 I vantaggi della stabilità dei prezzi
3.1
CHE COS’È LA
Movimenti dei singoli prezzi e del livello
S TA B I L I T À D E I P R E Z Z I
generale dei prezzi
È importante operare una distinzione fra il livello
Inf lazione e def lazione
generale dei prezzi e quello dei singoli beni e
per descrivere due fenomeni economici importanti
norma frequenti variazioni del secondo anche in
primo denota sostanzialmente un aumento
primo. Il prezzo di un determinato bene o servizio
“Inflazione” e “deflazione” sono i termini usati
che hanno effetti negativi sull’economia. Mentre il
generalizzato e persistente dei prezzi di beni e
servizi. In un’economia di mercato si verificano di
presenza di condizioni di stabilità complessiva del
si modifica inevitabilmente quando cambiano le
servizi, che determina una perdita di valore e, di
condizioni dell’offerta e/o della domanda dello
secondo identifica la situazione opposta.
sono oggi molto meno cari che in passato, poiché
conseguenza, di potere d’acquisto della moneta, il
Si parla invece di “stabilità dei prezzi” quando il loro
livello resta mediamente invariato nel tempo e di
stesso. I computer e i telefoni cellulari, ad esempio,
negli ultimi anni la tecnologia ha compiuto notevoli
passi avanti. Il petrolio e altri prodotti energetici
sono invece rincarati fra gli inizi del 1999 e la metà
“stabilità assoluta” quando il medesimo importo di
d e l 2 0 0 6 , p e r l ’ e f fe t t o c o n g i u n t o d e i t i m o r i
lo stesso paniere di beni ottenibile qualche anno
e dell’incremento della domanda da par te di
denaro, ad esempio 100 euro, consente di acquistare
prima.
concernenti gli approvvigionamenti futuri di energia
economie in rapida crescita. Nella maggioranza
dei paesi industriali l’inflazione ha continuato
nell’insieme ad attestarsi su livelli stabilmente
bassi. Ciò dimostra che, se aumenti e diminuzioni si
compensano a vicenda il variare, pur considerevole,
d e i p re z z i d i s i n go l i b e n i e s e r v i z i n o n è
incompatibile con condizioni di stabilità del livello
generale dei prezzi.
24
STABILITÀ DEI PREZZI
3.2
inflazione sui dodici mesi esprimendo in termini
MISURARE
percentuali la differenza di costo di un determinato
L’ I N F L A Z I O N E
paniere rispetto all’anno precedente.
Questioni di misurazione
Come si misura l’inflazione? In una data economia
L’evoluzione del livello dei prezzi così evidenziata,
soggetti a variazioni continue che rispecchiano
consumatore “medio” o rappresentativo. Se le
esistono milioni di prezzi singoli, i quali sono
s o s t a n z i a l m e n t e i l mu t a re d e l l a d o m a n d a e
dell’offerta dei rispettivi beni o servizi e forniscono
tuttavia, rispecchia soltanto la situazione di un
abitudini di acquisto personali si discostano
notevolmente da quelle medie e quindi dal paniere
un’indicazione della loro “scarsità relativa”. Appare
di mercato su cui si fonda l’indice, il singolo
tenere conto di questa miriade di prezzi; tuttavia
c o s t o d e l l a v i t a d i ve r s a d a q u e l l a m o s t r a t a
ovvio come non sia né fattibile né auspicabile
non
è
nemmeno
c o rre t t o
p re n d e r n e
in
considerazione solo alcuni in quanto potrebbero
non essere rappresentativi del livello generale.
consumatore può avvertire una variazione del
dall’indice. Esisteranno sempre, pertanto, persone
che percepiranno un “tasso di inflazione” più
elevato sul proprio “paniere individuale” a fronte di
altre per le quali questo tasso sarà inferiore a quello
L’indice dei prezzi al consumo
medio. Detto altrimenti, l’inflazione misurata
sistema semplice e ragionevole, denominato “indice
dell’economia e non corrisponde esattamente alle
par te da un’analisi dei profili di acquisto dei
singoli consumatori.
Gran parte dei paesi misura l’inflazione mediante un
dei prezzi al consumo” (IPC) 6 . La sua costruzione
consumatori intesa a individuare i beni e i servizi
3
dall’indice riflette soltanto la situazione media
variazioni di prezzo complessive avvertite dai
generalmente più acquistati e quindi in qualche
misura più rappresentativi del consumatore medio
di una determinata economia. Pertanto, oltre ai beni
acquistati con cadenza giornaliera (ad esempio il
pane e la frutta), sono presi in considerazione
quelli durevoli (quali autovetture, computer e
lavatrici) e le operazioni frequenti (ad esempio gli
affitti). Mettendo assieme questa “lista della spesa”
e a t t r i b u e n d o a l l e s i n go l e c o m p o n e n t i d e l l e
ponderazioni commisurate al loro peso nel bilancio
t o t a l e d e i c o n s u m a t o r i s i v i e n e a c re a re i l
cosiddetto “paniere di mercato” 7 . Ogni mese,
numerosi “rilevatori” verificano il prezzo delle
singole voci di spesa in vari punti vendita. Il costo
del paniere viene poi monitorato nel tempo in
modo da determinare una serie per l’indice dei
prezzi. Ciò consente di calcolare il tasso di
6 Di fatto, l’indice dei prezzi al consumo (che misura le variazioni
dei prezzi dei beni e dei servizi di consumo) non è l’unico di
un’economia. Analoga importanza riveste l’indice dei prezzi alla
produzione, il quale misura le modifiche apportate nel tempo dai
produttori nazionali di beni e servizi ai rispettivi prezzi di
vendita.
7 Più precisamente, il peso attribuito alle singole componenti
rispecchia la quota da esse rappresentata sul totale della spesa
monetaria finale delle famiglie ed è oggetto di revisione periodica
per tenere conto del variare delle abitudini di consumo.
25
L’IMPORTANZA DELLA
R I Q U A D R O 3 . 1 M I S U R A R E L’ I N F L A Z I O N E : U N E S E M P I O S E M P L I C E
Le osservazioni precedenti possono essere illustrate da
il primo e il secondo anno, esso sia salito da 300 a 330
paniere di mercato rappresentativo della spesa annua
invece, è passato da 300 a 360 euro, con un incremento
un semplice esempio numerico. Si immagini che un
degli adolescenti sia composto da 100 panini, 50
bibite, 10 bevande energetiche e una mountain bike.
Quantità
Panini
Bibite
Bevande energ.
Mountain bike
Costo del paniere
di mercato
Indice dei prezzi
Prezzo
(1° anno)
Prezzo
(2° anno)
Prezzo
(3° anno)
100
EUR 1,00
EUR 1,20
EUR 0,90
10
EUR 1,50
EUR 1,70
EUR 1,20
50
1
EUR 0,50
EUR 0,40
EUR 0,70
EUR 160,00
EUR 173,00
EUR 223,00
100,00
110,00
120,00
EUR 300,00
EUR 330,00
EUR 360,00
Il costo totale del paniere può essere calcolato
del 20%.
Un altro modo per esprimere questo fenomeno è
rappresentato dal ricorso a un indice dei prezzi,
calcolato dividendo il costo del paniere di mercato di un
determinato periodo per quello del medesimo paniere
nel periodo assunto come base e moltiplicando a sua
volta il quoziente per 100. Nell’esempio della tabella, in
cui il periodo base è il primo anno, l’indice dei prezzi per
il terzo anno risulta pari a:
(P 3 /P 1 ) × 100 = (360/300) × 100 = 120,00
Tale indice mira a fornire un quadro generale
dell’evoluzione di un gran numero di prezzi. Come
moltiplicando la quantità dei vari prodotti per i rispettivi
mostra l’esempio, esso può aumentare anche in presenza
Problemi di misurazione
riconducibile al fatto che risulta a volte difficile
prezzi e sommando i risultati. È facile notare come, fra
Qualunque tentativo di attribuire un singolo valore
numerico alla variazione complessiva dei prezzi si
scontra con una serie di difficoltà derivanti da
di un ribasso di alcune componenti.
aumenti dei prezzi. La seconda difficoltà è
tenere conto degli effetti di variazioni della qualità dei
prodotti. Se la qualità di un determinato prodotto
diversi motivi.
migliora, l’aumento di prezzo ascrivibile a tale
La prima va ricercata nella progressiva perdita di
in quanto non riduce il potere d’acquisto della
che nel tempo i consumatori tendono a sostituire i
sono normali. Ad esempio, le autovetture di oggi sono
rappresentatività di un dato paniere, dovuta al fatto
beni più costosi con altri più economici. A titolo di
esempio, un rincaro della benzina potrebbe indurre
alcuni a utilizzare meno l’automobile e ad acquistare
invece quantitativi superiori di altri beni. Pertanto, se
le ponderazioni non vengono corrette, la variazione
dell’indice potrebbe lievemente sovrastimare i “veri”
26
euro, vale a dire del 10%. Fra il primo anno e il terzo,
miglioramento non può essere ritenuto inflazionistico,
moneta. Su lunghi periodi tali incrementi di qualità
molto diverse da quelle fabbricate negli anni settanta,
che a loro volta si distinguevano notevolmente da
quelle di vent’anni prima. Gli istituti di statistica
dedicano molto tempo agli adeguamenti necessari per
tenere conto delle variazioni di qualità, ma la natura
degli stessi li rende difficili da stimare.
STABILITÀ DEI PREZZI
Anche la comparsa di prodotti nuovi, categoria che
non comprende le ulteriori versioni di prodotti già
esistenti (ad esempio i nuovi tipi di cereali da
colazione), costituisce un fenomeno rilevante che
presenta delle difficoltà. Come è avvenuto nel caso
Variabili nominali e reali
Come indicato in precedenza, l’inflazione riduce la
q u a n t i t à d i b e n i a c q u i s t a b i l i a f ro n t e d i u n
determinato importo o, in altri termini, provoca una
perdita di valore oppure una riduzione del potere
dei lettori DVD, trascorre necessariamente del
d’acquisto della moneta. Quest’ultima osservazione
possano essere inclusi nell’indice in quanto è
ovvero alla differenza fra variabili nominali e reali.
tempo prima che i prezzi dei nuovi prodotti
necessario raccogliere informazioni su aspetti quali
le quote di mercato, i canali distributivi principali e
le marche più diffuse. Un ritardo eccessivo, tuttavia,
rende l’indice non più pienamente rappresentativo
delle effettive variazioni medie dei prezzi cui sono
esposti i consumatori.
In passato, vari studi economici hanno rilevato
una distorsione piccola ma positiva nella
misurazione degli indici dei prezzi al consumo
conduce a un altro principio economico importante,
Le prime sono misurate a prezzi correnti e ,
modificandosi di solito al variare del livello dei
prezzi e di conseguenza dell’inflazione, non sono
depurate degli effetti di quest’ultima. Le seconde, ad
esempio il reddito o i salari in termini reali, sono
invece al netto degli effetti dell’inflazione.
Si ipotizzi che, in termini nominali ossia monetari,
il salario di un lavoratore cresca del 3 % all’anno e
che di conseguenza salga da 2.000 a 2.060 euro su
utilizzati dai singoli paesi, e hanno avanzato l’ipotesi
base mensile. Se nello stesso anno il livello generale
esempio ½ punto percentuale, si potesse comunque
equivalente a un tasso di inflazione annuo dell’1,5%,
che fino a una determinata soglia di inflazione, ad
parlare di stabilità “effettiva” dei prezzi. Benché non
siano disponibili stime accurate di tale distorsione
nell’area dell’euro, vale a dire nei paesi dell’UE che
hanno adottato la moneta unica, due ordini di
motivi inducono a ritenerla piuttosto contenuta.
Anzitu tto, l’indic e armoniz zato dei prezz i al
consumo (IAPC), ossia un IPC armonizzato per tutti
i p a e s i d e l l ’ a re a , c o s t i t u i s c e u n c o n c e t t o
relativamente recente. In secondo luogo l’Eurostat,
d e i p re z z i re g i s t r a u n i n c re m e n t o d e l l ’ 1 , 5 % ,
l’aumento del salario in termini reali sarà pari a
((103/101,5) – 1) × 100 ≈ 1,48%, vale a dire a circa il
3% – 1,5% = 1,5%. Pertanto, più alto è il tasso di
inflazione a fronte di un determinato aumento del
salario nominale, minore sarà il quantitativo di
beni che il lavoratore potrà acquistare.
È altresì importante distinguere fra tassi di interesse
nominali e reali (cfr. riquadro 3.2). A titolo di
l’istituto della Commissione europea responsabile
esempio, si immagini di acquistare al suo valore
tentato di ovviare a eventuali distorsioni di
scadenza un interesse del 4%. Se a fronte di un
standard statistici.
euro alla scadenza del titolo, il tasso di interesse
per questo ambito statistico a livello dell’UE, ha
misurazione dello IAPC definendo oppor tuni
3
nominale un’obbligazione a un anno che generi a
esborso iniziale di 100 euro si ottengono 104
applicato è quello nominale. Di fatto, ove non
altrimenti specificato, quando si parla di tasso di
interesse ci si riferisce a quello nominale.
27
L’IMPORTANZA DELLA
R I Q U A D R O 3 . 2 L A R E L A Z I O N E E S I S T E N T E T R A L’ I N F L A Z I O N E AT T E S A E I TA S S I D I I N T E R E S S E :
L’ “ E F F E T TO F I S H E R ”
In economia il tasso di interesse corrisposto dalla
sarà pari a i – p e , mentre quello ex post risulterà da i
l’aumento del potere d’acquisto ottenuto grazie a un
determinato investimento. Se con i si designa il tasso di
l’inflazione effettiva o realizzata non coincide con
inflazione, la relazione fra le tre variabili può essere
può riflettere soltanto l’inflazione attesa, poiché quella
nominale. Per tasso di interesse reale si intende invece
8 Va rilevato che tale relazione costituisce una semplice
approssimazione, ragionevolmente accurata soltanto
se r, i e p sono di valore
relativamente basso. Può
essere di fatto
dimostrato che 1 + r =
(1 + i) x (1 + p), ovvero
che r = i – p – r x p.
Naturalmente, se r e p
sono di basso valore,
il termine
r x p diventa trascurabile
e pertanto r = i – p
costituisce l’approssimazione
utilizzata.
interesse nominale, con r quello reale e con p il tasso di
rappresentata
come 8:
– p. Si riscontra una differenza fra i due tassi quando
quella attesa. Chiaramente, il tasso di interesse nominale
futura effettivamente realizzata non è nota al momento
della definizione del tasso.
r=i–p
i = r* + pe
Ne consegue che il tasso di interesse reale è dato dalla
Espressa nel modo precedente, l’uguaglianza è nota
diversa disposizione dei termini dell’equazione evidenzia
Irving Fisher (1867–1947). Essa mostra sostanzialmente
differenza fra quello nominale e il tasso di inflazione. Una
chiaramente come il tasso di interesse nominale sia pari
alla somma di quello reale e del tasso di inflazione:
i=r+p
Cosa ci dice pertanto questa equazione circa le
determinanti dei tassi di interesse nominali?
come “equazione di Fisher” dal nome dell’economista
che il tasso di interesse nominale è funzione di quello
reale ex ante (r*) e del tasso di inflazione atteso (p e).
Più in particolare, postulato un determinato livello per
il tasso reale ex ante, il tasso di interesse nominale i
varia in parallelo con i movimenti dell’inflazione attesa
p e. Questa relazione univoca fra il tasso di inflazione
Quando un prenditore (ad esempio una persona che
atteso e il tasso di interesse nominale, tale per cui un
prestatore (ad esempio una banca) concordano un tasso
di “effetto Fisher”.
varierà l’inflazione lungo la durata del prestito. Risulta
Pertanto, un alto tasso di interesse nominale su un
di interesse reale: quella riferita al tasso atteso dal
semplicemente riflettere attese di inflazione elevata e
intenda acquistare una nuova autovettura) e un
di interesse nominale, non sanno con esattezza come
quindi importante distinguere fra due accezioni di tasso
prenditore e dal prestatore al momento dell’accensione
di un prestito, noto come “tasso di interesse reale ex ante
(r*)”, e quello effettivamente realizzato, che va sotto il
nome di “tasso di interesse reale ex post (r)”.
aumento del primo fa salire il secondo, prende il nome
deposito bancario o su un titolo di Stato potrebbe
non necessariamente rendimenti reali attesi altrettanto
consistenti. Tale concetto è importante per chiunque
presti denaro o lo prenda in prestito.
Occorre anche tenere presente che, in determinate
Benché prenditori e prestatori non siano in grado di
circostanze, i tassi di interesse possono includere
lecito ritenere che nutrano delle aspettative al riguardo.
dell’incertezza connessa all’inflazione, al tasso di cambio
prevedere con esattezza l’inflazione futura, è nondimeno
Si indichi con p e l’inflazione attesa e con p quella
28
effettivamente realizzata. Il tasso di interesse reale ex ante
banca, o da una normale obbligazione, viene definito
premi per il rischio, i quali tengono conto generalmente
e all’eventualità di insolvenza.
STABILITÀ DEI PREZZI
Si ipotizzi ora che il tasso di inflazione per l’anno in
questione sia anche in questo caso pari all’1,5%. Ciò
equivale a dire che dopo dodici mesi il valore di un
paniere di beni inizialmente posto uguale a 100 euro
sarà salito a 101,50. Chi acquisti per 100 euro
livello complessivo dei prezzi. Si immagini, ad esempio,
che un determinato prodotto subisca un rincaro del
3%. Se il livello generale dei prezzi nell’economia è
stabile, i consumatori interpreteranno correttamente
tale rincaro come un aumento del prezzo relativo del
un’obbligazione con un tasso di interesse nominale
prodotto e su questa base potranno decidere di
acquistare il suddetto paniere di beni il cui costo è
e instabile, risulta invece più difficile capire se e come
con 2,50 euro in tasca. Pertanto, una volta tenuto
rincaro potrebbe di fatto nascondere una diminuzione
del 4% e la rivenda dopo un anno a 104 euro per
nel frattempo arrivato a 101,50 euro rimarrebbe
conto dell’inflazione, l’obbligazione da 100 euro
frutterà circa 2,50 euro di reddito “reale”, il che
equivale ad affermare che il suo tasso di interesse
reale si aggira attorno al 2,5%. Ovviamente, in
caso di inflazione positiva il tasso di interesse
reale è inferiore a quello nominale.
3.3
I VA N TA G G I D E L L A S TA B I L I T À D E I
PREZZI
La stabilità dei prezzi inf luisce in senso
positivo sul tenore di vita contribuendo a...
Nella parte precedente del capitolo sono stati
limitarne l’acquisto. In presenza di inflazione elevata
è variato il prezzo relativo dello stesso prodotto. Il
del prezzo relativo e quindi rendere più opportuno
l’acquisto di quantitativi relativamente superiori di un
prodotto il cui prezzo è aumentato di “appena” il 3%.
Analogamente, in caso di generale deflazione, i
consumatori potrebbero non rendersi conto del
fatto che il ribasso di un prodotto specifico rispecchia
l’andamento generale dei prezzi e non un calo del
prezzo relativo del prodotto in questione . Di
conseguenza, essi potrebbero essere erroneamente
indotti ad acquistarne quantitativi troppo elevati.
di interpretare in modo scorretto le variazioni del
comportano costi e svantaggi notevoli. La stabilità dei
relativi e consentono loro di adottare decisioni di
prezzi consente di evitare questi costi e offre
benefici importanti a tutti i cittadini in quanto
contribuisce in diversi modi al raggiungimento di
livelli elevati di benessere economico, ad esempio
sotto forma di un alto tasso di occupazione.
... attenuare l’incertezza circa l’evoluzione
generale dei prezzi migliorando di conseguenza
la trasparenza dei prezzi relativi...
livello generale dei prezzi come variazioni dei prezzi
consumo e di investimento meglio informate.
L’incertezza circa l’evoluzione futura del tasso di
inflazione può inoltre indurre le imprese ad adottare
decisioni sbagliate in materia di occupazione. Si
ipotizzi, a fini illustrativi, che in un contesto di
inflazione elevata un’impresa interpreti erroneamente
un aumento del 5% del prezzo di mercato dei propri
beni come un ribasso in termini relativi, in quanto
Anzitutto, la stabilità dei prezzi consente di individuare
non si è resa conto del fatto che in epoche recenti
termini di altri beni, i cosiddetti “prezzi relativi”, in
potrebbe essere pertanto indotta a investire meno
meglio le variazioni dei prezzi dei beni espressi in
quanto tali variazioni non sono celate da quelle del
La stabilità dei prezzi
consente di individuare
meglio le variazioni
dei prezzi dei beni.
Prezzi stabili evitano dunque a imprese e consumatori
illustrati i motivi per cui inflazione e deflazione sono
di norma ritenuti fenomeni indesiderabili. Esse infatti
3
l’inflazione è scesa ad esempio dal 6 al 4%. Essa
e licenziare manodopera per ridurre la propria
29
L’IMPORTANZA DELLA
capacità produttiva, in modo da non incorrere in
inf lazione nei tassi di interesse...
finirebbe tuttavia per rivelarsi sbagliata, in quanto per
che i prezzi resteranno stabili in futuro, non
potrebbero aumentare meno di quanto aveva
“ p re m i o p e r i l r i s c h i o d i i n f l a z i o n e ” ) c o m e
che gli economisti definiscono una “distorsione”
detenzione di attività nominali sul più lungo periodo
prezzo relativo dei propri beni. Tale decisione
il calo dell’inflazione i salari nominali dei dipendenti
ipotizzato l’impresa. Verrebbe così a crearsi quello
La stabilità durevole dei
prezzi accresce l’efficienza
dell’economia e quindi il
benessere delle famiglie.
nell’allocazione delle risorse. In sostanza, si avrebbe
uno spreco di risorse, quali il capitale e il lavoro,
poiché alcuni dipendenti sarebbero licenziati a causa
dell’andamento instabile dei prezzi.
In secondo luogo, se i creditori hanno la certezza
richiederanno un rendimento aggiuntivo (ossia il
compenso per i rischi di inflazione connessi alla
(cfr. il riquadro 3.2 per maggiori dettagli). Riducendo
tali premi, e determinando per tanto tassi di
interesse nominali inferiori, la stabilità dei prezzi
concorre ad accrescere l’efficienza con cui i mercati
dei capitali assegnano le risorse aumentando di
Un analogo spreco viene a crearsi se lavoratori e
conseguenza gli incentivi a investire. Ciò promuove
inflazionistico e chiedono quindi un aumento
generale, il benessere economico.
sindacati sono incerti quanto al futuro quadro
piuttosto consistente dei salari nominali per evitare
che elevati tassi di inflazione futuri determinino un
a sua volta la creazione di posti di lavoro e, più in
calo significativo delle retribuzioni reali. In tali
... evitare inutili attività di copertura...
inflazione inferiori, percepirà un dato aumento dei
i singoli cittadini e le imprese distolgano risorse da
circostanze , se l’impresa nutre aspettative di
salari nominali come un incremento piuttosto
consistente di quelli reali e potrebbe essere
per tanto indotta a ridimensionare il proprio
organico o almeno ad assumere un numero di
lavoratori inferiore a quello che avrebbe assunto se
non avesse avuto tale “percezione”.
L a s t a b i l i t à d e i p re z z i r i d u c e l ’ i n c e r t e z z a
sull’inflazione e concorre quindi a evitare casi di
In terzo luogo, il mantenimento credibile della
stabilità dei prezzi riduce anche la probabilità che
utilizzi produttivi per tutelarsi, ossia “coprirsi”,
contro l’inflazione o la deflazione, ad esempio
a g g a n c i a n d o i l v a l o re d e i c o n t r a t t i n o m i n a l i
a l l ’ evo l u z i o n e d e i p re z z i . Po i c h é u n a p i e n a
indicizzazione è impossibile o troppo costosa, in un
contesto di inflazione elevata esiste l’incentivo ad
accumulare beni reali che in tali circostanze
conservano il loro valore meglio della moneta o di
determinate attività finanziarie . Un accumulo
errata allocazione di risorse come quelli descritti in
e c c e s s i vo d i b e n i , t u t t av i a , n o n c o s t i t u i s c e
risorse dove possono essere impiegate in modo più
e ostacola la crescita dell’economia e dei redditi
precedenza. Aiutando il mercato a indirizzare le
produttivo, una stabilità durevole dei prezzi
accresce l’efficienza dell’economia e quindi il
benessere delle famiglie.
30
... ridurre i premi per il rischio di
perdite connesse alla diminuzione percepita del
chiaramente una decisione di investimento efficiente
reali.
STABILITÀ DEI PREZZI
R I Q U A D R O 3 . 3 L’ I P E R I N F L A Z I O N E
Una situazione contraddistinta da tassi di inflazione
Di fatto, l’iperinflazione iniziata in Germania nel
finiscono con lo sfuggire a ogni controllo prende il
conseguenze economiche, sociali e – come viene
estremamente elevati e/o in continua crescita che
primo dopoguerra e culminata nel 1923 ha avuto
nome di “iperinflazione”. Questo è un fenomeno
ampiamente riconosciuto – politiche devastanti.
conseguenze di vasta portata sia per i singoli cittadini
In un contesto in cui molti videro sfumare i propri
una definizione generalmente accettata di questo
notevole calo di ricchezza. La consapevolezza di un
molto destabilizzante dal punto di vista sociale, con
sia per la società nel suo insieme. Sebbene non esista
termine, gran parte degli economisti concorderebbe
nell’applicarlo a una situazione in cui il tasso di
inflazione mensile si collochi al di sopra del 50%.
Il XX secolo è stato contraddistinto da vari episodi di
iperinflazione e inflazione estremamente elevata.
Segue un elenco di alcuni dei paesi interessati da tali
episodi, con l’indicazione del tasso di inflazione annuo
raggiunto.
3
risparmi, ampie fasce della popolazione subirono un
costante aumento dei prezzi innescò un circolo
vizioso: i lavoratori erano indotti a rivendicare salari
più elevati nell’aspettativa di ulteriori rincari, che di
fatto si verificavano poiché la crescita delle retribuzioni
si traduceva in maggiori costi di produzione .
Analogamente, tutti iniziarono a sbarazzarsi del
proprio denaro, che si svalutava, spendendo a ritmi
sempre maggiori.
Il governo reagì alla perdita di valore della moneta
1922
Germania
1985
Bolivia
1989
Argentina
1990
Perù
7 500 %
1993
Brasile
2 100 %
1993
Ucraina
5 000 %
5 000 %
oltre il 10 000 %
3 100 %
Le ripercussioni di tale fenomeno possono essere
sommariamente illustrate come segue. Un tasso di
inflazione mensile pari al 50% comporta un aumento
del livello dei prezzi di oltre cento volte nel giro di
aggiungendo un numero crescente di zeri alla valuta
cartacea. Col tempo, tuttavia, divenne impossibile
tenere il passo con l’aumento esorbitante dei prezzi.
I costi dell’iperinflazione divennero insostenibili. La
moneta perse completamente il suo ruolo di riserva
di valore, unità di conto e mezzo di scambio. Si diffuse
il baratto, e la moneta car tacea ufficiale fu
progressivamente soppiantata da mezzi di scambio
alternativi, quali le sigarette, che non perdevano
valore con l’inflazione.
un anno e di più di due milioni di volte in tre anni.
Indubbiamente , tassi di inflazione così elevati
costituiscono un pesante onere per la società.
31
L’IMPORTANZA DELLA
... contenere gli effetti distorsivi dei regimi
contributi previdenziali al tasso di inflazione. Ad
f iscali e previdenziali...
esempio, incrementi salariali intesi a compensare i
possono determinare incentivi che influiscono in
pot rebbero determinare l’assoggettam ento a
molti casi, tali distorsioni sono esacerbate
noto come “drenaggio fiscale”. La stabilità dei
In quarto luogo, i regimi fiscali e previdenziali
senso distorsivo sul comportamento economico. In
l avo r a t o r i
per
l’andamento
dell’inflazione
un’aliquota impositiva più elevata, un fenomeno
dall’inflazione o dalla deflazione, in quanto di norma
p re z z i r i d u c e g l i e f fe t t i d i s t o r s i v i c o n n e s s i
l’indicizzazione delle aliquote impositive e dei
regimi fiscali e previdenziali.
i sistemi fiscali e previdenziali non prevedono
all’impatto dell’inflazione o della deflazione sui
R I Q U A D R O 3 . 4 L A D O M A N DA D I C O N TA N T E
La moneta è utile a chi la detiene poiché la sua liquidità semplifica le transazioni. Se così non fosse, non
esisterebbe alcun incentivo a detenere contante non remunerato. Essa comporta altresì un “costo
opportunità”, rappresentato dal tasso di interesse positivo che si potrebbe ottenere investendo in attività
alternative. Un più elevato livello di inflazione attesa e, di conseguenza, un tasso di interesse nominale
superiore (cfr. riquadro 3.2) tendono pertanto a influire in senso negativo sulla domanda di moneta.
Si immagini una situazione in cui il tasso di interesse di mercato a breve termine corrisposto sui depositi
bancari o su un titolo di Stato sia pari ad appena il 2%. In tal caso, la detenzione di 1.000 euro in banconote
comporterebbe una perdita di 20 euro all’anno. Il tasso di interesse sugli investimenti alternativi rappresenta
il costo opportunità di detenere contante.
Si ipotizzi ora che tassi di inflazione più elevati determinino un aumento dei tassi di interesse nominali
e che la remunerazione del proprio conto bancario salga dal 2 al 10%. Continuando a detenere 1.000 euro
in contanti, si avrebbe un costo opportunità di 100 euro l’anno, corrispondente a circa 2 euro per settimana.
In tal caso, si potrebbe decidere di ridurre ad esempio di 500 euro le disponibilità di contante, accrescendo
di circa 1 euro per settimana, o 50 euro l’anno, i ricavi da interessi. In altri termini, maggiore è il tasso di
interesse, inferiore sarà la domanda di banconote. In economia si dice che la domanda di moneta è “elastica
al tasso di interesse”.
32
STABILITÀ DEI PREZZI
... accrescere i vantaggi connessi alla
prezzi e per le fasce di popolazione che fanno fatica
detenzione di contante...
a proteggere dall’inflazione i propri crediti nominali.
un’imposta occulta sulla detenzione di liquidità.
dell’inflazione, chi detiene crediti nominali, ad
contante o depositi non remunerati a tassi di
lungo periodo, depositi bancari o titoli di Stato, vede
In quinto luogo, l’inflazione può essere vista come
All’aumentare dei prezzi, infatti, chi detiene
mercato vede calare i propri saldi monetari reali e
di conseguenza la propria ricchezza finanziaria in
termini reali, esattamente come se gli venisse
sottratta una parte di denaro attraverso un prelievo
A titolo di esempio, in caso di aumento inatteso
esempio sotto forma di contratti salariali sul più
scendere il valore reale degli stessi. La ricchezza si
trasferisce per tanto in maniera arbitraria dai
prestatori, o risparmiatori, verso i prenditori, in
quanto il denaro con cui il prestito finisce con
fiscale. Pertanto, anche in assenza di incertezze in
l ’ e s s e re r i m b o r s a t o c o n s e n t e d i a c q u i s t a re
atteso, e di conseguenza più elevati sono i tassi di
al momento della concessione dello stesso.
domanda di liquidità da parte delle famiglie (cfr. il
Episodi di deflazione inattesa potrebbero beneficiare
merito all’inflazione, maggiore è il tasso di interesse
interesse nominali (cfr. riquadro 3.2), minore sarà la
riquadro 3.4, in cui si illustra il motivo per il quale
a tassi di interesse nominali più elevati corrisponde
l a r i d u z i o n e d e l l a d o m a n d a d i d e n a ro n o n
quantitativi di beni inferiori rispetto a quelli attesi
valore di questi ultimi, ad esempio salari o depositi,
in termini reali. In tale situazione tuttavia i prenditori,
o debitori, sono spesso nell’impossibilità di
banca per prelevare denaro. Per questo motivo, gli
Ciò potrebbe danneggiare la società in generale e, in
sono spesso descritti con la metafora “costi
imprese insolventi.
tomaia) dell’inflazione, poiché il maggior numero di
Di norma, i soggetti più colpiti dall’inflazione o dalla
delle suole delle scarpe. Più in generale, quando si
abbienti della popolazione in quanto dispongono di
inconvenienti e i costi connessi a tale situazione
shoe-leather” (che in inglese indica il cuoio della
visite in banca comporta una più rapida usura
riducono le disponibilità di contante aumentano i
costi di transazione.
... evitare una distribuzione arbitraria di
rimborsare il capitale e rischiano persino l’insolvenza.
particolare, i creditori e quanti lavorano per le
deflazione sono quelli appartenenti alle fasce meno
possibilità di copertura limitate. Prezzi stabili
agevolano pertanto la coesione e la stabilità sociale.
Come è apparso evidente in varie occasioni nel
corso del XX secolo, tassi di inflazione elevati
ricchezza e reddito...
determinano spesso condizioni di instabilità politica
stabilità dei prezzi evita i notevoli problemi
di risparmi a causa di un aumento (inatteso)
In sesto luogo, il mantenimento di condizioni di
economici, sociali e politici connessi alla
redistribuzione arbitraria di ricchezza e di reddito
che si osserva durante gli episodi di inflazione e
Nel lungo periodo le
economie con più bassa
inflazione sono
caratterizzate, in media,
da una crescita più rapida
in termini reali.
chi vanta crediti nominali, poiché fanno aumentare il
remunerato). Se si detengono quantitativi inferiori
di moneta liquida, ci si dovrà recare più spesso in
3
e sociale poiché chi si vede sottrarre un’ampia fetta
dell’inflazione ha la sensazione di essere stato
raggirato.
deflazione. Ciò vale soprattutto per i casi in cui è
difficile prevedere le variazioni future del livello dei
33
... contribuire alla stabilità f inanziaria
I n f i n e , r i v a l u t a z i o n i re p e n t i n e d e l l e a t t i v i t à
conseguenti a variazioni inattese del quadro
inflazionistico possono minare la solidità dei bilanci
bancari. Si ipotizzi ad esempio che una banca eroghi
prestiti a lungo termine a tasso fisso finanziati da
depositi a breve. In caso di aumento improvviso
dell’inflazione, diminuisce il valore delle attività in
termini reali. Di conseguenza, la banca potrebbe
trovarsi esposta a problemi di solvibilità suscettibili
di provocare a loro volta una “reazione a catena”
negativa. Se la politica monetaria mantiene la
stabilità dei prezzi, il valore in termini reali delle
attività nominali non viene esposto al pericolo di
shock inflazionistici o deflazionistici e la stabilità
finanziaria ne risulta accresciuta.
Mantenendo la stabilità dei prezzi,
le banche centrali concorrono al conseguimento di f inalità economiche più generali
Stando alle suddette argomentazioni, una banca
centrale che garantisca la stabilità dei prezzi
contribuisce in misura significativa al conseguimento
di finalità economiche più generali quali il
miglioramento del tenore di vita e il mantenimento
dell’attività economica e dell’occupazione su livelli
elevati e più stabili. Tale conclusione è suffragata da
riscontri economici del fatto che, per un ampio
ventaglio di paesi, metodologie e periodi, le
economie contraddistinte da tassi di inflazione più
bassi sembrano registrare sul lungo periodo tassi di
crescita mediamente superiori in termini reali.
34
I FATTORI CHE DETERMINANO
L’EVOLUZIONE DEI PREZZI
Questo capitolo contiene informazioni dettagliate
sulle determinanti del livello generale dei prezzi,
sui fattori che causano l’inflazione, sul modo in cui le
banche centrali, o più precisamente la politica
monetaria, possono garantire la stabilità dei prezzi,
sul ruolo della politica di bilancio e sull’opportunità
che la politica monetaria sia direttamente incentrata
sul rafforzamento della crescita in termini reali
oppure sul contenimento della disoccupazione,
ovvero su quello che la politica monetaria consente
o meno di ottenere.
4.1
4.2
4.3
descrive brevemente le possibilità e i limiti
della politica monetaria.
spiega il modo in cui la politica monetaria
può influire sui tassi di interesse.
illustra come il variare dei tassi di interesse si
ripercuote sulle decisioni di spesa delle
famiglie e delle imprese.
4.4
4.5
prende in esame i fattori alla base
del’evoluzione dei prezzi a breve termine.
considera il medio-lungo periodo spiegando
come su tali orizzonti temporali la politica
monetaria disponga degli strumenti necessari per
influire sui prezzi e sia pertanto responsabile degli
andamenti tendenziali dell’inflazione.
4
I FATTORI CHE DETERMINANO
1
2
3
4
5
4.1 Le possibilità e i limiti della politica monetaria: uno sguardo d’insieme
4.2 La moneta e i tassi di interesse: come può la politica monetaria influenzare i tassi di interesse?
4.3 L’impatto delle variazioni dei tassi di interesse sulle decisioni di spesa dei consumatori e delle imprese
4.4 I fattori alla base dell’evoluzione dei prezzi in un orizzonte di più breve periodo
4.5 I fattori alla base dell’evoluzione dei prezzi in un orizzonte di più lungo periodo
4.1
LE POSSIBILITÀ E I LIMITI DELLA
P O L I T I C A M O N E TA R I A : U N O S G UA R D O
D’INSIEME
In che modo la politica monetaria influisce sul livello
dei prezzi? L’interrogativo riguarda quello che gli
economisti definiscono normalmente il “processo di
trasmissione”, mediante il quale gli interventi della
elevati rendono meno appetibile l’assunzione di
prestiti per finanziare i consumi o gli investimenti
di famiglie e imprese . Inoltre accrescono la
propensione delle famiglie a risparmiare, invece di
spendere, il proprio reddito corrente. Infine ,
possono influire sull’offerta di credito. A loro
banca centrale si trasmettono all’economia e in
volta, anche se con un certo ritardo, tali andamenti
complesso, variabile nel tempo e diverso nelle
reale quali il prodotto.
conoscono appieno i dettagli, esso è comunque
noto nelle sue linee fondamentali. Il modo in cui la
Nel lungo periodo le variazioni dell’offerta di
essere spiegato nella maniera seguente: in quanto
prezzi...
ultima istanza ai prezzi. Di per sé estremamente
varie economie al punto che ancora oggi non se ne
politica monetaria influisce sull’economia può
unica emittente di banconote e riserve bancarie, la
banca centrale è la fornitrice monopolistica di
quella che viene definita “base monetaria”. In virtù
di tale monopolio, essa può influire sulle condizioni
del mercato monetario e guidare l’andamento dei
tassi di interesse a breve termine.
Nel breve periodo la banca centrale è in
grado di influire sull’economia reale
Una variazione dei tassi di interesse del mercato
monetario (vale a dire a breve termine) indotta
incidono sull’evoluzione di variabili dell’economia
moneta agiscono sul livello generale dei
Nelle diverse fasi dei processi dinamici sopra
delineati entrano in gioco svariati meccanismi e
comportamenti di operatori economici. Inoltre, le
condizioni dell’economia possono influire sull’entità
e sull’intensità degli effetti che si producono. Di
norma, quindi, trascorre molto tempo prima che i
prezzi avvertano gli effetti della politica monetaria.
Nondimeno, gli economisti ritengono generalmente
c h e n e l l u n go p e r i o d o, o s s i a d o p o l a p i e n a
attuazione di tutti gli adeguamenti nell’economia,
una variazione della quantità di moneta fornita dalla
banca centrale, a parità di altre condizioni, si
dalla banca centrale determina nel breve periodo
rifletta esclusivamente sul livello complessivo dei
perché influisce sulle decisioni di spesa e di
variabili reali quali il prodotto o la disoccupazione.
l’avvio di una serie di meccanismi, soprattutto
36
risparmio delle famiglie e delle imprese . Ad
esempio, a parità di altre condizioni, tassi più
prezzi e non determini modifiche permanenti di
L’EVOLUZIONE DEI PREZZI
Tale variazione equivale in definitiva a una modifica
dell’unità di conto, e di conseguenza del livello
L’inflazione è in ultima analisi un fenomeno
altre variabili, più o meno nello stesso modo in cui
monetario. Come conferma una serie di studi
esempio il passaggio dai chilometri alle miglia, non
tendono a coincidere con fasi di consistente
generale dei prezzi, che lascia immutate tutte le
una modifica dell’unità di misura della lunghezza, ad
cambierebbe la distanza effettiva fra due punti.
... ma non sul livello dell’occupazione o del
reddito reale
Questo principio generale, noto come “neutralità di
lungo periodo” della moneta, soggiace a tutte le
monetario
L’ i n f l a z i o n e è u n fe n o m e n o s o s t a n z i a l m e n t e
empirici, periodi protratti di inflazione elevata
crescita della moneta (cfr. la figura seguente). I
possibili effetti sui prezzi esercitati da altri fattori
(quali le variazioni della domanda aggregata, il
progresso tecnologico o gli shock riguardanti i corsi
delle materie prime) entro orizzonti temporali più
brevi possono essere compensati nel tempo
teorie macroeconomiche e ai modelli teorici più
mediante adeguati aggiustamenti della politica
monetaria in grado di mantenere in modo credibile
centrali sono in grado di controllare l’andamento
diffusi. Come indicato in precedenza, una politica
la stabilità dei prezzi esercita un notevole influsso
positivo sul benessere e sull’attività in termini
reali. Nel lungo periodo, tuttavia, i redditi reali o il
monetaria. Questo equivale a dire che le banche
lungo periodo.
Questa breve panoramica ha affrontato una serie di
sono sostanzialmente determinati da fattori reali
approfondimento. Poiché l’inflazione è in definitiva
(dal lato dell’offerta) e non traggono vantaggio da
politiche monetarie
espansive 9 .
aspetti che potrebbero richiedere un maggiore
un fenomeno monetario, appare necessario spiegare
meglio il modo in cui la politica monetaria influisce
sull’economia e in ultima istanza sull’evoluzione dei
Le determinanti principali dell’occupazione e dei
prezzi. La spiegazione sarà articolata in tre fasi.
dalla tecnologia, dagli andamenti demografici e da
monetaria può influire sui tassi di interesse (sezione
redditi reali nel lungo periodo sono rappresentate
t u t t i g l i a s p e t t i d e l q u a d ro i s t i t u z i o n a l e d i
un’economia, in particolare: diritti di proprietà,
Dopo una discussione della maniera in cui la politica
4.2), verrà esaminato il meccanismo mediante il
quale il variare dei tassi può ripercuotersi sulle
politica fiscale, politiche di welfare e altre norme che
decisioni di spesa di consumatori e imprese (sezione
a fornire lavoro e capitale e a investire in risorse
variazioni della domanda aggregata si riflettono sui
incidono sulla flessibilità dei mercati e sugli incentivi
umane.
Una politica monetaria in
grado di mantenere in modo
credibile la stabilità dei
prezzi ha un importante
effetto positivo sul
benessere collettivo.
tendenziale dei prezzi o dell’inflazione nel più
livello di occupazione di un’economia, oltre ad
avvertire l’effetto positivo della stabilità dei prezzi,
4
4.3). Infine, sarà analizzato il modo in cui queste
prezzi e, in tale contesto, verranno descritti altri
fattori, non monetari né reali, che possono incidere
sui prezzi a più breve termine. Può risultare altresì
9 Per fattori di offerta si intendono quei fattori (in particolare la
quantità e la qualità di capitale e lavoro, il progresso tecnologico
e l’impostazione delle politiche strutturali) che determinano
l’offerta di beni e servizi in una determinata economia.
utile comprendere l’offerta e la domanda complessive
o aggregate di beni in un’economia (cfr. riquadro 4.2)
e distinguere tra gli effetti di breve e di lungo
periodo (sezioni 4.4 e 4.5).
37
I FATTORI CHE DETERMINANO
4.2
LA MONETA E I TASSI DI INTERESSE: COME
PUÒ LA POLITICA MONETARIA INFLUENZARE I
TASSI DI INTERESSE?
4.3
L’ I M PAT TO D E L L E VA R I A Z I O N I D E I TA S S I
DI INTERESSE SULLE DECISIONI DI
S P E S A D E I C O N S U M ATO R I E D E L L E I M P R E S E
La banca centrale fissa i tassi di interesse nominali a
Dal punto di vista delle famiglie, l’innalzamento dei
breve applicati alle banche che ricorrono al suo
tassi di interesse reali accresce la propensione al
di procurarsi banconote per i propri clienti e di
quest’ultimo in termini di consumi futuri. Tende
finanziamento. Tale ricorso è dettato dalla necessità
ottemperare all’obbligo di riserva mediante i depositi
detenuti presso la banca centrale.
Come unica emittente di banconote (e riserve
bancarie), per meglio dire fornitrice monopolistica
della base monetaria, la banca centrale determina i
tassi ufficiali, cioè i tassi di interesse nominali a breve
sui prestiti concessi alle banche. Le attese circa
l’andamento futuro di questi tassi possono a loro
volta influire su tutta una serie di tassi di interesse
bancari e di mercato di più lungo periodo.
risparmio, poiché aumenta la remunerazione di
pertanto a indurre un calo dei consumi correnti e un
incremento del risparmio. Dal punto di vista delle
imprese, a parità di altre condizioni, tassi di interesse
reali più elevati deprimono gli investimenti, in quanto
riducono il numero di progetti di investimento in
grado di offrire remunerazioni sufficienti a coprire il
maggior costo del capitale.
In sintesi, un rialzo dei tassi riduce l’appetibilità dei
consumi correnti per le famiglie e scoraggia gli
investimenti correnti delle imprese. Gli effetti su
famiglie e imprese mostrano come, se le altre
variabili restano costanti, un aumento dei tassi di
interesse reali determinato dalla politica monetaria
FIGURA: MONETA E INFLAZIONE
si traduca in una contrazione della spesa corrente
Inflazione (%)
Tassi di crescita medi
100
sui dodici mesi di M2 e dei
prezzi al consumo nel
periodo 1960-90 in 110 paesi.
riferita all’economia nel suo insieme. Una modifica
in questo senso della politica monetaria provoca
45°
80
u n a f l e s s i o n e d e l l a d o m a n d a a g g re g a t a e d i
conseguenza viene spesso definita dagli economisti
come “inasprimento”.
60
È importante capire che i suddetti effetti non
sono immediati. Potrebbero passare dei mesi prima
che un’impresa riesca a impostare un nuovo piano
40
di investimenti, o persino degli anni nel caso di
investimenti per la realizzazione di nuovi impianti
o l’ordinazione di apparecchiature particolari.
20
A n c h e g l i i nve s t i m e n t i i n e d i l i z i a a b i t a t i v a
0
20
Fonte: McCandless e Weber (1995).
38
40
60
80
100
Crescita della moneta
(%)
reagiscono con un certo ritardo. Inoltre, molti
consumatori non adeguano immediatamente i
propri piani al variare dei tassi di interesse.
L’EVOLUZIONE DEI PREZZI
Di fatto, si ritiene generalmente che il processo
termini, esiste un notevole sfasamento temporale
complessivo di trasmissione della politica monetaria
fra il momento in cui la politica monetaria viene
sia in grado di controllare il livello generale della
sull’economia.
richieda del tempo e che pertanto quest’ultima non
domanda di beni e servizi nel breve periodo. In altri
modificata e quello in cui tale modifica si ripercuote
4
R I Q U A D R O 4 . 1 P E R C H É L E B A N C H E C E N T R A L I S O N O I N G R A D O D I I N F L U E N Z A R E I TA S S I D I
INTERESSE REALI (EX ANTE): LA “VISCHIOSITÀ” DEI PREZZI
Come è già stato illustrato in maggiore dettaglio nel
riquadro 3.2, il tasso di interesse reale ex ante di una
determinata attività finanziaria è il rendimento reale che
si prevede di ottenere dalla stessa e viene definito come
la differenza fra il tasso di interesse nominale e quello di
e nei costi connessi, ad esempio, alla modifica di un listino
prezzi già stampato e pubblicato. Infine, anche il semplice
ricalcolo dei prezzi comporta dei costi. Sul lungo periodo,
invece, i prezzi si adeguano alle nuove condizioni della
domanda e dell’offerta e risultano pertanto pienamente
inflazione atteso nel periodo di durata dell’attività. La
flessibili 10 .
breve sia in quanto determina i tassi di interesse nominali
Si ipotizzi ora un aumento dell’offerta di moneta da parte
reattivi (“vischiosi”) nel breve periodo.
ulteriori banconote e l’acquisto di titoli di Stato. Poiché si
politica monetaria influisce sui tassi di interesse reali a
a breve termine sia per il fatto che i prezzi sono poco
Cosa si intende per “vischiosità dei prezzi”? L’evidenza
empirica dimostra che gran parte dei prezzi resta
invariata per un certo periodo, nel senso che molto
spesso le imprese non li adeguano immediatamente alle
variazioni della domanda o dell’offerta. Benché alcuni
prezzi, come quello del petrolio, siano corretti con
della banca centrale, ad esempio mediante l’emissione di
è disposti a detenere quantitativi superiori di moneta e a
ridurre le proprie disponibilità di titoli di Stato solo in
presenza di un calo di rendimento (cioè del tasso di
interesse) di questi ultimi, alla maggiore offerta di moneta
deve corrispondere una riduzione del tasso di interesse
nominale. La vischiosità dei prezzi sul breve periodo
comporta che in tale contesto le attese di inflazione a breve
notevole frequenza, gli altri cambiano su base soltanto
termine restano sostanzialmente invariate. Di conseguenza,
motivazioni. Anzitutto, i prezzi sono a volte stabiliti
termine si traduce in una correzione del tasso di interesse
mensile o annuale. Tale rigidità è riconducibile a varie
mediante contratti a lungo termine fra imprese e clienti
al fine di ridurre le incertezze e i costi connessi a
trattative frequenti. In secondo luogo, possono essere
mantenuti costanti dalle imprese per non irritare la
clientela abituale con ritocchi continui. Un terzo
elemento va ricercato nella struttura stessa dei mercati
una variazione dei tassi di interesse nominali a breve
reale atteso ex ante (cfr. riquadro 3.2). Pertanto, la politica
monetaria è in grado di influire sui tassi di interesse reali
attesi o ex ante degli strumenti a breve termine.
10 A eccezione dei prezzi amministrati, che di norma variano molto
raramente.
39
I FATTORI CHE DETERMINANO
R I Q UA D RO 4 . 2 L’ I N C I D E N Z A D E L L E VA R I A Z I O N I D E L L A D O M A N DA A G G R E G ATA S U L L’ AT T I V I T À
E C O N O M I C A E S U L L’ E VO L U Z I O N E D E I P R E Z Z I
Per illustrare agevolmente il modo in cui le variazioni
della domanda aggregata influiscono sui prezzi è
La domanda aggregata e il livello dei prezzi
possibile ricorrere a un modello semplice che prenda
in esame la domanda e l’offerta aggregate nell’insieme
occorre analizzare l’evoluzione delle decisioni di
spesa in termini reali al mutare del livello dei
sarà mantenuta su un livello di relativa semplicità e si
restino immutate. Può essere dimostrato che la
sostanzialmente descrivere la relazione esistente fra
negativa. Si considerino a titolo di esempio la
dell’economia. Ai fini di questo esercizio, l’analisi
avvarrà dell’utilizzo di alcuni grafici. Il modello intende
la quantità reale di beni e di servizi offerta e richiesta
in un’economia e il livello aggregato dei prezzi.
Domanda e offerta aggregata: l’equilibrio di breve
Per conoscere l’andamento della domanda aggregata
prezzi, ipotizzando che le altre variabili economiche
curva della domanda aggregata ha un’inclinazione
domanda e l’offerta di saldi monetari reali. A parità
di offerta nominale di moneta, un rialzo dei prezzi
riduce i saldi monetari reali e di conseguenza il
numero di transazioni che è possibile finanziare,
periodo
mentre un ribasso degli stessi provoca effetti
aggregata (aggregate demand, AD) e dell’offerta
domanda di produzione in termini reali.
dei prezzi sull’asse delle ordinate e il prodotto in
L’offerta aggregata e il livello dei prezzi nel breve
La figura 1 descrive l’andamento della domanda
aggregata (aggregate supply, AS) collocando il livello
termini reali su quello delle ascisse.
periodo
Con l’espressione “offerta aggregata” si designa
F I G U R A 1 : D O M A N DA A G G R E G ATA E O F F E R TA
A G G R E G ATA D I B R E V E P E R I O D O
livello dei prezzi
o p p o s t i e d e t e r m i n a p e r t a n t o u n a m a g g i o re
AS
l’offerta di beni e servizi prodotti dalle imprese.
Occorre anzitutto conoscere la relazione fra il livello
generale dei prezzi e quello complessivo del prodotto
sul breve periodo, ipotizzando che gli altri fattori, quali
la tecnologia produttiva e i salari nominali, restino
immutati. In che modo una variazione del livello dei
prezzi influisce sulla produzione in termini reali? Se i
salari nominali restano invariati, un rialzo dei prezzi
determinerà sostanzialmente un calo dei salari reali.
Ciò renderà più profittevole per le imprese assumere
altri lavoratori e accrescere la produzione. In altri
termini, i salari reali sono una determinante
AD
prodotto reale
40
fondamentale dell’occupazione. Se tutti gli altri fattori
(quali la tecnologia produttiva e i salari nominali)
restano invariati, un rialzo dei prezzi induce quindi le
L’EVOLUZIONE DEI PREZZI
imprese ad accrescere il numero di occupati e la
L’offerta aggregata nel lungo periodo
dell’offerta aggregata risulta inclinata verso l’alto.
breve periodo perché gli effetti positivi di un livello
L’intersezione fra le due curve costituisce quello che
durano soltanto finché i salari nominali, e di
produzione. Pertanto, sul breve periodo la curva
gli economisti definiscono “punto di equilibrio”,
concetto economico fondamentale utilizzato per
descrivere quelle situazioni in cui i desideri delle forze
di mercato coincidono e non esiste pertanto la
tendenza a ulteriori variazioni. In questo caso specifico
il punto di equilibrio determina il livello dei prezzi e
quello del prodotto esistenti in un momento dato in
un’economia.
Cosa succede in caso di squilibrio? Si immagini
Finora si è fatto riferimento alla curva dell’offerta di
più elevato dei prezzi sul prodotto in termini reali
conseguenza anche quelli reali, restano invariati. Di
fatto, i salari nominali vengono di norma stabiliti con
frequenza più o meno annuale o al massimo biennale.
Ove non accettino la riduzione dei salari reali
provocata dall’aumento dell’inflazione, lavoratori o
sindacati saranno indotti ad avvalersi della successiva
contrattazione salariale per richiedere una
compensazione sotto forma di incrementi retributivi.
Se ciò riporterà i salari reali sui livelli precedenti
l’aumento dei prezzi e se nel contempo la tecnologia
un’economia in cui il livello dei prezzi sia superiore a
produttiva resterà immutata, le imprese non
domanda aggregata si collocherebbero rispettivamente
livelli di produzione e occupazione e li ridurranno di
conseguirebbe una domanda inferiore all’offerta, che
l’inflazione non erode i salari reali e non influisce né
quello di equilibrio. In tale situazione, l’offerta e la
al di sopra e al di sotto del punto di equilibrio. Ne
riterranno più profittevole mantenere i più elevati
conseguenza. In altri termini, nel lungo periodo
indurrebbe alcuni fornitori ad abbassare i prezzi. Ciò
sull’occupazione né sulla produzione. Ciò vuol dire
aggregata. Nel contempo, alla riduzione dei prezzi
aggregata è verticale.
comporterebbe a sua volta un aumento della domanda
farebbe seguito un aumento dei salari reali, in quanto
4
che in tale orizzonte temporale la curva dell’offerta
quelli nominali restano invariati nel breve periodo.
Inoltre, poiché questi ultimi rappresentano un costo
per le imprese, si osserverebbe una tendenza a
ridimensionare la produzione abbassando l’offerta
aggregata. Il processo proseguirebbe fino al
raggiungimento di una nuova situazione di equilibrio,
nella quale i desiderata e i piani di acquirenti e
venditori coinciderebbero a un determinato livello di
prezzo e di prodotto.
41
I FATTORI CHE DETERMINANO
L’equilibrio di lungo periodo
Fattori che influiscono sulla domanda aggregata e
F I G U R A 2 : D O M A N DA A G G R E G ATA E O F F E R TA
Stando al modello utilizzato in questo esercizio, la
sull’offerta aggregata
A G G R E G ATA D I L U N G O P E R I O D O
livello dei prezzi
combinazione livello dei prezzi/reddito reale che si
verifica in un’economia in un momento dato dipende
evidentemente dall’interazione fra la domanda
AS
aggregata e l’offerta aggregata. Ciò solleva interrogativi
quanto ai fattori che determinano la traslazione delle
due curve.
Inducono un aumento della domanda aggregata
(determinando uno spostamento della curva AD
verso l’esterno o verso destra) fenomeni quali
l’espansione della spesa pubblica, la riduzione del
carico impositivo, il deprezzamento della valuta
AD
AS*
prodotto reale
reali, ossia il rincaro dei titoli azionari e dei terreni,
con la conseguente crescita dei consumi privati e della
spesa per investimenti.
L’intersezione della cur va AS con l’asse delle
Anche le aspettative influiscono sui consumi privati e
chiamata dagli economisti “prodotto potenziale” e
attendono una maggiorazione degli utili, tenderanno ad
ascisse (rappresentata con AS* nella figura 2) viene
rappresenta il valore dei beni e dei servizi finali
prodotti quando le risorse dell’economia sono
pienamente utilizzate, dato lo stato corrente della
sugli investimenti. Se ad esempio le imprese si
accrescere la spesa per investimenti. Analogamente, se
le famiglie prevedono che incrementi della produttività
del lavoro determinino un aumento dei redditi in
tecnologia e le caratteristiche strutturali
termini reali, accresceranno la spesa per consumi. Per
lavoro e i regimi fiscali, pensionistici e previdenziali.
consumatori e degli investitori fa generalmente
dell’economia, quali la normativa del mercato del
Sono stati finora discussi i movimenti lungo le curve
questo motivo, al miglioramento del clima di fiducia dei
riscontro un aumento della domanda aggregata.
a parità di tutti i fattori diversi dai prezzi e dal
Per quanto riguarda gli effetti della politica monetaria,
al variare di questi altri fattori. Sostanzialmente, tali
moneta e la connessa riduzione dei tassi di interesse
prodotto reale. Occorre adesso capire cosa succede
variazioni determinano uno spostamento delle curve
verso destra o verso sinistra.
42
nazionale e l’incremento della ricchezza in termini
è possibile osservare come l’incremento dell’offerta di
in termini reali provochino un’espansione della
domanda aggregata e di conseguenza uno spostamento
verso destra della relativa curva 11 .
L’EVOLUZIONE DEI PREZZI
Allo stesso modo, variazioni di segno opposto fanno
diminuire la domanda aggregata (e quindi spostare
verso sinistra la curva AD).
Con riferimento all’offerta aggregata, appare evidente
che l’aumento dei prezzi dei fattori produttivi, quali i
FIGURA 3: VARIAZIONI DELLA DOMANDA AGGREGATA
E DELL’OFFERTA AGGREGATA DI LUNGO PERIODO
livello dei prezzi
AS
4
salari, o del petrolio determina una traslazione della
curva verso sinistra. I progressi tecnologici o gli
incrementi di produttività la spostano invece verso
destra poiché, a parità di manodopera, consentono di
accrescere la produzione senza aumentare i costi.
AD2
L’analisi dimostra come spostamenti della curva
dell’offerta e/o della domanda possano indurre
variazioni del livello generale dei prezzi. Ad esempio,
se tutti gli altri fattori rimangono stabili, un calo
dell’offerta aggregata (vale a dire uno spostamento
verso sinistra della curva AS) sarà accompagnato nel
AD1
AS*
prodotto reale
breve periodo da una diminuzione del prodotto in
L’inflazione è stata definita come un aumento
prezzi, mentre un incremento della domanda
si verifica soltanto quando la domanda aggregata
sempre a breve termine, in un’espansione dell’attività
possibile esclusivamente se la politica monetaria
termini reali e da un concomitante aumento dei
(spostamento verso destra della curva AD) si tradurrà,
in termini reali e in un incremento dei prezzi.
Il modello riferito al lungo periodo illustra come, in
generalizzato dei prezzi dei beni e dei servizi. Pertanto,
continua ad aumentare nel tempo. A sua volta, ciò è
asseconda tale andamento mantenendo bassi i tassi di
interesse e alti i livelli di crescita della moneta.
tale orizzonte temporale, l’andamento della domanda
aggregata sia fondamentale per la determinazione del
livello generale dei prezzi in un’economia. Se la curva
dell’offerta aggregata è verticale, le variazioni della
11 Gli economisti esprimono spesso il calo della domanda di moneta in termini
di aumento della velocità di circolazione della moneta. Quest’ultima variabile
prodotto. Ove, ad esempio, l’offerta di moneta dovesse
può essere definita come la velocità con la quale la moneta viene trasferita tra
i vari detentori e determina pertanto la quantità di moneta necessaria per un
11)
Economists often
express
a declinedomanda
in money demand
in termssiof an increase in the velocity of money. The latter variable can be defined
aumentare,
la cur
va della
aggregata
determinato livello di transazioni. Di fatto, i due fenomeni vanno considerati
as
the speed with which
is transferred
money holders
and facce
thusdella
determines
much
required
for a si
sposterebbe
versomoney
destra
e, sul between
lungo different
periodo,
come due
medesima how
medaglia.
Se amoney
parità diisofferta
di moneta
riduce
la
disponibilità
a
detenere
contante,
lo
stock
di
moneta
disponibile
particular leveltroverebbe
of transaction.un
In nuovo
fact theseequilibrio
two phenomena
must be regarded as two different sides of the same coin. If people want to
l’economia
con prezzi
dovrà cambiare di mano più spesso e quindi circolare di più. Ciò equivale a
hold elevati
less money,
the available
of money
will, di
given
a constant money supply, have to change hands more often and so circulate more.
più
a fronte
di un stock
livello
invariato
produzione
dire che aumenta la velocità di circolazione della moneta. Questo concetto
in maggiore dettaglio nel prosieguo del testo.
Thistermini
is equivalent
in affrontato
later sections.
in
reali.to a higher velocity of money. We will return to this issuesarà
domanda aggregata influiranno sui prezzi ma non sul
43
I FATTORI CHE DETERMINANO
4.4
I F AT T O R I A L L A B A S E D E L L’ E V O L U Z I O N E
DEI PREZZI IN UN ORIZZONTE DI PIÙ
BREVE PERIODO
Nella parte che segue saranno esaminati alcuni
acquisti da parte delle amministrazioni pubbliche,
dal deprezzamento del cambio e dall’intensificarsi
delle pressioni provocate dalla domanda estera di
beni
nazionali
(esportazioni).
Anche
un
fattori alla base dell’andamento dei prezzi nel breve
miglioramento del clima di fiducia può modificare il
riquadro 4.2, l’inflazione (vale a dire un aumento
che le imprese siano indotte ad accrescere i propri
periodo. Come illustrato in maggiore dettaglio nel
livello di domanda aggregata. È ad esempio probabile
durevole del livello dei prezzi) è riconducibile
investimenti in previsione di un aumento futuro
di norma aumentano se in media aumenta la domanda
fanno di norma salire il livello dei prezzi e ,
possono determinarsi spinte inflazionistiche se
(cfr. riquadro 4.2).
spesso di “shock” per riferirsi a variazioni inattese
Quali sono esattamente i fattori che determinano
all’effetto separato o congiunto di due cause. I prezzi
aggregata o diminuisce l’offerta. In altri termini,
intervengono cambiamenti (gli economisti parlano
degli andamenti economici) che inducono i
consumatori ad aumentare le proprie spese o le
imprese a ridurre la produzione. Nella letteratura
economica il primo caso, in cui l’inflazione è
provocata dall’aumento della domanda, è spesso
definito “inflazione da domanda” mentre il secondo,
degli utili. Le variazioni della domanda aggregata
t e m p o r a n e a m e n t e , l a p ro d u z i o n e a g g re g a t a
una riduzione dell’offerta aggregata e pertanto un
rialzo dei prezzi nel breve periodo? Le principali
motivazioni alla base del calo dell’offerta aggregata
sono la flessione della produttività, gli aumenti dei
costi di produzione (ad esempio gli incrementi dei
salari reali e dei prezzi delle materie prime, in
nel quale l’aumento dei costi determina una
particolare del petrolio) e l’aggravarsi del carico
inflazione, prende il nome di “inflazione da costi”. Si
altri fattori restano invariati, maggiori sono i costi
contrazione dell’offerta, e di conseguenza genera
verifica il contrario, vale a dire emergono pressioni
fiscale imposto alle imprese dai governi. Se tutti gli
di produzione minori saranno i quantitativi prodotti
deflazionistiche, quando diminuisce la domanda
allo stesso prezzo.
la politica monetaria deve spesso reagire a tali
Se a fronte di un determinato livello dei prezzi
aggregata o aumenta l’offerta aggregata. In generale,
andamenti per poter garantire la stabilità dei prezzi.
In caso di pressioni inflazionistiche, la banca centrale
aumenta di norma i tassi di interesse (reali) per
evitare che tali pressioni si traducano in scostamenti
più persistenti dal livello di stabilità dei prezzi.
In un contesto di inflazione da domanda, qualunque
fattore che accresca la domanda aggregata può
provocare un incremento dei prezzi. A parte la
politica monetaria, che determina un incremento
dell’offerta di moneta, i fattori più significativi
44
sono tuttavia rappresentati dall’aumento degli
aumentano i salari o i costi di materie prime quali
il petrolio, le imprese dovranno ridurre il numero
di dipendenti e ridimensionare la produzione.
Poiché questo costituisce il risultato di effetti dal
lato dell’offerta, l’inflazione che ne consegue viene
spesso definita “da costi”.
L’aumento dei prezzi degli input può essere
causato da varie circostanze, come ad esempio
un’offer ta di materie prime quali il petrolio
i n f e r i o re a l l e a t t e s e o u n ’ e s p a n s i o n e d e l l a
L’EVOLUZIONE DEI PREZZI
domanda mondiale di materie prime. Anche gli
prezzi più alti. Considerazioni analoghe valgono per
incrementi di produttività fanno scendere l’offerta
Poiché numerosi prezzi singoli restano fissi per un
aumenti dei salari reali non accompagnati da
a g g re g a t a e l ’ o c c u p a z i o n e . G l i i n c re m e n t i
retributivi possono essere la conseguenza di una
m i n o re o f fe r t a d i m a n o d o p e r a , a s u a vo l t a
provocata ad esempio da modifiche al quadro
la definizione dei prezzi da parte delle imprese.
determinato periodo, ad esempio un mese o un
anno (cfr. riquadro 4.1), le imprese che avevano in
programma la pubblicazione di un nuovo listino
potrebbero innalzare i prezzi con effetto immediato
n o r m a t i vo, q u a l i l ’ a u m e n t o d e l l a t a s s a z i o n e
se prevedono aumenti del livello generale dei prezzi
effetto la riduzione degli incentivi al lavoro. Anche
incremento futuro dell’inflazione possono pertanto
applicata ai redditi da lavoro, che hanno per
il maggiore potere contrattuale dei sindacati può
o dei salari. I comportamenti di chi si attende un
determinare
essi
stessi
tale
incremento
determinare salari più elevati in termini reali.
nell’immediato. Anche per questo motivo è molto
Se i fattori sopra descritti funzionano in senso opposto,
nel suo obiettivo di mantenere la stabilità dei prezzi:
si verifica un aumento dell’offerta aggregata. Ad
esempio, a parità di altre condizioni, un incremento di
importante che la politica monetaria risulti credibile
attese di inflazione nel più lungo periodo su livelli
contenuti in linea con la stabilità dei prezzi.
l’occupazione sul breve periodo perché accrescerà la
Sono diversi i fattori e gli shock che, nell’insieme,
convenienza ad assumere nuovi lavoratori a un livello
possono influire sul livello dei prezzi nel breve
crescessero in linea con la produttività, il livello di
della domanda aggregata e delle sue varie
salariale determinato. Ove tuttavia i salari reali
occupazione resterebbe invariato.
Il ruolo delle attese di inflazione
Nelle contrattazioni salariali fra imprese e lavoratori
e nella definizione dei prezzi da parte delle imprese
periodo. Ne costituiscono un esempio gli andamenti
componenti, ivi compresa la politica di bilancio.
Altri potrebbero essere rappresentati dalle variazioni
dei prezzi degli input, dei costi e della produttività,
dall’evoluzione del tasso di cambio e dagli andamenti
dell’economia mondiale. Tutti questi fattori sono
si tiene spesso conto del possibile livello di inflazione
potenzialmente in grado di influire sull’attività reale
attese di inflazione influiscono sulla definizione degli
Cosa succede tuttavia a più lungo termine?
nel periodo successivo, ad esempio un anno. Le
accordi salariali in quanto un incremento futuro dei
prezzi riduce la quantità di beni e servizi che sarà
possibile acquistare con un determinato salario
nominale. Pertanto, se si attendono tassi di inflazione
elevati, i lavoratori possono essere indotti a
richiedere incrementi salariali nominali maggiori in
L’aumento della domanda
estera di esportazioni
potrebbe influire sui livelli
correnti di consumo e
investimento.
in tal modo, infatti, essa consente di stabilizzare le
produttività riconducibile, poniamo, al progresso
tecnologico farà diminuire i prezzi e aumentare
4
e sui prezzi entro orizzonti temporali più brevi.
Questo interrogativo induce a esaminare un’ulteriore
distinzione importante operata di norma dagli
economisti, vale a dire quella fra il breve e il lungo
periodo (cfr. riquadro 4.2).
sede di contrattazione. Accordi salariali basati su tali
attese fanno aumentare i costi delle imprese, che
potrebbero essere trasferiti ai clienti sotto forma di
45
I FATTORI CHE DETERMINANO
4.5
I FAT TO R I A L L A B A S E D E L L’ E VO L U Z I O N E
DEI PREZZI IN UN ORIZZONTE DI PIÙ
LUNGO PERIODO
campo produttivo. In altri termini, il livello di
Qual è l’importanza relativa dei suddetti fattori
di fattori reali o dal lato dell’offerta che determinano
per l’inflazione su orizzonti più lunghi? In altri
termini: influiscono tutti allo stesso modo sulle
produzione nel lungo periodo dipende da una serie
la posizione esatta della curva dell’offerta aggregata.
tendenze inflazionistiche? La risposta è chiaramente
L’altra curva che determina lo stato di equilibrio
monetaria svolge un ruolo fondamentale in questo
Come si è visto in precedenza, la domanda aggregata
negativa. Come verrà dimostrato, la politica
senso.
Nei paragrafi precedenti è stato già spiegato che le
modifiche all’orientamento della politica monetaria
dell’economia è quella della domanda aggregata.
può aumentare per effetto di una serie di fattori –
quali gli incrementi della spesa delle amministrazioni
pubbliche , l’aumento della domanda estera di
esportazioni e il miglioramento delle attese circa
richiedono da uno a tre anni circa per determinare
l’evoluzione della produttività – che potrebbero
monetaria non è in grado di evitare che sviluppi o
investimento. Appare tuttavia ovvio come, benché
effetti sui prezzi. Di conseguenza, la politica
shock inattesi riguardanti l’economia reale si
ripercuotano nel breve periodo sull’inflazione. Gran
influire sui livelli correnti di consumo e di
molti di questi fattori possano aumentare anche per
un periodo prolungato, su orizzonti temporali lunghi
par te degli economisti concorda, tuttavia,
un incremento durevole del livello generale dei
controllare l’evoluzione dei prezzi sul più lungo
politica monetaria fortemente e costantemente
dell’inflazione, vale a dire la variazione del livello dei
nota frase secondo la quale “l’inflazione è sempre e
assorbito i fattori di disturbo di breve periodo.
serie di studi empirici ha fornito riscontri a favore di
nell’affermare che la politica monetaria è in grado di
periodo
e
per tanto
anche
la “tendenza”
prezzi una volta che l’economia ha pienamente
Nel lungo periodo i prezzi sono flessibili e in grado
di rispondere pienamente alle variazioni della
domanda e dell’offerta. A breve termine, tuttavia,
molti prezzi singoli sono vischiosi e rimangono per
qualche tempo invariati (cfr. riquadro 4.1).
prezzi possa essere determinato soltanto da una
espansiva. Ciò viene frequentemente espresso con la
comunque un fenomeno monetario”. Di fatto, una
tale ipotesi. Sul più lungo periodo, quindi, i processi
inflazionistici sono innescati da un aumento durevole
dell’offerta di moneta equivalente a un indirizzo
monetario fortemente espansivo. In un’ottica a più
lungo termine, sono quindi le decisioni di politica
monetaria a determinare se l’inflazione viene
mantenuta bassa o lasciata libera di aumentare. In
Come influisce questa distinzione sui nostri risultati?
altre parole, una banca centrale che controlli l’offerta
affermare che il prodotto non dipende dal livello dei
grado di controllare il tasso di inflazione su orizzonti
stoc k di capitale esistente , della forza lavoro
breve termine su livelli troppo bassi e nel contempo
Senza entrare in dettagli eccessivi, è possibile
prezzi nel lungo periodo. Esso è funzione dello
disponibile e della qualità di quest’ultima, delle
46
politiche strutturali che influiscono sugli incentivi a
lavorare e a investire, e degli sviluppi tecnologici in
di moneta e il tasso di interesse a breve termine è in
temporali più lunghi. Se la banca mantiene i tassi a
accresce eccessivamente l’offerta di moneta, anche
L’EVOLUZIONE DEI PREZZI
il livello dei prezzi salirà rapidamente. Questo
semplice risultato viene illustrato da un concetto
economico fondamentale che affronta in maggiore
dettaglio la relazione fra moneta e prezzi, ossia dalla
teoria quantitativa della moneta (cfr. il riquadro 4.3).
R I Q UA D RO 4 . 3 L A T E O R I A Q UA N T I TAT I VA
primo luogo, sul lungo periodo si può ipotizzare che il
D E L L A M O N E TA
prodotto sia determinato da fattori dell’economia reale
Secondo un’identità generalmente nota come
e le preferenze della stessa. In secondo luogo, sempre nel
equazione quantitativa, la variazione dello stock di
quali le opportunità produttive di una collettività e i gusti
lungo periodo, si ritiene che la velocità di circolazione
moneta ( M) in un’economia è pari alla differenza
della moneta sia funzione delle prassi di pagamento, delle
(approssimata dalla somma della variazione dell’at-
le transazioni e dei costi e dei rendimenti connessi alla
fra la variazione delle transazioni nominali
tività reale ( YR) e di quella del livello dei prezzi
( P)) e la variazione della velocità di circolazione
della moneta ( V). Quest’ultima variabile può
essere definita come la velocità con cui la moneta
viene trasferita fra vari detentori e determina pertanto la quantità di moneta necessaria per un dato
livello di transazioni nominali 12 . In breve:
M=
YR +
P–
V
disposizioni finanziarie ed economiche che disciplinano
detenzione di moneta rispetto ad altre attività. Di
conseguenza, l’offerta di moneta, che è determinata dalle
decisioni dell’autorità monetaria, è legata nel lungo
periodo al livello dei prezzi. Detto altrimenti, su
orizzonti temporali più estesi, il livello dei prezzi
dipende direttamente dalle variazioni della quantità di
moneta e varia in misura proporzionale al variare di
quest’ultima.
Questa relazione, che prende il nome di identità, è
Pertanto, l’istituzione che determina l’offerta di moneta,
conseguenza, non fornisce alcuna informazione in merito
responsabile dell’andamento dell’inflazione sul più
evidentemente valida sempre e comunque . Di
alla causalità. Un’idea riguardo a quest’ultima può essere
ottenuta soltanto tenendo conto di ulteriori ipotesi circa
le determinanti delle variabili. In particolare, le due
ipotesi descritte di seguito consentono di trasformare
l’equazione quantitativa nella teoria quantitativa. In
4
vale a dire la banca centrale, è in ultima istanza
lungo periodo.
12 Ciò è riconducibile al fatto che il termine sinistro dell’equazione
costituisce nell’insieme la quantità di moneta utilizzata, mentre
quello destro rispecchia il valore della transazione.
47
LA POLITICA MONETARIA
DELLA BCE
Questo capitolo presenta informazioni
approfondite riguardanti ad esempio la
genesi dell’UEM, l’autorità responsabile della
politica monetaria unica nell’area dell’euro,
l’obiettivo dell’Eurosistema e il modo in cui
quest’ultimo assolve il proprio mandato.
5.1
5.2
5.3
5.4
presenta un breve excursus storico.
illustra il quadro istituzionale.
descrive la strategia di politica
monetaria della BCE.
verte sull’assetto operativo
dell’Eurosistema.
5
LA POLITICA MONETARIA
1
2
3
4
5
5.1 Cenni storici
5.2 Il quadro istituzionale
5.3 La strategia di politica monetaria della BCE
5.4 L’assetto operativo dell’Eurosistema
5.1
C E N N I S TO R I C I
La Prima fase dell’UEM
Attenendosi alle raccomandazioni del Rapporto
Delors, nel giugno 1989 il Consiglio europeo decise
che la Prima fase della realizzazione dell’UEM
Gli antefatti: le tre fasi dell’Unione
economica e monetaria
sarebbe iniziata il 1° luglio 1990. Nel contempo, esso
monetario unico, comune e stabile affonda le sue
governatori delle banche centrali degli Stati membri
L’idea che l’Europa dovesse dotarsi di un sistema
radici nel passato lontano (cfr. riquadro 5.1). Dopo
un tentativo fallito agli inizi degli anni settanta,
l’impulso decisivo al processo di integrazione fu
conferì maggiori responsabilità al Comitato dei
della Comunità europea che, dal momento della sua
istituzione nel maggio 1964, aveva svolto un ruolo di
crescente importanza nel quadro della cooperazione
dato nel giugno 1988 quando il Consiglio europeo
monetaria.
di un’unione economica e monetaria e assegnò a un
Per la realizzazione della Seconda e della Terza fase era
confermò l’obiettivo della progressiva realizzazione
comitato guidato da Jacques Delors, all’epoca
necessario modificare il Trattato che istituisce la
presidente della Commissione europea, il mandato
Comunità europea (“Trattato di Roma”) al fine di
conseguimento. Con una relazione presentata
pertanto convocata una Conferenza intergovernativa
di
e l a b o r a re
t ap p e
c o n c re t e
per
il
suo
nell’aprile 1989 (“Rapporto Delors”), il comitato
propose l’introduzione dell’Unione economica e
monetaria (UEM) attraverso tre fasi distinte ma
progressive.
creare la necessaria infrastruttura istituzionale. Fu
sull’UEM, tenutasi nel 1991 parallelamente alla
Conferenza intergovernativa sull’unione politica, alla
quale il Comitato dei governatori presentò il progetto
di Statuto del SEBC e della BCE. L’esito dei negoziati
fu il Trattato sull’Unione europea: approvato nel
dicembre 1991 e firmato a Maastricht il 7 febbraio
1992, entrò in vigore soltanto il 1° novembre 1993 a
causa dei ritardi nel processo di ratifica.
50
DELLA BCE
R I Q UA D RO 5 . 1 L E TA P P E C H E H A N N O C O N D OT TO A L L’ I N T RO D U Z I O N E D E L L’ E U RO
1962
mag.
La Commissione europea formula la prima proposta
(“Memorandum Marjolin”) per un’unione economica e
monetaria.
1964
La cooperazione fra le banche centrali degli Stati membri della
Comunità economica europea (CEE) viene istituzionalizzata
mediante la creazione di un Comitato dei governatori di tali
banche.
apr.
1970
Il Rapporto Werner definisce un piano per la realizzazione di
1972
Viene introdotto un sistema (detto “serpente”) per il
1973
mar.
1979
feb.
giu.
1986
1988
mag. 1989
giu.
lug.
dic.
progressivo assottigliamento dei margini di oscillazione fra le
Viene deciso che Belgio, Germania, Spagna, Francia, Irlanda,
Italia, Lussemburgo, Paesi Bassi, Austria, Portogallo e Finlandia
soddisfano i criteri necessari per l’adozione dell’euro quale
moneta unica; sono nominati i membri del Comitato esecutivo
della BCE.
giu.
Sono istituiti la BCE e il SEBC.
La BCE annuncia la strategia e l’assetto operativo per la politica
monetaria unica che condurrà a partire dal gennaio 1999.
1999
Inizia la Terza fase dell’UEM; l’euro diventa la moneta unica
dell’area dell’euro; si fissano irrevocabilmente i tassi di cambio
delle valute dei paesi partecipanti; viene condotta una politica
monetaria unica per l’intera area dell’euro.
gen.
2001
La Grecia diventa il dodicesimo paese aderente all’area
Il “Rapporto Delors” è presentato al Consiglio europeo.
gen.
2002
L’euro entra in circolazione; vengono introdotte le banconote e
Inizia la Terza fase dell’UEM.
mag.
2004
Le banche centrali nazionali dei dieci nuovi Stati membri dell’UE
Seconda e la Terza fase dell’UEM.
gen.
2007
Con l’ingresso nell’UE della Bulgaria e della Romania il numero
per la realizzazione dell’UEM.
Il Consiglio europeo conviene sulla realizzazione dell’UEM in
Viene indetta una Conferenza intergovernativa per preparare la
ott.
1993
Francoforte sul Meno è la sede prescelta per ospitare l’Istituto
monetario europeo (IME) e la Banca centrale europea (BCE);
dell’euro.
le monete in euro, che dal 1° marzo diventano le uniche aventi
corso legale nell’area.
Maastricht”).
entrano a far parte del SEBC.
di Stati membri sale a ventisette; nella stessa data le banche
centrali nazionali dei due paesi vengono integrate nel SEBC. La
Slovenia diventa il tredicesimo paese partecipante all’area
dell’euro.
viene designato il presidente dell’IME.
gen.
2008
Con l’adesione di Cipro e Malta il numero di paesi partecipanti
Alexandre Lamfalussy è nominato presidente dell’istituendo IME.
gen.
2009
La Slovacchia entra nell’area dell’euro, portando a sedici il
Entra in vigore il Trattato sull’Unione europea.
1994
Il Consiglio europeo adotta il “Patto di stabilità e crescita”.
1998
europeo.
da Jacques Delors (“Comitato Delors”) di formulare proposte
Si firma il Trattato sull’Unione europea (“Trattato di
gen.
1997
L’Atto unico europeo (AUE) viene firmato.
1992
dic.
giu.
mag.
gen.
feb.
nov.
sostituzione del contante.
L’IME presenta i disegni delle nuove banconote al Consiglio
serpente.
Il Consiglio europeo incarica un comitato di esperti presieduto
unica e definisce il programma per la sua adozione e per la
1996
ott.
Viene costituito il Sistema monetario europeo (SME).
Il Consiglio europeo di Madrid decide il nome della moneta
dic.
Nasce il Fondo europeo di cooperazione monetaria (FECOM)
con il compito di garantire il corretto funzionamento del
tre fasi.
1990
1995
un’unione economica e monetaria nella Comunità entro il 1980.
valute degli Stati membri della Comunità economica europea.
apr.
dic.
Ha inizio la Seconda fase dell’UEM e viene istituito l’IME.
5
all’area dell’euro sale a quindici.
numero dei paesi aderenti.
Fonte: Scheller (2004), pag. 16, testo aggiornato.
51
LA POLITICA MONETARIA
La Seconda fase dell’UEM:
istituzione dell’IME e della BCE
La creazione dell’Istituto monetario europeo (IME),
il 1° gennaio 1994, segnò l’avvio della Seconda fase
dell’UEM e determinò lo scioglimento del Comitato
2002.
Al fine di integrare e precisare le disposizioni del
Trattato, nel giugno 1997 il Consiglio europeo
dell’integrazione monetaria nella Comunità. L’IME
la disciplina di bilancio nell’ambito dell’UEM. Una
non era responsabile della conduzione della politica
monetaria nell’Unione europea, che rimaneva una
prerogativa delle autorità nazionali, e non aveva
competenza per effettuare operazioni in valuta.
Le sue due funzioni principali consistevano nel
rafforzare la cooperazione tra le banche centrali e
adottò il Patto di stabilità e crescita volto a garantire
dichiarazione del Consiglio del maggio 1998
completava il patto e ne ampliava gli impegni.
Il 2 maggio 1998 il Consiglio dell’Unione europea
nella composizione dei capi di Stato o di governo
decise che undici Stati membri – Belgio, Germania,
Spagna, Francia, Irlanda, Italia, Lussemburgo, Paesi
il coordinamento delle politiche monetarie e nello
Bassi, Austria, Portogallo e Finlandia – soddisfacevano
del SEBC, per la conduzione della politica monetaria
unica prevista per il 1° gennaio 1999.
svolgere i preparativi necessari per la costituzione
unica e per l’introduzione di una moneta comune
le condizioni necessarie per l’adozione della moneta
nella Terza fase.
Nel contempo, i ministri finanziari degli Stati
Nel dicembre 1995 il Consiglio europeo riunitosi a
insieme ai governatori delle rispettive banche
M a d r i d d e c i s e d i d e n o m i n a re “ e u ro ” l ’ u n i t à
monetaria europea che sarebbe stata introdotta con
l’avvio della Terza fase dell’UEM e confermò che
membri che avevano adottato la moneta unica –
centrali nazionali, alla Commissione europea e
all’IME – decisero che per la determinazione dei
t a s s i i rrevo c a b i l i d i c o nve r s i o n e c o n l ’ e u ro
quest’ultima avrebbe avuto inizio il 1° gennaio
sarebbero state utilizzate le parità centrali bilaterali
calendario di eventi, basato essenzialmente su
meccanismo di cambio dello SME.
1999. Per la transizione all’euro fu preannunciato un
proposte formulate dall’IME. Nel dicembre 1996,
delle valute degli Stati membri partecipanti al
adempiendo al compito di predisporre le future
Il 25 maggio 1998 i governi degli undici Stati membri
e gli altri paesi dell’UE, l’IME presentò al Consiglio
e gli altri quattro membri del Comitato esecutivo della
relazioni monetarie e di cambio tra l’area dell’euro
europeo un rapporto che costituì la base per
l’adozione, nel giugno 1997, di una risoluzione del
Consiglio sui principi e sugli elementi fondamentali
dei nuovi Accordi europei di cambio (AEC II).
Sempre nel dicembre 1996 l’IME presentò al
Consiglio europeo, e successivamente al pubblico,
52
euro da immettere in circolazione il 1° gennaio
dei governatori. Il carattere transitorio dell’IME
r i f l e t t ev a a n c h e l o s t a t o d i av a n z a m e n t o
Nel dicembre 1996 è stata
presentata la serie di
disegni selezionata per le
banconote in euro.
la serie di disegni selezionata per le banconote in
partecipanti nominarono il Presidente, il Vicepresidente
BCE con effetto il 1° giugno 1998, data di istituzione
della Banca.
Con l’istituzione della BCE, l’IME concluse il suo
mandato e fu pertanto posto in liquidazione in
conformità dell’ar ticolo 123 del Trattato che
istituisce la Comunità europea. Il lavoro preparatorio
DELLA BCE
affidato all’IME fu portato a termine nei tempi
previsti; la BCE dedicò i restanti mesi del 1998 ai
controlli finali delle procedure e dei sistemi adottati.
5.2
I L Q UA D RO
ISTITUZIONALE
Il Sistema europeo di banche centrali
La Terza fase dell’UEM:
La BCE è stata istituita il 1° giugno 1998 ed è una
fissazione irrevocabile dei tassi di cambio
delle banche centrali più giovani al mondo. Essa ha
fase dell’UEM, che ha comportato la fissazione
professionale delle banche centrali nazionali dei
Il 1° gennaio 1999 ha avuto inizio la Terza e ultima
irrevocabile dei tassi di cambio delle valute dei
tuttavia ereditato la credibilità e la competenza
paesi partecipanti all’area dell’euro, assieme alle
primi undici Stati membri partecipanti all’Unione
quali conduce la politica monetaria unica.
unica sotto la responsabilità della BCE. Il numero
La base giuridica su cui si fondano la BCE e il SEBC è
monetaria e la conduzione di una politica monetaria
dei paesi partecipanti all’area dell’euro è aumentato
a dodici il 1° gennaio 2001 con l’adesione della
rappresentata dal Trattato che istituisce la Comunità
europea, secondo il quale il SEBC è costituito dalla BCE
Grecia alla Terza fase, in seguito alla decisione
e dalle banche centrali nazionali (BCN) di tutti gli Stati
sanciva l’adempimento dei criteri di convergenza da
Statuto del SEBC e della BCE è allegato al Trattato in
adottata dal Consiglio dell’UE il 19 giugno 2000 che
membri dell’UE, ventisette dal 1° gennaio 2007. Lo
parte di tale Stato membro. Con l’ingresso della
forma di protocollo.
quindi salito a tredici. Il 1° gennaio 2008 Cipro e
Mandato del SEBC
decisione del Consiglio dell’UE, del 10 luglio 2007,
è il mantenimento della stabilità dei prezzi. Fatto
Slovenia nel gennaio 2007, il novero dei paesi è
Malta hanno aderito all’area dell’euro in base alla
relativa all’abrogazione della deroga vigente per i
due paesi. Il 1° gennaio 2009 la Slovacchia è entrata
a far par te dell’area, quale sedicesimo paese
aderente, in forza della decisione del Consiglio
dell’UE, dell’8 luglio 2008, che stabiliva il
soddisfacimento dei criteri di convergenza da parte
di questo Stato membro.
5
Ai sensi del Trattato, “l’obiettivo principale del SEBC
salvo l’obiettivo della stabilità dei prezzi, esso
sostiene le politiche economiche generali nella
Comunità al fine di contribuire alla realizzazione degli
obiettivi della Comunità definiti nell’articolo 2”.
L’articolo 2 cita fra questi ultimi il conseguimento di
“un elevato livello di occupazione [...], una crescita
sostenibile e non inflazionistica, un alto grado di
competitività e di convergenza dei risultati
economici”. Il Trattato stabilisce pertanto una chiara
gerarchia di obiettivi, all’interno della quale
attribuisce importanza primaria alla stabilità dei
prezzi. Orientando la politica monetaria della BCE
verso la stabilità dei prezzi, esso chiarisce che il suo
conseguimento costituisce il contributo più
importante della politica monetaria alla realizzazione
di un contesto economico favorevole e di un elevato
livello di occupazione.
53
LA POLITICA MONETARIA
L’Eurosistema...
Le banche centrali nazionali dell’area dell’euro e la BCE
costituiscono l’Eurosistema. Il termine è stato scelto
dal Consiglio direttivo per designare la struttura
mediante la quale il SEBC assolve i propri compiti nel
contesto dell’area. Finché vi saranno Stati membri
conducono ciascuno la propria politica monetaria. Se
uno Stato membro dell’UE desidera adottare l’euro in
una fase successiva dovrà prima soddisfare i criteri di
convergenza (cfr. il riquadro 5.2 per una descrizione
più dettagliata).
dell’UE che non hanno ancora adottato la moneta
unica, la distinzione fra l’Eurosistema e il SEBC
continuerà ad essere necessaria. Le BCN degli Stati
membri dell’UE che nel 2009 non sono ancora aderenti
all’area non partecipano al processo decisionale
riguardante la politica monetaria unica; al contrario,
R I Q UA D RO 5 . 2 I C R I T E R I D I C O N V E R G E N Z A
I requisiti per l’adozione dell’euro sono enunciati
nell’articolo 121 del Trattato che istituisce la
Comunità europea e nell’allegato Protocollo sui
c r i t e r i d i c o nve r g e n z a . E s s i s u b o rd i n a n o l a
realizzazione di un alto grado di convergenza
si misura mediante l’indice dei prezzi al consumo
(IPC), calcolato su base comparabile, tenendo conto
delle differenze delle definizioni nazionali”.
L’articolo 121, paragrafo 1, secondo trattino, del
Trattato prescrive “la sostenibilità della situazione
duratura al soddisfacimento di quattro criteri:
della finanza pubblica” e aggiunge che “questa
cambio non volatili e tassi di interesse convergenti.
bilancio pubblico non caratterizzata da un disavanzo
prezzi stabili, finanze pubbliche solide, rapporti di
L’articolo 121, paragrafo 1, primo trattino, del
Trattato richiede “il raggiungimento di un alto
grado di stabilità dei prezzi” e aggiunge che “questo
risulterà dal conseguimento di una situazione di
eccessivo secondo la definizione di cui all’articolo
1 0 4 , p a r a g r a fo 6 ” . I n b a s e a l l ’ a r t i c o l o 2 d e l
Protocollo, questo criterio significa inoltre che “al
momento dell’esame, lo Stato membro non è
risulterà da un tasso d’inflazione prossimo a quello
oggetto di una decisione del Consiglio di cui
conseguito i migliori risultati in termini di stabilità
l’esistenza di un disavanzo eccessivo”.
dei tre Stati membri, al massimo, che hanno
dei prezzi”. L’articolo 1 del Protocollo afferma
all’articolo 104, paragrafo 6, del Trattato, circa
inoltre: “il criterio relativo alla stabilità dei prezzi
Ai sensi dell’articolo 104, paragrafi 1 e 2, del
andamento dei prezzi che è sostenibile ed un tasso
pubblici eccessivi. La Commissione [...] esamina la
un anno anteriormente all’esame, non supera di
due criteri seguenti:
[...] significa che gli Stati membri hanno un
medio d’inflazione che, osservato per un periodo di
oltre 1,5 punti percentuali quello dei tre Stati
membri, al massimo, che hanno conseguito i migliori
54
risultati in termini di stabilità dei prezzi. L’inflazione
Trattato gli Stati membri “devono evitare disavanzi
conformità alla disciplina di bilancio sulla base dei
DELLA BCE
a) se il rapporto tra il disavanzo pubblico, previsto o
L’articolo 121, paragrafo 1, quarto trattino, del Trattato
valore di riferimento [posto pari al 3% del PIL dal
riflettano la stabilità della convergenza raggiunta dallo
effettivo, e il prodotto interno lordo superi un
Protocollo sulla procedura per i disavanzi eccessivi],
a meno che
I
I
il rapporto non sia diminuito in modo sostanziale e
richiede “livelli dei tassi di interesse a lungo termine che
Stato membro e della sua partecipazione al meccanismo
di cambio del Sistema monetario europeo”. L’articolo 4
del Protocollo afferma inoltre: “il criterio relativo alla
5
convergenza dei tassi d’interesse [...] significa che il
continuo e abbia raggiunto un livello che si avvicina
tasso d’interesse nominale a lungo termine di uno Stato
oppure, in alternativa, il superamento del valore di
dell’esame non ha ecceduto di oltre 2 punti percentuali
credibly maintains price
conseguito i migliori risultati in termini di stabilità dei
positive impact on welfare.
al valore di riferimento,
riferimento sia solo eccezionale e temporaneo e il
rapporto resti vicino al valore di riferimento;
b) se il rapporto tra debito pubblico e prodotto
interno lordo superi un valore di riferimento [posto
pari al 60% del PIL dal Protocollo sulla procedura per
i disavanzi eccessivi], a meno che detto rapporto non
si stia riducendo in misura sufficiente e non si
avvicini al valore di riferimento con ritmo adeguato”.
L’articolo 121, paragrafo 1, terzo trattino, del Trattato
sancisce “il rispetto dei margini normali di
fluttuazione previsti dal meccanismo di cambio del
Sistema monetario europeo per almeno due anni,
membro osservato in media nell’arco di un anno prima
A monetary policy which
quello dei tre Stati membri, al massimo, che hanno
stability has an important
prezzi. I tassi di interesse si misurano sulla base delle
obbligazioni a lungo termine emesse dallo Stato o sulla
base di titoli analoghi, tenendo conto delle differenze
nelle definizioni nazionali”.
Ai criteri economici sopra elencati se ne aggiunge uno
di natura giuridica, il cui soddisfacimento impone agli
Stati membri di assicurare che la legislazione nazionale,
ivi compreso lo statuto della banca centrale nazionale,
sia compatibile con il Trattato e lo Statuto del SEBC e
della BCE. Conformemente al Trattato, almeno una
volta ogni due anni o a richiesta di uno Stato membro
senza svalutazioni nei confronti della moneta di
con deroga, la Commissione e la BCE riferiscono al
l’articolo 3 del Protocollo: “il criterio relativo alla
dagli Stati membri verso il soddisfacimento dei criteri di
qualsiasi altro Stato membro”. Inoltre, secondo
partecipazione al meccanismo di cambio del Sistema
monetario europeo [...] significa che lo Stato
membro ha rispettato i normali margini di
fluttuazione stabiliti dal meccanismo di cambio del
Consiglio dell’Unione europea sui progressi compiuti
convergenza. Sulla base dei rapporti sulla convergenza
presentati separatamente dalla BCE e dalla Commissione
e di una proposta avanzata dalla Commissione, il
Consiglio, dopo avere consultato il Parlamento europeo
Sistema monetario europeo senza gravi tensioni
ed essersi riunito nella composizione dei capi di Stato o
e, per lo stesso periodo, non deve avere svalutato di
membro soddisfa le condizioni necessarie e autorizzare
della sua moneta nei confronti della moneta di
Terza fase la BCE ha stilato diversi rapporti sulla
per almeno due anni prima dell’esame. In particolare,
propria iniziativa il tasso di cambio centrale bilaterale
nessun altro Stato membro”.
di governo, può decidere che un determinato Stato
lo stesso ad aderire all’area dell’euro. Dall’avvio della
convergenza.
55
LA POLITICA MONETARIA
... e i suoi compiti fondamentali
I compiti fondamentali dell’Eurosistema sono i seguenti:
I
I
I
definire e attuare la politica monetaria per l’area dell’euro;
effettuare operazioni sui cambi, nonché detenere e gestire
le riserve ufficiali dei paesi aderenti all’area dell’euro;
promuovere l’ordinato funzionamento dei sistemi di
pagamento.
Il più alto organo decisionale della BCE è il
Consiglio direttivo, che comprende i sei membri del
Comitato esecutivo e i governatori delle BCN dei
paesi dell’area dell’euro (sedici nel 2009). Sia il
Consiglio direttivo sia il Comitato esecutivo sono
presieduti dal Presidente della BCE (cfr. la figura a
fondo pagina).
Esso inoltre:
I
Il Consiglio direttivo
autorizza l’emissione di banconote all’interno dell’area
dell’euro;
Il compito fondamentale del Consiglio direttivo è
formulare la politica monetaria per l’area dell’euro.
formula pareri e viene consultato in merito a proposte di atti
In particolare, ha il potere di determinare i tassi di
I
raccoglie le necessarie informazioni statistiche dalle
liquidità (denaro) dall’Eurosistema. In tal modo, il
I
contribuisce a una buona conduzione delle politiche
I
comunitari e progetti di disposizioni legislative nazionali;
autorità nazionali oppure direttamente dagli operatori
economici, fra cui ad esempio le istituzioni finanziarie;
perseguite dalle competenti autorità per quanto riguarda la
vigilanza prudenziale sugli enti creditizi e la stabilità del
sistema finanziario.
interesse ai quali gli enti creditizi possono ottenere
Consiglio direttivo influisce indirettamente sui
tassi di interesse in tutti i settori dell’economia
all’interno dell’area, compresi quelli che le banche
applicano sui prestiti accordati alla clientela e che
i risparmiatori percepiscono sui propri depositi. Il
Consiglio direttivo assolve i suoi compiti adottando
indirizzi e decisioni.
Il Comitato esecutivo
Il Comitato esecutivo della BCE è composto dal
FIGURA: GLI ORGANI DECISIONALI DELLA BCE
Presidente, dal Vicepresidente e da altri quattro
GLI ORGANI DECISIONALI DELLA BCE
membri, tutti nominati di comune accordo dai capi
di Stato o di governo dei paesi che formano l’area
dell’euro. Esso è responsabile dell’attuazione della
CONSIGLIO DIRETTIVO
CONSIGLIO GENERALE
e fornisce alle BCN le istruzioni necessarie a tal
Presidente
Vicepresidente
Presidente
Vicepresidente
Presidente
Vicepresidente
direttivo e gestisce le attività correnti della BCE.
Altri quattro membri
Altri quattro membri
del Comitato esecutivo
Governatori delle BCN
dell’area dell’euro
Fonte: Banca centrale europea (2004), La politica monetaria della BCE , pag. 11.
56
politica monetaria formulata dal Consiglio direttivo
COMITATO ESECUTIVO
fine. Inoltre, prepara le riunioni del Consiglio
Il Consiglio generale
Governatori
delle BCN di tutti
gli Stati membri dell’UE
Il terzo organo decisionale della BCE è il Consiglio
g e n e r a l e , i n c u i s i e d o n o i l P re s i d e n t e e i l
Vicepresidente della BCE, affiancati dai governatori
o p re s i d e n t i d e l l e B C N d e i ve n t i s e t t e S t a t i
membri dell’UE. Tale organo non partecipa alle
DELLA BCE
decisioni concernenti la politica monetaria nell’area
Capitale della BCE
politiche monetarie degli Stati membri che non
europea: esso è stato sottoscritto e versato dalle
dell’euro. Esso contribuisce al coordinamento delle
hanno ancora adottato la moneta unica e ai lavori
preparatori in vista di un eventuale ampliamento
dell’area dell’euro.
Il capitale della BCE non proviene dalla Comunità
BCN. L’ammontare della sottoscrizione di ciascuna
BCN è determinato dalla quota relativa dello Stato
di appartenenza sul prodotto interno lordo e sulla
popolazione dell’Unione europea.
5
Indipendenza
Esistono motivi validi per affidare il compito di
mantenere la stabilità dei prezzi a una banca centrale
indipendente non esposta a pressioni politiche.
5.3
L A S T R AT E G I A D I P O L I T I C A M O N E TA R I A
DELLA BCE
Conformemente alle disposizioni del Trattato che
PRINCIPI GENERALI
istituisce la Comunità europea, l’Eurosistema gode di
piena autonomia nell’assolvimento dei propri
Mandato e compiti della politica monetaria
compiti: né la BCE, né le BCN appar tenenti
all’Eurosistema, né i membri dei loro organi
che “l’obiettivo principale del SEBC è il mantenimento
della stabilità dei prezzi” nell’area dell’euro.
decisionali possono sollecitare o accettare istruzioni
Il Trattato che istituisce la Comunità europea indica
da qualsiasi altro organismo. Le istituzioni e gli
La difficoltà del compito affidato alla BCE può essere
membri, si impegnano a rispettare tale principio e a
mantenimento della stabilità dei prezzi nel medio
organi della Comunità, così come i governi degli Stati
non cercare di influenzare in alcun modo i membri
degli organi decisionali della BCE o delle BCN.
Inoltre, il divieto di concedere prestiti agli organismi
comunitari o agli enti pubblici nazionali rappresenta
un ulteriore elemento di protezione dell’Eurosistema
da interferenze politiche. L’Eurosistema dispone
delle competenze e degli strumenti necessari per
espressa nei termini seguenti: per poter assicurare il
periodo, il Consiglio direttivo della BCE deve influire
sulle condizioni del mercato monetario e di
conseguenza sul livello dei tassi di interesse a breve
termine. Sono di seguito illustrati alcuni presupposti
fondamentali per un’efficace politica monetaria.
La politica monetaria deve ancorare
condurre una politica monetaria efficiente. I membri
saldamente le aspettative di inflazione...
a lungo termine, che può essere revocato solo per
saldamente le attese di inflazione risulta notevolmente
proprie funzioni. Dotata di un bilancio proprio,
l’autorità responsabile per la sua conduzione deve
degli organi decisionali della BCE hanno un mandato
colpa grave o in caso di incapacità ad assolvere le
Anzitutto, una politica monetaria che ancori
più efficace (cfr. sezione 3.3). In questo senso,
separato da quello della Comunità europea, la BCE
definire ed elaborare i propri obiettivi, attenersi a una
amministrazione indipendente dalle risorse
perseguire una politica di comunicazione chiara e
è per tanto in grado di mantenere la sua
finanziarie comunitarie.
metodologia di attuazione coerente e sistematica e
aperta. Questi sono elementi fondamentali per il
conseguimento di un livello elevato di credibilità, senza
il quale non è possibile influire sulle attese degli
operatori economici.
57
LA POLITICA MONETARIA
... essere orientata al futuro...
I n s e c o n d o l u o go, p o i c h é i l m e c c a n i s m o d i
trasmissione agisce con un certo ritardo (cfr.
sezione 4.3), una modifica apportata oggi alla
politica monetaria influirà sul livello dei prezzi
banche centrali devono individuare l’orientamento
sistematico alle decisioni in materia di politica
solo dopo vari trimestri o anni. Di conseguenza, le
articolato per le decisioni di politica monetaria
monetario necessario a mantenere la stabilità dei
monetaria e rispondere alle sfide cui è posta di
esplicato i suoi effetti. In questo senso, la politica
monetaria deve essere rivolta al futuro.
... essere incentrata sul medio periodo...
Al fine di garantire un approccio coerente e
fronte, il Consiglio direttivo della BCE ha adottato e
annunciato una strategia fondata sui principi generali
descritti sopra. Tale strategia mira a fornire un quadro
di riferimento articolato entro il quale assumere e
comunicare al pubblico le decisioni concernenti il
Il fatto che i ritardi nel meccanismo di trasmissione
livello adeguato dei tassi di interesse a breve termine.
compensare sul breve periodo gli shock imprevisti
che colpiscono il livello dei prezzi, ad esempio per il
I principali elementi della strategia di politica
o dell’imposizione indiretta, rende inevitabile una
fonda innanzitutto su una definizione quantitativa
non consentano alla politica monetaria di
variare dei corsi internazionali delle materie prime
certa variabilità del tasso di inflazione nello stesso
orizzonte temporale (cfr. sezione 4.4). Inoltre, per la
complessità di tale meccanismo, esiste sempre un
elevato grado di incertezza quanto agli effetti degli
monetaria della BCE
La strategia di politica monetaria della BCE si
del concetto di stabilità dei prezzi. In secondo
luogo, istituisce un quadro di riferimento inteso a
garantire che il Consiglio direttivo valuti tutte le
informazioni e le analisi necessarie per l’adozione
shock economici e della politica monetaria. Di
di decisioni monetarie idonee a consentire il
un orientamento a medio termine, in modo da
periodo. Questi elementi caratterizzanti della
conseguenza, la politica monetaria deve mantenere
evitare un eccessivo attivismo e l’introduzione di
un’indesiderabile variabilità nell’economia reale.
... e di ampio respiro
Infine, come qualunque altra banca centrale, anche la
BCE opera in un contesto di notevole incertezza
quanto, ad esempio, all’attendibilità degli indicatori
economici, alla struttura dell’economia dell’area
dell’euro e al meccanismo di trasmissione della politica
monetaria. Per avere successo, quindi, la politica
monetaria della BCE deve essere di ampio respiro e
tenere conto di tutte le informazioni necessarie a
comprendere i fattori alla base degli andamenti
58
indicatori o a un modello unico dell’economia.
Il ruolo della strategia: un quadro di riferimento
prezzi una volta che il suddetto meccanismo abbia
La politica monetaria deve
essere orientata al futuro...
economici senza limitarsi a un numero ristretto di
mantenimento della stabilità dei prezzi nel medio
strategia sono approfonditi nelle sezioni seguenti.
DELLA BCE
L A D E F I N I Z I O N E Q UA N T I TAT I VA D E L L A
La definizione ancora le attese di inflazione e
S TA B I L I T À D E I P R E Z Z I
accresce la trasparenza e la responsabilità
pubblica della BCE
Obiettivo primario
Varie ragioni hanno indotto il Consiglio direttivo ad
mantenimento della stabilità dei prezzi nell’area
stabilità dei prezzi. La prima è rappresentata dalla
L’obiettivo primario dell’Eurosistema è assicurare il
dell’euro in modo da preservare il potere d’acquisto
della moneta unica. Come già indicato in precedenza,
questo è il contributo più importante che la politica
monetaria può fornire alla realizzazione di un contesto
economico favorevole e di un livello elevato di
annunciare una definizione quantitativa della
vo l o n t à d e l C o n s i g l i o d i c h i a r i re l a p ro p r i a
interpretazione dell’obiettivo assegnatogli dal
Tr a t t a t o, c o n i l f i n e u l t i m o d i a g evo l a re l a
comprensione del quadro di politica monetaria e
quindi di accrescere la trasparenza di tale politica.
occupazione. Tanto l’inflazione quanto la deflazione
La seconda è costituita dalla necessità di offrire un
sul piano sia economico sia sociale (cfr. in particolare
al quale i cittadini possano giudicare l’operato
possono comportare costi ingenti per la collettività,
la sezione 3.3). Fatto salvo tale obiettivo, l’Eurosistema
sostiene le politiche economiche generali della
Comunità e opera secondo i principi di un’economia
di mercato aperta come sancito dal Trattato che
termine di riferimento chiaro e misurabile rispetto
risultasse conforme alla suddetta definizione, la BCE
sarebbe infatti tenuta a rendere conto di tale
difformità e a spiegare come intende ripristinare la
stabilità dei prezzi entro un periodo di tempo
La BCE ha definito la stabilità dei prezzi in
di orientare il pubblico, consentendogli di formarsi
Pur indicando chiaramente che il mantenimento
della stabilità dei prezzi costituisce l’obiettivo
La definizione di stabilità
dei prezzi orienta il
pubblico, consentendogli di
formarsi aspettative
sull’andamento futuro dei
prezzi.
d e l l a B C E . O ve l ’ a n d a m e n t o d e i p re z z i n o n
istituisce la Comunità europea.
termini quantitativi
5
accettabile. La terza va infine ricercata nel desiderio
delle aspettative quanto all’andamento futuro dei
prezzi (cfr. riquadro 3.2).
primario della BCE, il Trattato non ne fornisce una
definizione precisa. Per meglio specificarlo, nel
1998 il Consiglio direttivo della BCE ha annunciato
la seguente definizione quantitativa: per stabilità dei
prezzi si intende “un aumento sui dodici mesi
dell’indice armonizzato dei prezzi al consumo
(IAPC) per l’area dell’euro inferiore al 2%. La
stabilità dei prezzi deve essere mantenuta in un
orizzonte di medio termine”. Successivamente, nel
2003, esso ha inoltre precisato l’intenzione di
m a n t e n ere l ’ in f l a z i o ne s u l ive ll i i n fe r i or i m a
“prossimi al 2% nel medio periodo”.
59
LA POLITICA MONETARIA
Caratteristiche della def inizione
Utilizzo dello IAPC
La definizione individua inoltre nell’indice armonizzato dei
Applicazione estesa all’insieme dell’area
dell’euro
Una
delle
caratteristiche
salienti
della
definizione è che, data l’estensione del mandato
della BCE a tutta l’area dell’euro, le decisioni
adottate nel contesto della politica monetaria
unica sono intese a mantenere la stabilità dei
prezzi nell’insieme dell’area. Ciò costituisce la
conseguenza naturale del fatto che, all’interno di
un’unione valutaria, la politica monetaria è in
grado di manovrare soltanto il livello medio dei
tassi del mercato monetario dell’unione e non
quello
delle
compongono.
singole
economie
che
la
prezzi al consumo (IAPC) per l’area dell’euro lo strumento
adeguato per valutare l’effettivo conseguimento della
stabilità dei prezzi. L’utilizzo di un indice ampio garantisce
la trasparenza dell’impegno della BCE verso una
protezione totale ed efficace contro eventuali perdite di
potere d’acquisto della moneta (cfr. sezione 3.2).
Pubblicato dall’Eurostat, l’istituto statistico dell’Unione
europea, lo IAPC rappresenta la misura fondamentale
dell’andamento dei prezzi nell’area dell’euro. Esso è
stato armonizzato tra i vari paesi dell’area al fine di
consentire una misurazione su base comparabile e,
rispetto agli altri indici esistenti, permette di meglio
approssimare le variazioni nel tempo del prezzo di un
paniere rappresentativo della spesa dei consumatori
nell’area dell’euro (cfr. riquadro 5.3).
RIQUADRO 5.3 LA COSTRUZIONE E LE C ARATTERISTICHE DELLO IAPC
Il lavoro concettuale connesso alla compilazione dello
IAPC per l’area dell’euro viene svolto dalla
alimentari è a sua volta suddivisa in prodotti trasformati
Commissione europea (Eurostat) in stretto
e non trasformati, poiché i prezzi dei secondi risentono
la sua importanza in quanto utilizzatore, la BCE (e
climatiche e la stagionalità, che influiscono invece in
collegamento con gli istituti nazionali di statistica. Data
notevolmente dell’effetto di fattori, quali le condizioni
ancor prima l’IME, suo predecessore) partecipa
misura inferiore sui primi. Quanto ai servizi, sono state
pubblicati dall’Eurostat sono disponibili a partire dal
norma andamenti difformi a causa delle diverse
Secondo le ponderazioni applicabili nel 2007, i beni
Grazie alla sua armonizzazione e all’introduzione di
attivamente a questo lavoro. I dati relativi allo IAPC
gennaio 1995.
individuate cinque categorie i cui prezzi seguono di
condizioni di mercato.
costituiscono il 59,1% dell’indice e i servizi il restante
miglioramenti statistici intesi ad accrescerne
sue singole componenti consente di meglio discernere
è contraddistinto da un grado elevato di qualità,
40,8% (cfr. tabella). Una scomposizione dello IAPC nelle
i vari fattori economici che influiscono sull’andamento
dei prezzi al consumo. Ad esempio, sulla componente
dei prezzi dell’energia incide in misura sostanziale
60
l’evoluzione dei corsi petroliferi. La categoria degli
l’accuratezza, l’attendibilità e la tempestività, lo IAPC
accettazione internazionale e confrontabilità fra paesi.
Ciò nonostante, resta oggetto di ulteriori affinamenti
in vari ambiti.
DELLA BCE
TA B E L L A : P E S I D E L L E P R I N C I PA L I
C O M P O N E N T I D E L L O I A P C P E R L’ A R E A
D E L L’ E U RO A P P L I C A B I L I N E L 2 0 0 7
Indice complessivo
Beni
Esplicitazione di un obiettivo per il tasso di
inflazione inferiore ma prossimo al 2%
Facendo riferimento a un aumento dello IAPC
inferiore al 2%, la definizione chiarisce che sia
un’inflazione superiore al 2% sia la deflazione, vale a
dire una flessione del livello dei prezzi, sono
incompatibili con la nozione di stabilità dei prezzi. In
questo senso, l’intenzione esplicitata dalla BCE di
mantenere l’inflazione su tassi inferiori ma prossimi
al 2% segnala il suo impegno a garantire un margine
adeguato a salvaguardia dai rischi di deflazione (cfr.
sezione 3.1 e riquadro 5.4).
100,0
alimentari non trasformati
59,1*
industriali non energetici
30,0
alimentari trasformati
energetici
Servizi
abitativi
di trasporto
di comunicazione
ricreativi e personali
vari
5
7,6
11,9
9,8
40,8
10,2
6,4
3,1
14,4
6,7
* La discrepanza tra il totale e la somma delle singole voci è dovuta ad arrotondamenti.
Fonte: Eurostat.
R I Q UA D RO 5 . 4 U N M A R G I N E D I S I C U R E Z Z A
C O N T RO L A D E F L A Z I O N E
Il riferimento a un “aumento” dello IAPC inferiore
ma prossimo al 2% offre un margine di sicurezza
contro la deflazione.
La deflazione, che pur comporta costi economici
a n a l o g h i a q u e l l i p rovo c a t i d a l l ’ i n f l a z i o n e , è
particolarmente indesiderabile in quanto rischia di
diventare un fenomeno radicato. Di fatto, poiché i
monetaria potrebbe trovarsi nell’impossibilità di
fornire uno stimolo sufficiente alla domanda
aggregata facendo ricorso allo strumento del tasso
di interesse. Qualsiasi tentativo di portare i tassi di
interesse nominali su un livello inferiore allo zero
è destinato a fallire, perché tutti preferirebbero
detenere contante anziché prestare o depositare
fondi a un tasso negativo. Sebbene sia possibile
tassi di interesse nominali non possono essere
intraprendere diverse azioni di politica monetaria
norma nessuno presterebbe più del denaro se si
collocano sullo zero, l’efficacia di queste misure
portati su livelli inferiori allo zero in quanto di
anche quando i tassi di interesse nominali si
attendesse di essere successivamente rimborsato
alternative è incerta. Ciò indica che la politica
prestito, in un contesto deflazionistico la politica
sicurezza contro la deflazione.
con una somma inferiore a quella concessa in
monetaria dovrebbe mantenere un margine di
61
LA POLITICA MONETARIA
L’obiettivo di un aumento dello IAPC su livelli
inferiori ma prossimi al 2% tiene altresì conto sia
delle possibili distorsioni di misurazione dello IAPC
sia delle potenziali implicazioni dei differenziali di
inflazione all’interno dell’area dell’euro.
Adozione di un orientamento a medio
termine”. Come indicato in precedenza, ciò riflette
il parere comune secondo cui la politica monetaria
non può, e quindi non deve, cercare di regolare gli
andamenti dei prezzi o dell’inflazione su orizzonti
temporali brevi, di alcune settimane o mesi (cfr.
sezione 4.4). L’impatto sui prezzi di una variazione
della politica monetaria è ritardato e di entità
termine
incerta. Ciò vuol dire che tale politica non è in
monetaria della BCE consiste nel perseguimento
livello dei prezzi e che un certo grado di variabilità
Infine , un aspetto fondamentale della politica
della stabilità dei prezzi “in un orizzonte di medio
grado di contrastare tutte le turbative inattese al
dell’inflazione nel breve periodo è inevitabile.
R I Q UA D RO 5 . 5 L’ O R I E N TA M E N TO A M E D I O T E R M I N E D E L L A P O L I T I C A M O N E TA R I A D E L L A B C E
Il sistema economico è costantemente esposto a
shock, per lo più imprevedibili, che incidono anche
meccanismo di trasmissione interessa un arco di
sugli andamenti dei prezzi. Allo stesso tempo, la
tempo
con notevoli ritardi, che sono variabili e, come la
stabilità dei prezzi in tempi molto brevi rischierebbe,
politica monetaria può influire su questi ultimi solo
maggior par te delle relazioni economiche ,
estremamente incerti. In tale contesto, sarebbe
variabile
e
incer to.
Una
risposta
eccessivamente aggressiva volta a ripristinare la
in queste circostanze , di imporre un costo
significativo in termini di variabilità del prodotto e
impossibile per qualsiasi banca centrale mantenere
dell’occupazione che, a più lungo termine, potrebbe
obiettivo o riportarla sullo stesso in tempi molto
ampiamente riconosciuto che una risposta graduale
costantemente l’inflazione su un determinato livello
brevi. Di conseguenza, la politica monetaria deve
ripercuotersi anche sui prezzi. In questi casi, è
di politica monetaria risulta appropriata al fine di
agire in un’ottica orientata al futuro e può mantenere
evitare un’elevata, non necessaria, variabilità
Questa logica soggiace all’orientamento a medio
nel più lungo periodo. Quindi, l’orientamento a
la stabilità dei prezzi soltanto sul più lungo periodo.
nell’attività reale e di mantenere la stabilità dei prezzi
termine della BCE.
medio termine conferisce alla BCE anche la
Al concetto di “medio termine”, piuttosto flessibile,
adeguata ai diversi shock economici. Nel contempo,
non corrisponde un orizzonte temporale prefissato.
Tale scelta deliberata riflette l’inopportunità di
specificare a priori un orizzonte preciso per la
62
conduzione della politica monetaria in quanto il
flessibilità richiesta per rispondere in maniera
deve risultare chiaro che a posteriori la BCE può
essere giudicata soltanto sull’andamento tendenziale
dell’inflazione.
DELLA BCE
I D U E P I L A S T R I D E L L A S T R AT E G I A D I P O L I T I C A
... per assicurare che nessuna informazione
M O N E TA R I A D E L L A B C E
pertinente sia trascurata
Il quadro di riferimento basato su due pilastri
costituisce uno strumento per l’organizzazione
delle informazioni...
L’approccio fondato su due pilastri è concepito per
assicurare che, nella valutazione dei rischi per la
stabilità dei prezzi, non venga trascurata alcuna
informazione rilevante e che sia accordata la dovuta
L’approccio della BCE nell’organizzare, esaminare e
attenzione a diverse prospettive analitiche e alla
rilevanti ai fini della valutazione dei rischi per la
pervenire a un giudizio complessivo sui rischi per la
analitiche, definite i “due pilastri”.
pubblico la nozione di diversificazione dell’analisi e
sottoporre a verifica incrociata le informazioni
stabilità dei prezzi si basa su due prospettive
verifica incrociata delle informazioni al fine di
stabilità dei prezzi. Esso rappresenta e trasmette al
assicura la solidità del processo decisionale sulla
... fondato su due prospettive analitiche...
scorta di prospettive differenti.
monetaria si fondano su un’analisi complessiva dei
rischi per la stabilità dei prezzi articolata in due
L’ A N A L I S I E C O N O M I C A
prospettive complementari riguardo alle determinanti
dell’andamento dei prezzi. La prima, che prende il
L’analisi dei rischi per la stabilità dei prezzi nel
nome di “analisi economica”, considera il breve e
L’analisi economica si incentra principalmente
Nella strategia della BCE, le decisioni di politica
medio periodo e si incentra sull’attività reale e sulle
sull’esame degli andamenti economici e finanziari
correnti e dei rischi per la stabilità dei prezzi nel
risentono in larga misura dell’interazione fra
variabili economiche e finanziarie oggetto di questa
domanda e offerta nei mercati dei beni, dei servizi e
dei fattori di produzione (cfr. sezione 4.4). La
seconda, denominata “analisi monetaria”, riguarda
orizzonti a più lungo termine e sfrutta il legame
breve e medio periodo impliciti in tali andamenti. Le
analisi comprendono, ad esempio: l’andamento del
prodotto complessivo, la domanda aggregata e le sue
componenti, la politica di bilancio, le condizioni dei
mercati dei capitali e del lavoro, un ampio ventaglio
esistente fra moneta e prezzi su tali orizzonti (cfr.
di indicatori di prezzo e di costo, l’evoluzione del
principalmente un mezzo di riscontro, in una
bilancia dei pagamenti, i mercati finanziari, le posizioni
a breve e medio termine fornite dall’analisi
questi fattori contribuisce alla valutazione della
sezione 4.5). L’analisi monetaria costituisce
prospettiva di medio-lungo periodo, per le indicazioni
economica.
L’andamento dei prezzi
risente in ampia misura
dell’interazione fra domanda
e offerta nei mercati dei
beni, dei servizi e dei fattori
di produzione.
breve e medio periodo...
condizioni finanziarie dell’economia. Tiene conto
del fatto che su tali orizzonti temporali i prezzi
5
tasso di cambio, dell’economia mondiale e della
di bilancio dei diversi settori nell’area. L’insieme di
dinamica dell’attività reale e del probabile andamento
dei prezzi nella prospettiva dell’interazione fra
domanda e offerta nei mercati dei beni, dei servizi e
dei fattori di produzione su orizzonti più brevi (cfr.
sezione 4.4).
63
LA POLITICA MONETARIA
R I Q UA D RO 5 . 6 G L I I N D I C ATO R I F I N A N Z I A R I E D E L L’ E C O N O M I A R E A L E
Nel contesto dell’analisi economica, la BCE valuta
soprattutto gli andamenti economici e finanziari correnti e
i connessi rischi per la stabilità dei prezzi nel breve e medio
periodo.
questo settore sono essenziali.
In terzo luogo i dati di bilancia dei pagamenti e le statistiche
sul commercio con l’estero forniscono informazioni in
Con riferimento all’economia reale, la BCE valuta a intervalli
merito agli andamenti delle esportazioni e delle
complessivo, le condizioni della domanda e del mercato del
della domanda, potrebbero influire sulle spinte
regolari l’andamento delle seguenti variabili: il prodotto
lavoro, un ampio ventaglio di indicatori di prezzo e di costo,
importazioni che, mediante i loro effetti sulle condizioni
inflazionistiche. Questi dati permettono inoltre di tenere
la politica fiscale e la bilancia dei pagamenti per l’area
sotto osservazione i prezzi dell’interscambio con l’estero,
prezzo e di costo, essa analizza non soltanto lo IAPC e le
delle importazioni e delle esportazioni. Tali indicatori
dell’euro. Ad esempio, per quanto riguarda gli indicatori di
sue componenti ma anche gli indici dei prezzi alla
produzione (che misurano gli andamenti dei prezzi nel
settore industriale) in quanto una variazione dei costi di
produzione può ripercuotersi sui prezzi al consumo. Il costo
del lavoro, una componente importante dei costi totali di
produzione, può influire in misura significativa sulla
formazione dei prezzi e fornisce informazioni sulla
che sono oggi approssimati dagli indici di valore unitario
consentono in particolare di valutare l’impatto potenziale
dei movimenti del tasso di cambio e dei corsi delle materie
prime, come il petrolio, sui prezzi all’importazione. In
breve, i suddetti indicatori sono utili nell’esame delle
variazioni concernenti la domanda aggregata, l’offerta
aggregata e il grado di utilizzo della capacità produttiva.
competitività dell’economia dell’area dell’euro.
Anche gli indicatori dei mercati finanziari e i prezzi delle
In secondo luogo, la BCE prende in esame gli indicatori di
variazione dei corsi delle attività può ripercuotersi sul livello
prodotto e domanda (dati di contabilità nazionale, statistiche
congiunturali sull’attività nell’industria e nei servizi, ordinativi
e dati delle indagini qualitative) al fine di ricavarne
informazioni sulla posizione ciclica dell’economia, a sua volta
rilevante ai fini dell’analisi delle prospettive per l’evoluzione
dei prezzi. Inoltre, i dati relativi al mercato del lavoro
(riguardanti occupazione, disoccupazione, impieghi
disponibili e partecipazione alle forze di lavoro) offrono un
attività sono tenuti sotto stretta osservazione. Una
generale dei prezzi tramite effetti di reddito e di ricchezza.
Ad esempio, un aumento delle quotazioni azionarie accresce
la ricchezza delle famiglie che hanno investito in azioni e può
indurle a incrementare i consumi. Ciò farà salire la domanda
per consumi e potrebbe alimentare pressioni inflazionistiche
interne. Per converso, un ribasso delle suddette quotazioni
potrebbe tradursi in consumi inferiori. I prezzi delle attività
possono influire sulla domanda aggregata anche per il
contributo importante nell’esame della dinamica
tramite del valore delle garanzie che consentono ai
nel funzionamento dell’economia dell’area dell’euro. In
e/o di ridurre i premi al rischio richiesti dai prestatori o
rappresenta una parte sostanziale dell’attività economica,
componente importante nelle decisioni di prestito e una sua
congiunturale e nella valutazione dei cambiamenti strutturali
aggiunta, poiché il comparto delle amministrazioni pubbliche
64
le informazioni sui conti finanziari e non finanziari di
prenditori di ottenere finanziamenti per importi più elevati
dalle banche. Il valore delle garanzie costituisce spesso una
DELLA BCE
flessione rende i finanziamenti più costosi e persino più
riguardanti le attese sugli andamenti economici futuri.
spesa e di conseguenza della domanda.
informazioni sui prezzi delle attività finanziarie provenienti
difficili da ottenere. Ciò a sua volta determina un calo della
I prezzi delle attività e i rendimenti finanziari possono anche
fornire informazioni sulle attese dei mercati dei capitali e,
L’analisi dei mercati finanziari consente anche di valutare le
da varie fonti. Inoltre, la BCE raccoglie direttamente
determinate informazioni statistiche.
in particolare, su quelle relative all’andamento futuro dei
Per le loro implicazioni in termini di stabilità dei
operatori rivelano implicitamente le loro aspettative
attenta osservazione. I movimenti dei tassi di cambio
prezzi. Ad esempio, nella compravendita di obbligazioni gli
prezzi, anche gli andamenti valutari sono oggetto di
riguardo all’evoluzione futura dei tassi di interesse reali e
influiscono direttamente sui prezzi per il tramite
serie di tecniche che le consentono di analizzare i prezzi
l’area dell’euro sia un’economia relativamente chiusa
dell’inflazione (cfr. riquadro 3.2). La BCE si avvale di una
degli strumenti finanziari per ricavarne le attese implicite del
mercato. I mercati sono intrinsecamente orientati al futuro.
del loro impatto sui prezzi all’importazione. Benché
rispetto ai singoli paesi che la compongono, i prezzi
all’importazione influiscono su quelli alla produzione e
Lo stesso vale di conseguenza per i prezzi delle attività, che
al consumo interni. Una variazione del cambio
“notizie”, vale a dire le informazioni concernenti andamenti
internazionale di prezzo dei beni prodotti
quindi variano in larga misura per effetto delle cosiddette
inattesi dagli operatori. Il loro monitoraggio contribuirebbe
in questo senso a individuare gli shock che colpiscono
l’economia in un momento dato e in particolare quelli
può inoltre ripercuotersi sulla competitività
internamente, influenzando di conseguenza le condizioni
della domanda e potenzialmente le prospettive per la
dinamica dei prezzi.
... concorre a rivelare la natura degli shock...
di rialzo dell’inflazione, non costituisce una seria minaccia per
di individuare le origini e la natura degli shock che colpiscono
caratterizzato da incrementi salariali eccessivi, esiste invece
di costi e prezzi e le prospettive a breve e medio termine per
dei prezzi e dei salari in grado di autoalimentarsi. Per ovviare
In questa analisi, debita considerazione è data alla necessità
il sistema, gli effetti di tali shock sul processo di formazione
la loro propagazione nell’economia.Ad esempio, la risposta
adeguata di politica monetaria alle conseguenze
la stabilità dei prezzi nel medio periodo. Nel secondo,
il pericolo che si inneschi una spirale di aumenti dei costi,
a questo pericolo, la risposta migliore potrebbe consistere
in una decisa azione di politica monetaria che sia volta a
inflazionistiche di un aumento temporaneo del prezzo del
ribadire l’impegno della banca centrale verso il
da quella indicata nel caso in cui il rialzo dell’inflazione
quindi a stabilizzare le attese di inflazione.
costo del lavoro derivanti da incrementi salariali non
Per poter adottare le decisioni adeguate, il Consiglio
petrolio sui mercati internazionali potrebbe essere diversa
costituisse la risultante delle implicazioni in termini di
mantenimento della stabilità dei prezzi e che contribuisca
accompagnati da una crescita della produttività. Nel primo
direttivo deve avere una visione articolata delle
transitorio e di breve durata, che potrebbe essere
specifica e l’entità di eventuali turbative che minaccino la
caso si determina un aumento dell’inflazione probabilmente
rapidamente riassorbito e che pertanto, se non induce attese
5
condizioni economiche presenti e conoscere la natura
stabilità dei prezzi.
65
LA POLITICA MONETARIA
... e si avvale delle proiezioni macroeconomiche
Le proiezioni macroeconomiche elaborate dagli
l’obiettivo di quest’ultima di mantenere l’inflazione su
importante nel quadro dell’analisi economica.
previsioni dell’andamento dei prezzi nel medio e lungo
esperti dell’Eurosistema svolgono un ruolo
Esse aiutano a strutturare e sintetizzare una
grande quantità di dati economici e assicurano
la coerenza tra varie fonti di evidenza. In questo
senso, le proiezioni contribuiscono in misura
fondamentale ad affinare la valutazione delle
prospettive economiche e delle oscillazioni
dell’inflazione nel breve-medio termine intorno
all’andamento tendenziale.
livelli inferiori ma prossimi al 2%, come migliori
periodo.
Di per sé utili, le proiezioni macroeconomiche degli
esperti dell’Eurosistema presentano tuttavia dei limiti.
In primo luogo, esse dipendono in larga misura dal
quadro concettuale sottostante e dalle tecniche
utilizzate .
Qualunque
quadro
costituisce
necessariamente una semplificazione della realtà e, in
determinate occasioni, può trascurare aspetti
fondamentali per la politica monetaria. In secondo
RIQUADRO 5.7 LE PROIEZIONI MACROECONOMICHE PER L’AREA DELL’EURO
Si usa il termine “proiezioni” per sottolineare il fatto
dell’economia e pertanto non incorporano tutte le
informazioni pertinenti. In particolare, informazioni
che i dati pubblicati costituiscono le risultanti di uno
importanti come quelle contenute negli aggregati
particolare, dal giugno 2006 le proiezioni elaborate
previsione o possono comunque variare una volta
d’interesse di mercato a breve termine evolvano in
luogo, le proiezioni incorporano inevitabilmente i
scenario fondato su una serie di ipotesi tecniche. In
dall’Eurosistema si basano sull’ipotesi che i tassi
linea con le aspettative di mercato anziché, come in
passato, che restino costanti nell’orizzonte di
riferimento.
monetari sono difficili da integrare nelle procedure di
che le proiezioni sono state completate. In terzo
pareri degli esperti e in determinati casi possono
sussistere fondati motivi per non ritenerli condivisibili.
Infine, possono risultare inficiate dal repentino variare
delle ipotesi specifiche su cui si basano, relative ad
Se, da un lato, le proiezioni sono spesso utilizzate per
esempio ai prezzi del petrolio o ai tassi di cambio.
futuri ai responsabili delle decisioni di politica
Per queste ragioni, le proiezioni svolgono un ruolo
concretizzarsi di alcun par ticolare scenario. Le
politica monetaria della BCE. Il Consiglio direttivo le
delineare con accuratezza gli esiti di possibili scenari
monetaria, dall’altro ciò non presuppone il
proiezioni macroeconomiche sull’inflazione formulate
dagli esperti dell’Eurosistema non mettono mai in
causa l’impegno del Consiglio direttivo al mantenimento
della stabilità dei prezzi nel medio periodo. Chi influisce
sul processo di formazione di salari e prezzi (vale a dire
le amministrazioni pubbliche, le famiglie e le imprese)
dovrebbe considerare la definizione quantitativa della
stabilità dei prezzi adottata dalla BCE, e soprattutto
66
luogo, forniscono soltanto una descrizione sintetica
importante ma non onnicomprensivo nella strategia di
esamina assieme a numerose altre informazioni e
forme di analisi (quali l’analisi monetaria, l’esame dei
prezzi delle attività finanziarie, i singoli indicatori e le
previsioni di altre organizzazioni) strutturate nel
contesto del quadro fondato su due pilastri. Il
Consiglio direttivo non si assume la responsabilità di
tali proiezioni né le utilizza come unico strumento per
organizzare e comunicare le proprie valutazioni.
DELLA BCE
L’ A N A L I S I M O N E TA R I A
le previsioni di inflazione. Pertanto, l’attribuzione di un
La moneta offre un’ancora nominale
rafforzare l’orientamento a medio termine della
rispetto all’insieme degli indicatori fondamentali di cui
monetaria e valutarne le conseguenze sulla base non
La BCE conferisce alla moneta un ruolo particolare
segue ed esamina attentamente l’evoluzione, in quanto
ruolo di primo piano alla moneta consente anche di
strategia. Il fatto di poter adottare decisioni di politica
soltanto delle indicazioni di breve periodo derivanti
è consapevole del fatto che nel medio e lungo periodo
dall’analisi delle condizioni economiche e finanziarie, ma
moneta (cfr. sezione 4.5). Questa relazione, ampiamente
liquidità permette alla banca centrale di estendere il
e affidabile ancora nominale su orizzonti temporali più
vari shock e di resistere alla tentazione di intervenire
l’inflazione è strettamente connessa alla crescita della
riconosciuta, fornisce alla politica monetaria una solida
lunghi di quelli convenzionalmente adottati per formulare
5
anche di considerazioni concernenti la moneta e la
proprio orizzonte di analisi oltre l’impatto transitorio dei
con un eccesso di attivismo.
R I Q UA D RO 5 . 8 G L I A G G R E G AT I M O N E TA R I
Dal momento che molte attività finanziarie, pur differenti, sono tra loro
facilmente sostituibili e che la natura e le caratteristiche dei vari tipi
di attività e transazioni finanziarie, nonché dei mezzi di pagamento,
in contante o utilizzabili per pagamenti scritturali, come i depositi
a vista.
L’aggregato monetario intermedio (M2) comprende, in aggiunta a M1,
i depositi con scadenza fino a due anni e quelli rimborsabili con
sono in continua evoluzione, non sempre è chiaro che cosa si debba
preavviso fino a tre mesi. Tali depositi possono essere convertiti in
una certa definizione della stessa. In genere le banche centrali
conversione è soggetta a restrizioni quali l’obbligo di preavviso, penalità
intendere per “moneta” e quali attività finanziarie siano coerenti con
individuano e tengono sotto osservazione vari aggregati monetari.
attività comprese nell’aggregato ristretto, ma in alcuni casi la
e commissioni.
Per identificare gli aggregati monetari dell’area dell’euro, la BCE ha fatto
L’aggregato monetario ampio (M3) include, oltre a M2, alcuni
comprende le istituzioni finanziarie monetarie, o IFM, residenti
i pronti contro termine, le quote e partecipazioni in fondi comuni
ricorso a definizioni armonizzate del settore emittente moneta (che
nell’area dell’euro) e di quello detentore di moneta (composto da tutti
i residenti dell’area dell’euro diversi dalle IFM, escluse le amministrazioni
centrali), nonché a categorie omogenee di passività delle IFM.
Sulla base di considerazioni teoriche e di studi empirici, e in linea con
le prassi internazionali, l’Eurosistema ha definito un aggregato
monetario ristretto (M1), uno “intermedio” (M2) e uno ampio (M3).
Essi si differenziano per il grado più o meno elevato di liquidità delle
attività che vi confluiscono.
L’aggregato monetario ristretto (M1) comprende le banconote e
monete in circolazione e le disponibilità immediatamente convertibili
strumenti negoziabili emessi dal settore delle IFM dell’area dell’euro:
monetari e i titoli di debito con scadenza fino a due anni, compresi
i titoli di mercato monetario. Un elevato grado di liquidità e di
certezza del prezzo rende questi strumenti stretti sostituti dei
depositi. Come conseguenza della loro inclusione, rispetto alle
definizioni di moneta più ristrette M3 è maggiormente stabile e meno
influenzato da fenomeni di sostituzione tra le varie categorie di
attività liquide.
Per la loro facile sostituibilità con gli analoghi strumenti denominati
in euro, le attività liquide in valuta estera detenute da residenti dell’area
dell’euro presso IFM situate nell’area sono anch’esse incluse negli
aggregati monetari.
67
LA POLITICA MONETARIA
Il valore di riferimento per la crescita della
moneta
Al fine di segnalare il proprio impegno nei confronti
dell’analisi monetaria e fornire un parametro nella
valutazione degli andamenti della moneta, la BCE ha
annunciato un valore di riferimento per l’aggregato
monetario ampio M3 (cfr. riquadro 5.9).
R I Q UA D RO 5 . 9 I L VA L O R E D I R I F E R I M E N TO D E L L A B C E P E R L A
C R E S C I TA D E L L A M O N E TA
Il ruolo preminente assegnato alla moneta nella
ta viene trasferita fra vari detentori e determina per-
valore di riferimento per la crescita dell’aggregato
livello di transazioni nominali.
strategia della BCE è evidenziato dall’annuncio di un
monetario ampio M3. La scelta di M3 si fonda
sull’evidenza, suffragata da vari studi empirici, del
fatto che tale aggregato possiede le caratteristiche
M=
YR +
P–
V
appropriate alle finalità per le quali è utilizzato, ossia
Il valore di riferimento tiene conto della definizione
proprietà di indicatore anticipatore degli andamenti
dell’area dell’euro inferiore al 2% annuo) e si fonda su
riferimento è stato calcolato in modo tale da renderlo
potenziale e il trend della velocità di circolazione di
stabilità della funzione di domanda di moneta e
futuri dei prezzi nell’area dell’euro. Il valore di
coerente con il mantenimento della stabilità dei
prezzi. Scostamenti sostanziali e prolungati della
crescita monetaria da tale valore segnalano di norma
la presenza di rischi per la stabilità dei prezzi nel medio
di stabilità dei prezzi (un aumento dello IAPC
ipotesi a medio termine riguardanti la crescita del PIL
M3. Nel 1998 il trend di crescita a medio termine del
PIL potenziale in termini reali all’interno dell’area
dell’euro è stato postulato pari al 2 – 2 e 1⁄2% annuo,
in linea con le stime delle organizzazioni internazionali
periodo.
e della BCE. Nel formulare l’ipotesi relativa alla
La metodologia utilizzata per calcolare il valore di
tengono conto di tendenze semplici (univariate) e di
variazioni di): crescita della moneta ( M ), inflazione
domanda di moneta. I risultati ottenuti attraverso
riferimento si basa sulla relazione esistente fra (le
( P), crescita del PIL in termini reali ( YR) e velocità
di circolazione ( V ). Secondo tale identità, general-
mente nota come “equazione quantitativa”, la variazione
dello stock di moneta in un’economia è pari alla differenza tra la variazione delle transazioni nominali
(approssimata dalla somma della variazione del PIL reale
velocità sono stati utilizzati diversi metodi, che
informazioni ricavate da modelli più complessi di
questi metodi segnalavano nell’insieme una riduzione
della velocità di circolazione di M3 compresa fra 1⁄2 e
1% annuo. Sulla scorta delle suddette ipotesi, nel
dicembre 1998 il Consiglio
direttivo ha fissato il
valore di riferimento al 4 e 1/2% annuo mantenendolo
da allora invariato. Il Consiglio verifica costantemente
e di quella dell’inflazione) e la variazione della velocità
la validità delle condizioni e delle ipotesi sottostanti a
può essere definita come la velocità con cui la mone-
apportate a tali ipotesi.
di circolazione (cfr. riquadro 4.3). Quest’ultima variabile
68
tanto la quantità di moneta necessaria per un certo
tale valore e comunica le eventuali modifiche
5
DELLA BCE
Tale valore, posto pari al 4 e 1⁄2 % nel 1998, rappresenta il
tasso di crescita annuale di M3 ritenuto compatibile con la
LA VERIFIC A INCROCIATA DELLE INFORMAZIONI
pertanto un parametro per l’analisi del contenuto
Con riferimento alle decisioni del Consiglio direttivo circa
stabilità dei prezzi nel medio periodo e costituisce
PROVENIENTI DAI DUE PILASTRI
informativo degli andamenti monetari nell’area dell’euro.
l’orientamento adeguato della politica monetaria, l’approccio
Data la natura di medio-lungo termine della prospettiva
monetaria, tuttavia, non esiste un legame diretto tra gli
fondato sui due pilastri consente una verifica incrociata delle
indicazioni derivanti dall’analisi economica a breve termine
andamenti della moneta nel breve periodo e le decisioni di
con quelle provenienti dall’analisi monetaria incentrata sul
reagisce automaticamente alle deviazioni della crescita di
la verifica incrociata assicura che la politica monetaria non
politica monetaria. Di conseguenza, quest’ultima non
M3 dal valore di riferimento.
più lungo periodo. Come già illustrato in maggiore dettaglio,
trascuri informazioni importanti per la valutazione delle
tendenze future dei prezzi. Si sfruttano tutte le relazioni di
L’analisi dei fattori straordinari
complementarità tra i due pilastri; ciò rappresenta infatti il
risentire anche di fattori “straordinari” riconducibili a
rilevanti ai fini della valutazione delle prospettive per gli
In determinate occasioni, gli andamenti monetari possono
modifiche dell’assetto istituzionale, relative ad esempio al
trattamento fiscale del reddito da interessi o delle
plusvalenze patrimoniali. Tali fattori sono potenzialmente
in grado di influire sulle consistenze monetarie di famiglie
modo migliore per assicurare che tutte le indicazioni
andamenti dei prezzi vengano utilizzate in modo coerente
ed efficace, agevolando in tal modo il processo decisionale
e le comunicazioni al riguardo (cfr. la figura seguente).Tale
approccio riduce i rischi di errori di politica monetaria
e imprese, poiché queste ultime risponderanno al variare
causati dall’eccessivo affidamento a un unico indicatore,
compresi in M3 rispetto ad attività finanziarie alternative.
diversificato all’interpretazione delle condizioni economiche,
del grado di appetibilità relativa dei depositi bancari
Tuttavia, gli andamenti monetari indotti da questi fattori
potrebbero non fornire informazioni particolarmente utili
sull’evoluzione dei prezzi nel più lungo periodo. Di
conseguenza, l’analisi monetaria della BCE si incentra
sulle tendenze monetarie di fondo tenendo conto della
valutazione dettagliata dei fattori straordinari e di altri
shock che influiscono sulla domanda di moneta.
previsione o modello. Optando per un approccio
la strategia della BCE mira ad adottare una politica
monetaria “robusta” in condizioni di incertezza.
FIGURA: LA STRATEGIA DI POLITICA MONETARIA DELLA BCE ORIENTATA
ALLA STABILITÀ
OBIETTIVO PRIMARIO DELLA STABILITÀ DEI PREZZI
Il Consiglio direttivo assume le
decisioni di politica monetaria sulla
base di una valutazione complessiva
dei rischi per la stabilità dei prezzi
Analisi
economica
Analisi delle
dinamiche e degli
shock nell’economia
verifica
incrociata
Analisi
monetaria
Analisi degli
andamenti
della moneta
INSIEME COMPLETO DI INFORMAZIONI
Fonte: Banca centrale europea (2004), La politica monetaria della BCE , pag. 71.
69
LA POLITICA MONETARIA
T R A S PA R E N Z A E R E S P O N S A B I L I T À P U B B L I C A
Ulteriori dettagli sul giudizio espresso dal Consiglio
Obblighi di rendiconto imposti dal Trattato
prospettive di evoluzione dei prezzi sono pubblicati
Per preservare la propria credibilità, una banca centrale
indipendente deve dare prova di trasparenza e
d i ret t i vo c i rc a l a s i t u a zi o n e e c o n o m i c a e l e
nel Bollettino mensile della BCE 13 .
chiarezza riguardo ai motivi delle sue azioni. Essa deve
inoltre rispondere del proprio operato alle istituzioni
Rapporti con gli organismi dell’UE
democratiche. Pur rispettando l’indipendenza della
BCE, il Trattato che istituisce la Comunità europea le
il commissario responsabile degli affari economici
e finanziari, può partecipare senza diritto di voto
impone precisi obblighi di rendiconto.
La BCE è tenuta a elaborare e presentare al
Parlamento europeo, al Consiglio dell’UE, alla
Commissione europea e al Consiglio europeo una
relazione annuale sulle sue attività e sulla politica
Un membro della Commissione europea, di norma
alle riunioni del Consiglio direttivo e del Consiglio
generale.
La BCE ha un rappor to di reciprocità con il
Consiglio dell’UE. Da un lato, il Presidente del
Consiglio dell’UE può partecipare senza diritto di
monetaria perseguita nell’anno precedente e in quello
voto alle riunioni del Consiglio direttivo e del
dibattito generale sul Rapporto annuale della BCE e il
mozione all’esame del Consiglio direttivo. Dall’altro,
esecutivo possono, su invito del Parlamento europeo
Consiglio
alle competenti commissioni parlamentari.Tali audizioni
SEBC. Oltre che alle riunioni ufficiali e informali del
in corso. Il Parlamento europeo può tenere un
Presidente della BCE e gli altri membri del Comitato
o su iniziativa propria, riferire le loro argomentazioni
hanno luogo generalmente con cadenza trimestrale.
La BCE è infine tenuta a pubblicare un rapporto
sulle attività del SEBC almeno una volta ogni tre mesi
e, con cadenza settimanale, la situazione contabile
Consiglio generale della BCE e sottoporre una
il Presidente della BCE è invitato alle riunioni del
dell’UE
a l l o rc h é
questo
tratta
problematiche attinenti agli obiettivi e ai compiti del
Consiglio Ecofin, che si compone dei ministri
economici e finanziari dell’UE, il Presidente della
BCE partecipa alle sedute dell’Eurogruppo, formato
dai ministri economici e finanziari dei paesi dell’area
dell’euro. La BCE è inoltre rappresentata nel
consolidata dell’Eurosistema che espone tutte le
Comitato economico e finanziario, un organo
quest’ultimo nella settimana precedente.
re l a t i ve a l l e p o l i t i c h e e c o n o m i c h e a l i ve l l o
operazioni monetarie e finanziarie effettuate da
consultivo della Comunità che si occupa di questioni
dell’Unione europea.
Attività di comunicazione della BCE
Di fatto, la BCE si è impegnata ad andare oltre gli
obblighi di rendiconto definiti dal Trattato. Un
esempio di tale impegno di ampio respiro consiste
nel fatto che il Presidente illustra i motivi alla base
delle decisioni adottate dal Consiglio direttivo in
una conferenza stampa tenuta al termine della
prima riunione mensile del Consiglio stesso.
70
13 Le pubblicazioni della BCE sono disponibili gratuitamente su richiesta
oppure possono essere consultate sul sito Internet della Banca
(www.ecb.europa.eu), che consente inoltre il collegamento con i siti
delle banche centrali nazionali dei paesi dell’UE.
DELLA BCE
5.4
L’ A S S E T TO O P E R AT I VO D E L L’ E U RO S I S T E M A
L’assetto operativo
Come indicato in precedenza, il Consiglio direttivo
decide il livello dei tassi d’interesse di riferimento
della BCE e si affida all’intermediazione del sistema
bancario per trasmettere tale impulso a famiglie e
imprese. Quando la BCE modifica le condizioni
enti creditizi di ottenere prestiti o costituire depositi
overnight in circostanze eccezionali. Le controparti
possono accedere all’occorrenza a entrambe le
tipologie di operazioni, ma per quelle di
rifinanziamento marginale devono presentare idonee
attività di garanzia. Il terzo elemento consiste nel
regime di riser va obbligatoria, che accresce il
fabbisogno di liquidità delle banche. Inoltre, il fatto
relative alle operazioni di credito con le banche, è
che l’adempimento degli obblighi di riserva sia
da queste ultime ai loro clienti, vale a dire famiglie
assorbire gli shock temporanei di liquidità sul
infatti probabile che cambino anche quelle applicate
e imprese . L’insieme degli strumenti e delle
procedure mediante i quali l’Eurosistema interagisce
con il sistema bancario avviando il processo di
trasmissione a famiglie e imprese prende il nome di
assetto operativo.
verificato sulla base delle medie mensili consente di
mercato monetario e di conseguenza riduce la
volatilità dei tassi di interesse a breve.
Le operazioni di mercato aperto, il primo elemento
dell’assetto operativo, sono effettuate a livello
decentrato dalle singole banche centrali nazionali con
per ottemperare all’obbligo imposto dalla BCE di
le altre le operazioni di rifinanziamento principali, che
le banche si rifinanziano ricorrendo all’Eurosistema
fondamentale nell’attuazione della politica monetaria
detenere riserve su conti presso le rispettive BCN,
il coordinamento della BCE. Esse comprendono fra
hanno frequenza settimanale e svolgono un ruolo
e soddisfano in questo modo le proprie esigenze
della BCE. Il tasso di interesse ufficiale stabilito per
agisce da fornitore e, attraverso il suo assetto
deciso dal Consiglio direttivo della BCE. Anche le
generali di liquidità. In tali circostanze, l’Eurosistema
operativo, aiuta gli enti creditizi a coprire il
fabbisogno di liquidità in modo ordinato e ben
tali operazioni segnala l’orientamento monetario
operazioni di rifinanziamento a più lungo termine
sono eseguite allo scopo di fornire liquidità, ma la
organizzato.
loro frequenza è mensile e la scadenza a tre mesi. Le
L’assetto operativo dell’Eurosistema consta di tre
invece, hanno frequenza non regolare e mirano ad
operazioni di regolazione puntuale (fine tuning),
elementi principali. Il primo è rappresentato dalle
attenuare gli effetti prodotti sui tassi di interesse da
BCE gestisce le condizioni delle riserve sul mercato
straordinari.
operazioni di mercato aperto, mediante le quali la
monetario e manovra i tassi di interesse offrendo
riserve alle banche per consentire loro di far fronte
fluttuazioni impreviste della liquidità o da eventi
I criteri di idoneità che devono essere soddisfatti
alle esigenze di liquidità. Il secondo è costituito dalle
dalle controparti nelle operazioni dell’Eurosistema
deposito presso la banca centrale) attivabili su
potenzialmente soddisfatti da tutti gli enti creditizi
operazioni (di rifinanziamento marginale e di
iniziativa delle controparti, che permettono agli
La BCE si è impegnata
ad andare oltre gli obblighi
di rendiconto definiti dal
Trattato.
Le operazioni di mercato aperto
Principali categorie di strumenti
In parte per approvvigionarsi di banconote e in parte
5
sono molto ampi e, in linea di principio, risultano
dell’area dell’euro. Per essere dichiarati idonei, è
71
LA POLITICA MONETARIA
sufficiente che questi ultimi siano assoggettati al
regime di riserva obbligatoria dell’Eurosistema, siano
Le operazioni su iniziativa delle controparti e
operativi necessari a interagire con l’Eurosistema. Sia
e la riserva obbligatoria completano il novero degli
finanziariamente solidi e soddisfino particolari criteri
i criteri ampi di idoneità sia l’esecuzione decentrata
delle operazioni sono stati concepiti al fine di
elementi dell’assetto operativo e si utilizzano
principalmente per contenere la volatilità dei tassi a
breve termine sul mercato monetario.
operazioni svolte dall’Eurosistema, e creano un
I tassi applicati alle operazioni attivabili su iniziativa
monetario primario integrato.
appetibili di quelli sul mercato interbancario (+/- un
contesto propizio all’emergere di un mercato
Le operazioni di mercato aperto sono effettuate
delle controparti sono di norma notevolmente meno
punto percentuale di scostamento dal tasso sulle
operazioni di rifinanziamento principali). Ciò offre alle
dall’Eurosistema sulla base di contratti pronti contro
banche un incentivo importante a operare sul
garantito. In entrambi i casi l’Eurosistema concede
non esistono alternative di mercato. Poiché le due
termine o per mezzo della concessione di credito
finanziamenti a breve a fronte di adeguate garanzie.
Estremamente ampia, in modo da garantire un
mercato e a ricorrere a queste operazioni solo se
tipologie di operazioni che compongono questa
categoria sono sempre accessibili alle controparti, i
abbondante serbatoio cui le controparti dei vari
rispettivi tassi delimitano, per arbitraggio di mercato,
di attività stanziabili a garanzia comprende anche
interesse del mercato overnight (Eonia). In tale
paesi dell’area dell’euro possono attingere, la gamma
il corridoio entro il quale si muove il tasso di
strumenti di debito del settore pubblico e di quello
contesto, l’ampiezza del corridoio dovrebbe
livello transfrontaliero. Le operazioni di mercato
mercato monetario una struttura importante che
privato. È inoltre consentito l’uso di tali attività a
aperto dell’Eurosistema sono attuate sulla base di aste
in modo da assicurare una distribuzione trasparente
ed efficiente della liquidità sul mercato primario.
Una caratteristica saliente dell’assetto operativo è
incentivare il ricorso al mercato. Ciò aggiunge al
consente di contenere la volatilità dei tassi a
brevissimo termine (cfr. la figura sotto riportata).
La riserva dovuta da ciascuna banca è determinata in
relazione all’aggregato soggetto a riserva, il quale è
rappresentata dal fatto che si affida alla capacità del
composto da una serie di passività del suo bilancio
l’intervento della banca centrale. Quest’ultimo si
scadenza fino a due anni).
mercato di autodisciplinarsi e prevede raramente
limita di norma alle operazioni di rifinanziamento
principali, effettuate con periodicità settimanale, e a
(depositi, titoli di debito e di mercato monetario con
Il meccanismo di adempimento della riserva specifica
quelle di rifinanziamento a più lungo termine, che
l’ammontare minimo che gli enti creditizi devono
inferiori. Nei primi anni di attività della BCE le
rispettiva BCN. Il fatto che l’ottemperanza a tale
hanno cadenza mensile e riguardano importi molto
operazioni di regolazione puntuale sono state
relativamente infrequenti.
72
Le operazioni attivabili su iniziativa delle controparti
assicurare eguale trattamento a tutte le controparti
dell’area, consentendo loro di partecipare alle
Quando la BCE modifica le
condizioni che applica alle
banche, è probabile che
cambino anche quelle per
imprese e consumatori.
la riserva obbligatoria
detenere sul conto corrente costituito presso la
obbligo sia valutata sulla base della media dei saldi
giornalieri di un periodo di circa un mese
5
DELLA BCE
(denominato “periodo di mantenimento”) offre agli
enti creditizi flessibilità intertemporale in quanto
consente loro di gestire le riserve lungo il periodo di
La riserva obbligatoria agisce da “cuscinetto” contro
gli shock di liquidità, che possono essere assorbiti con
effetti minimi sui tassi di interesse del mercato
mantenimento. Questo elimina la necessità di far
grazie alle oscillazioni della riserva attorno al livello
temporanei e, pertanto, riduce in qualche misura la
interventi straordinari della banca centrale al fine di
fronte immediatamente a squilibri di liquidità
volatilità del tasso di interesse overnight. Se ad
esempio il tasso overnight si colloca su un livello
superiore a quello atteso nel prosieguo del periodo
minimo richiesto. Di conseguenza, la necessità di
stabilizzare i tassi sul mercato monetario risulta
bassa.
di mantenimento, le banche possono realizzare il
Una delle caratteristiche
principali dell’assetto
operativo consiste nel fatto
che si affida alla capacità del
mercato di autodisciplinarsi
e prevede raramente
l’intervento della banca
centrale.
profitto risultante dal differenziale fra i due tassi
offrendo fondi sul mercato e posticipando
l’adempimento dell’obbligo di riserva a una fase
successiva del periodo secondo un meccanismo noto
come
“sostituzione
inter temporale”.
Tale
adeguamento della domanda giornaliera di riserve
contribuisce a stabilizzare i tassi di interesse.
La riserva obbligatoria è remunerata al valore medio,
nel periodo di mantenimento, dei tassi sulle
operazioni di rifinanziamento principali. Questo
valore è praticamente identico al tasso medio sul
mercato interbancario per lo stesso orizzonte
F I G U R A : I TA S S I D I I N T E R E S S E D E L L A B C E E I TA S S I D E L
M E R C ATO M O N E TA R I O
temporale. Poiché la riserva in eccesso rispetto a
tasso sulle operazioni di rifinanziamento principali/
tasso minimo di offerta
tasso sui depositi
quella dovuta non è remunerata, gli enti creditizi sono
incentivati a gestire attivamente le proprie riserve sul
mercato. Allo stesso tempo, la remunerazione della
riserva obbligatoria evita che l’obbligo di riserva si
trasformi in un onere per le banche oppure ostacoli
l’allocazione efficiente delle risorse finanziarie.
6,0
tasso di interesse overnight (Eonia)
tasso di rifinanziamento marginale
6,0
tasso di rifinanziamento marginale
5,0
5,0
tasso di interesse overnight (Eonia)
4,0
4,0
3,0
3,0
2,0
2,0
1,0
1,0
tasso sui depositi
tasso sulle operazioni di rifinanziamento principali/
tasso minimo di offerta
0,0
1999
0,0
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
Fonte: BCE. Ultima rilevazione: 16 giugno 2009.
73
GLOSSARIO
Area dell’euro
Consiglio direttivo
che hanno adottato l’euro come moneta unica.
da tutti i membri del Comitato esecutivo della BCE
Banca centrale europea (BCE)
paesi che hanno adottato l’euro.
Area costituita dagli Stati membri dell’Unione europea
La BCE, istituita il 1° giugno 1998 a Francoforte sul
Meno (Germania), si colloca al centro dell’Eurosistema.
Baratto
Scambio
diretto
di
beni
e
ser vizi
senza
l’intermediazione della moneta. In genere, è possibile
se troviamo qualcuno disposto a fornirci ciò di cui
abbiamo bisogno in cambio di qualcosa che noi
Organo decisionale supremo della BCE. È composto
e dai governatori delle banche centrali nazionali dei
Consiglio generale
Uno degli organi decisionali della BCE. Comprende il
Presidente e il Vicepresidente della BCE e i governatori
delle banche centrali nazionali di tutti gli Stati membri
dell’UE.
siamo in grado di offrire.
Def lazione
Nell’area dell’euro consiste di alcune passività del
Base monetaria
prolungato.
in circolazione, riserve detenute dalle controparti
Eurosistema
centrale. Le riserve possono essere scomposte in
degli Stati membri che hanno già introdotto l’euro.
il regime vigente, le prime devono essere detenute
Indice dei prezzi al consumo
bilancio dell’Eurosistema, ossia banconote e monete
presso l’Eurosistema e depositi presso la banca
riserve obbligatorie e riserve in eccesso. Secondo
dalle controparti presso le banche centrali nazionali,
men tre le sec onde sono depos ita te a tit olo
volontario, generalmente per importi esigui, dagli
enti creditizi presso l’Eurosistema.
Persistente diminuzione del livello generale dei prezzi,
indicata, ad esempio, da una riduzione dell’indice dei
prezzi al consumo per un periodo di tempo
Comprende la BCE e le banche centrali nazionali
Indicatore calcolato una volta al mese sulla base di
un cosiddetto “paniere” di beni e servizi. Per l’area
dell’euro si usa l’indice armonizzato dei prezzi al
consumo (IAPC), ottenuto mediante una metodologia
statistica armonizzata fra i vari paesi.
Comitato esecutivo
Uno degli organi decisionali della BCE. Comprende
il Presidente e il Vicepresidente della BCE e altri
Inf lazione
quattro membri nominati di comune accordo dai capi
di Stato o di governo dei paesi che hanno introdotto
esempio, da un incremento dell’indice dei prezzi al
consumo per un periodo di tempo prolungato.
l’euro.
74
Aumento del livello generale dei prezzi, indicato, ad
Meccanismo di trasmissione della politica
Strategia di politica monetaria
monetaria
Approccio generale adottato per la conduzione
autorità monetarie influenzano l’economia in
della politica monetaria. Gli elementi principali
della strategia seguita dalla BCE sono una
Processo attraverso il quale le decisioni delle
generale, e il livello dei prezzi in particolare.
definizione quantitativa dell’obiettivo primario della
Sistema europeo di banche centrali (SEBC)
l’analisi monetaria. Inoltre, la strategia comprende
Composto dalla BCE e dalle banche centrali nazionali
di tutti gli Stati membri dell’UE, indipendentemente
dal fatto che abbiano adottato l’euro.
Stabilità dei prezzi
Il mantenimento della stabilità dei prezzi è l’obiettivo
principale dell’Eurosistema. Il Consiglio direttivo
della BCE ha definito la stabilità dei prezzi come un
aumento sui dodici mesi dello IAPC per l’area
dell’euro inferiore al 2%. Esso ha inoltre precisato
che, nell’ambito di questa definizione, si prefigge di
preservare il tasso di inflazione sui dodici mesi su
livelli inferiori ma prossimi al 2% nel medio termine.
stabilità dei prezzi e un modello interpretativo
articolato in due pilastri: l’analisi economica e
alcuni principi generali per la conduzione della
politica monetaria, quale l’orientamento di medio
periodo. Costituisce la base sia della valutazione
complessiva dei rischi per la stabilità dei prezzi
effettuata dal Consiglio direttivo, sia delle sue
decisioni di politica monetaria, e fornisce anche il
quadro di riferimento per poter illustrare al
pubblico tali decisioni.
Tasso di interesse
Percentuale che riceve in più, come compenso, chi
concede una somma di denaro in prestito (o lo
deposita in banca), ossia percentuale che deve
essere pagata al creditore da chi prende una somma
in prestito.
75
BIBLIOGRAFIA
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http://www.ecb.europa.eu.
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1° dicembre, http://www.ecb.europa.eu.
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ISBN (online)
78
978-92-899-0417-9
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